a股ipo法律意见书

a股ipo法律意见书（7篇）

1.a股ipo法律意见书 篇一

A股拟IPO客户选择的基本要求

一、行业选择

 最好优选符合国家战略性新兴产业发展方向的企业，特别是新能源、新材料、信息、生物与新医药、节能环保、航空航天、海洋、先进制造、高技术服务等领域的企业，以及其他领域中具有自主创新能力、成长性强的企业

 应避免如下国家明令淘汰类和九大受限行业：钢铁、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶硅、风电设备、电解铝、造船、大型锻造件行业（《关于抑制部分行业产能过剩和重复建设引导产业健康发展的若干意见》（国发

[2009]38号））

二、企业选择

 主体资格

 持续经营满2年

 注册资本已经足额缴纳

 企业规模

 营业收入：最近一年营业收入最好在3亿元以上

 净利润：最近一年净利润最好在2500万元以上

 成长性

 最近三年连续盈利（创业板可以最近两年连续盈利or最近一年盈利） 最好盈利持续增长（创业板要求最近两年盈利持续增长or最近一年盈利且最近营业收入增长率均不低于30%）

 核心竞争力

 企业在行业中的地位（行业龙头、细分行业龙头）

 企业所从事业务的门槛（技术、资金、牌照……)

 企业规范性

 企业财务报表经过审计（若是经过有证券从业资格的会计师事务所审计则更好）

2.a股ipo法律意见书 篇二

关键词：IPO抑价,有效市场,新股发行定价机制

►►一、IPO抑价问题的提出

IPO, 即首次公开发行 (Initial Public Offering) , 是指公司在投资银行等机构的协助辅导下, 首次向社会公众出售公司股权募集权益资本, 并且在证券交易所公开挂牌交易的行为。IPO活动对于证券市场具有重要的意义, 它连接了一级发行市场和二级交易市场, 为公司提供了上市的机会同时为二级市场提供了可供交易的股票。IPO活动同时涉及到一级和二级市场分别对公司股票的定价, 通过一级市场确定公司股票的发行价以及通过二级市场确定公司股票的交易价格。

IPO抑价指的是新股的发行价格显著低于上市后短期内的交易价格的现象, 尤其是上市首日的交易价格相对于发行价格有显著的涨幅。根据Fama提出的有效市场假说 (EMH) , 基于投资者的套利行为, 一切能够取得超额收益的行为都不能长期的存在下去, 因此, 在一个有效的IPO市场中, 新股的发行价格和首日交易价格不应该有显著的偏差, 但是实际上根据西方学者的统计, 虽然抑价程度不同, 但是各国市场上普遍存在IPO抑价的情况, 也就是说通过申购新股, 投资者能够长期获得超额收益, 即“新股神话”。对于这种现象的存在, 国外学者进行了一系列的研究和解释, 主要可以从一级市场定价偏差和二级市场定价偏差两个方面来理解:如果认为高抑价来自于一级市场, 就是说承销商给股票定价偏低, 而二级市场的交易价格反映了股票的真实价值;如果认为高抑价来自于二级市场, 就是说股票的发行价格体现了股票的真实价值, 而是二级市场无效, 给首日交易的新股定价过高。

从一级市场角度解释主要是信息不对称理论, 分别有发行人与承销商信息不对称, 发行人与投资者信息不对称, 投资者之间信息不对称, 承销商与投资者信息不对称, 发行公司决策者与其他股东之间信息不对称, 监管者与发行人和承销商之间信息不对称等角度。从二级市场角度解释主要有市场分割理论、控制权假说和从行为经济学角度分析。

中国A股市场的IPO抑价问题则更加显著, 新股首日涨幅达100%以上已经成为司空见惯的现象, 市场上囤积了大量资金申购新股, 造成了有限的货币资金的资源浪费, 对国民经济的发展造成了不利的影响。中国学者也对A股的IPO抑价情况做了相关统计和研究, 徐建刚等研究了1997至1999年间发行的330只新股, 发现首日平均溢价率达138%之多;董秀良、薛丰慧的研究得出结论, 认为我国股票二级市场不能真实反映股票的真实价值, 是一个无效的市场, A股IPO的高抑价应该归因于二级市场的推动。

►►二、我国的新股定价机制发展历程

1、自发固定价格发行:出现在计划经济向市场经济的过渡过程中, 这一时期新股发行价是由地方政府行政性定价, 完全无法反映股票的内在价值, 股票在二级市场上市后价格暴涨暴跌, 导致了大量炒作等投机行为。

2.、固定市盈率发行:证监会指定相对固定的市盈率的一种行政定价方式, 依据每股盈利或预测每股盈利乘以市盈率为发行定价, 虽然引入了不同公司盈利水平不同这一变量, 但相对固定的市盈率还是一种行政性定价, 不是由市场而是行政主管部门所做的定价必然会偏离股票的真实价值。

3、放开市盈率限制的市场化定价阶段:此阶段主要在1999和2001年间, 发行定价方式的最大特点是多元化, 既有按传统的固定价格发行也同时有询价制和竞价制的存在, 但是由于我国股票供需不平衡, 市场化定价方式带来了一级市场定价的提升, 但是并没有减少二级市场上抑价的降低。

4、累计投标询价制:是从2005年至今采用的定价方式, 发行价格不再是由发行人和承销商决定, 机构投资者成为了定价的重要参与方。发行人, 承销机构和机构投资者的三方博弈成为了新股定价过程中的常态。询价制为新股的发行定价创造了一个更加贴近市场的环境, 发行人和承销商通过路演及推介会等形式向市场公开发行人业务的具体情况, 投资者对发行人的了解更加透彻, 新股的定价就更加准确。

►►三、我国A股IPO抑价成因的独特性

我国的A股市场作为一个新兴的证券市场, 在整体经济体制、交易规则设计、政府干预程度和投资者教育等方面和成熟的市场经济国家存在着一系列的区别, 因此, 中国A股IPO高抑价的成因必然具有自身的独特性。

1、从一级市场来看, 政府干预对新股发行定价有重要的影响。在我国股市发展的初期, 行政干预定价的色彩非常浓厚, 甚至于直接是行政定价, 完全没有市场化的因素。即使是采用了累计投标询价制之后, 行政主管部门还是能够通过核准上市的公司数量来影响IPO的定价, 因为我国在A股股票之外, 缺乏足够的可投资的产品, 新股在整体股票供不应求的背景下, 即使定价偏高依然会得到投资者的追捧和炒作, 从而产生抑价现象。

2、从二级市场来看, 我国的证券二级市场还不够成熟, 投资者教育不够, 具有浓厚的投机气氛, 投资者具有较明显的适应性预期而不是理性预期, 基于历史上新股神话的存在, 对新上市股票疯狂追捧, 基本不会考虑公司的基本面状况是否能够支撑过高的股价, 这也是我国A股抑价状况远比海外成熟市场严重的重要原因。

3、海外学者的研究多数以二级市场定价有效为前提, 认为IPO抑价主要原因在于一级发行市场定价的无效, 在欧美成熟市场中, 这种观点是有根据的, 因为成熟市场上的投资者更加理性, 更具有投资经验, 其投资行为更加接近有效市场假说的理性人前提假设。而中国的A股二级市场, 很难认为这是一个高度有效的二级市场, 完全照搬以发达国家成熟市场为背景的研究结论和监管经验是没有充分理由的。

4、现有的IPO抑价理论很少会考虑到我国特有的新股供给不足问题, 而成熟市场当中的新股供需相对稳定饱和, 投资者对于新股没有我国投资者的狂热情绪。投资者的狂热情绪其根源在于股票在中国依旧属于具有稀缺资源性质的投资产品, 绝大部分新股不会面临发行失败的风险, 二级市场的狂热情绪反过来影响了一级市场的定价, 因为发行人和承销商降低发行价格以避免发行失败的动机严重不足。

►►四、IPO首日抑价的双因素分解

作为一个新兴市场, 我国的股票一级和二级市场同时不够有效是一个大概率事件, 因此, A股IPO的抑价将同时来源于一级市场和二级市场, 认为其来自单一市场的观点可能会失之片面。

一个简单的数据分析可以证明这一观点:我们可以将新股发行当日的同行业上市公司平均市盈率作为一个合理估值的标准, 结合发行人的每股盈利就可以得出一个新股的真实价值, 然后将新股的发行价和首日交易均价与真实价值相比, 就可以看出IPO抑价率的两个构成部分, 即一级和二级市场的不同来源。真实价值和发行价格之差表示了一级市场定价的偏差, 而首日交易均价与真实价值之差则表示了二级市场的定价偏差。

A股的实际数据表明, 伴随着新股定价机制从行政定价想市场化定价的过渡, 一级市场的定价偏差在不断下降, 显示累计询价制改善了一级市场的定价有效性。而二级市场定价偏差的波动性较强, 基本上显示了和市场情绪的较强相关性, 在大盘上涨阶段或者前几只新股首日涨幅巨大的情况下, 二级市场投资者会对新股进行追捧, 从而使得二级市场定价偏差增大, 而市场情绪低迷的情况下, 二级市场定价偏差较小。另外, 还有一个规律, 二级市场的情绪状况也会影响到一级市场的定价, 二级市场追捧情绪较强时, 发行人和承销商会倾向于以较高市盈率发行来使自身利益最大化, 而二级市场在情绪高涨时也比较容易接受定价比较高的股票, 反之则反是。

►►五、对我国新股定价发行机制的政策建议

我国新股采用累计投标询价制定价以来, 虽然在消除一级市场定价偏差的方面取得了一定的效果, 但是我国新股发行机制同样有很多问题存在。例如新股发行市盈率出现了过高的现象, 而整体抑价率并没有显著下降, 炒新氛围依旧浓厚, 每当新股发行都会冻结巨量资金, 浪费资金资源, 基于此我提出对我国A股IPO定价机制的几点改革建议:

1、应当继续坚持市场化的累计投标询价定价机制:虽然近期出现了新股发行市盈率过高的情况, 但是市场化定价是一个正确的方向, 应该继续坚持。在坚持市场化定价的大方向前提下, 实施规则可以做一些合适的调整, 例如现行新股发行询价向机构投资者倾斜, 如果能够引入中小投资者, 将有助于是新股发行价格反映全体投资者的价值认同, 并且打破机构投资者在询价过程中的垄断报价。另外, 网下询价配售比例偏高, 如果能够把大部分网下配售的新股放到网上公开发行, 拉近网上申购中签率和网下询价配售比例, 将更能体现公平的原则, 并且降低机构投资者持股集中从而操纵股价的可能性。

2、加强对投资者的教育和引导, 培养理性投资者:成熟理性的投资者是一个成熟理性证券市场的重要组成部分, 我国股市在市场规模和法规完善程度方面一直在不断进步, 但是投资者的理性程度仍显不足, 市场上追涨杀跌, 暴涨暴跌的情况层出不穷, 投机炒作氛围比较浓厚, 在发行市盈率日益市场化的阶段, 二级市场上的不理性情绪逐渐成为了IPO抑价的主要来源。投资者的教育工作依旧任重道远。

3、增加新股供给, 缓解炒新情绪:我国新股发行实行核准制而不是欧美普遍采用的注册制, 注册制下只要符合交易所和监管部门要求的股票就可以上市交易, 而在我国的核准制下, 即使各方面都符合上市条件的公司也要排队进行漫长的等待以得到证监会批准, 这样能够上市的企业数量就极其有限, 新股供给就显得不足, 才有了炒作的基础。

4、金融创新为投资者提供更多可供选择的投资工具:海外成熟市场充斥着各种衍生产品等可供投资者选择的投资工具, 而中国市场股市似乎成为了中小投资者能够投资的唯一渠道, 如果能够给闲散资金提供另外一些更好的升值保值的投资渠道, 相信打新股炒新股的狂热情绪会有很大程度的缓解。

5、完善法规并切实落实:在发行制度不断市场化的过程中, 必然伴随着各种违法违规行为大量出现的风险, 在我国对于破换市场秩序的行为历史上的处罚在数量和力度上都是不足的, 导致了在股票市场上采取违规手段获取收益和遭受处罚的风险严重不匹配, 助长了投机之风。我国应该在完善法律法规的前提下, 加强监管的执行力度, 提高监管威慑力, 减少市场上的炒作和投机, 使A股市场健康发展。

参考文献

[1]Fama E.F..A note on the market model and the two-parameter model[J].Journal of Finance, 1973, 28 (3) ;1181-1187

[2]徐建刚, 潘烈, 范国祖.中国新股价格行文的短期分析[A].刘树成, 沈沛.中国资本市场前沿理论研究文集[C]社会科学文献出版社, 2000:106-122

3.新股IPO将长期影响A股 篇三

由于A股属于新兴市场，无论是管理层还是投资者，都对新股IPO有一个不断认识的过程。从管理层来说，设立A股市场初衷主要是融资，为国企解困，为经济发展服务。后来随着A股市场的发展，又把新股IPO作为调控市场价格的工具。股市疯长，就加快新股发行节奏和加大发行数量。由于急速大规模扩容引起股市大跌，又暂停新股IPO。自A股市场设立以来，新股IPO暂停和重启共有8次，每次都伴随着新股IPO的改革，但每次都留有需要进一步改革的问题。比如，初期申购新股与二级市场的市值不挂钩，结果大量资金长期囤积在一级市场打新，只赚不赔，而二级市场的资金大量失血，股指大幅下挫。又比如，新股IPO市场化改革，管理层一度不干预股票定价，结果有的新股发行市盈率高达93倍。这样的新股上市肯定破发，长期套牢炒新者。今年一、二月份发新股时又出现比例过大的存量发行问题。这次发行新股，市盈率被控制在20倍左右，资金蜂拥炒新，主板市场仍然难以提振，后续效果还有待观察。

投资者对于新股IPO的情结比较复杂：新股发多了，股市大跌，就希望停发新股；停发时间长了，新股一上市就成了抢手货，都想通过打新、炒新大赚一把。长期以来，A股市场形成了一种打新和炒新的氛围。今年初至今，主板市场走势平平，甚至大幅调整，而炒新潮却一浪高过一浪。有些股票，十五、六个交易日股价就能翻几倍。炒作理由就是新，盘子小，没有套牢盘。等高潮过去，又会有一大批资金被牢牢套住，然后就是新股变老股，又是割肉斩仓去打新股。这恐怕是一种恶性循环。

4.IPO中财务如何配合做好股改 篇四

导读：在有限公司转制时，一般不要按照净资产1：1折股，因为净资产中不可能没有盈余公积和未分配利润(否则公司业绩不会可观)，净资产折股时要扣除全部或部分盈余公积、未分配利润，剩余的净资产全部转入股份公司的资本公积，就可以降低转制税负。

一、公司改为股份有限公司流程

第一，制定企业改制方案，并形成有效的股东会决议。

第二，清产核资

主要是对企业的各项资产进行全面清查，对企业各项资产、债权债务进行全面核对查实。清产核资的主要任务是清查资产数额，界定企业产权，重估资产价值，核实企业资产。从而进一步完善企业资产管理制度，促进企业资产优化配置。

第三，界定企业产权

主要是指企业国有资产产权界定。企业国有资产负有多重财产权利，权利结构复杂，容易成为纠纷的源头，所以需要对其进行产权界定。企业产权界定是依法划分企业财产所有权和经营权、使用权等产权归属，明确各类产权主体的权利范围及管理权限的法律行为。借此，要明确哪些资产归属国家，哪些资产的哪些权能归属于哪些主体。

第四，资产评估

资产评估是指为资产估价，即经由认定资格的资产评估机构根据特定目的，遵循法定标准和程序，科学的对企业资产的现有价值进行评定?和估算，并以报告形式予以确认。资产评估要遵循真实、公平、独立、客观、科学、专业等原则。其范围既包括固定资产，也包括流动资产，既包括无形资产、也包括有形资产。其程序包括申请立项、资产清查、评定估算和验证确认等几个步骤。资产评估经常委托专业的资产评估机构进行。

第五，财务审计

资产评估完成后，应聘请具有法定资格的会计师事务所对企业改制前三年的资产、负债、所有者权益和损益进行审计。会计师事务所对资产评估机构的评估结果进行确认。

第六，认缴出资

企业改制后认缴的出资额是企业经评估确认后的净资产的价值。既包括原企业的资产换算，也包括新认缴注入的资本。

第七，申请登记

此登记既可以是设立登记，也可以是变更登记。工商行政管理部门对符合法律规定的公司予以登记，并发放新的营业执照。营业执照签发的日期为企业或公司成立的日期。

二、改制为股份有限公司应具备的条件

有限责任公司整体变更为股份有限公司是指在股权结构、主营业务和资产等方面维持同一公司主体，将有限责任公司整体以组织形式变更的方式改制为股份有限公司，并将公司经审计的净资产额相应折合有股份有限公司的股份总额。整体变更完成后，仅仅是公司组织形式不同，而企业仍然是同一个持续经营的会计主体。

根据我国公司法、证券法、和中国证监会颁布的规范性文件的规定，设立股份有限公司应具备以下条件：

1、应当有2人以上200以下为发起人，其中须有半数以上在中国境内有住所;

2、发起人认购和募集的股本达到法定注册资本最低限额500万元人民币;

3、股份发行、筹办事项符合法律规定;

4、发起人制订公司章程，采用募集方式设立的经创立大会通过;

5、有符合公司法要求的公司名称，建立符合股份有限公司要求的组织机构;

6、有合法的公司住所。

三、企业上市改制具体操作步骤

1、设立改制筹备小组，专门负责本次改制工作

筹备小组通常由董事长或董事会秘书牵头，汇集公司生产、技术、财务等方面的负责人，不定期召开会议，就改制过程中遇到的有关问题进行商讨，必要时还应提请董事会决定。筹备小组具体负责以下工作：

a、研究拟订改组方案和组织形式;

b、聘请改制有关中介机构，并与中介机构接洽;

c、整理和准备公司有关的文件和资料;

d、召集中介机构协调会，提供中介机构所要求的各种文件和资料，回答中介机构提出的问题;

e、拟定改制的有关文件;

f、向政府主管部门申报文件或备案，取得政府批文;

g、联络发起人;

h、办理股份有限公司设立等工作。

2、选择发起人现行法律规定，设立股份有限公司应当有2人以上200人以下为发起人。

如果拟改制的有限责任公司现有股东人数符合该要求，则可以直接由现有股东以公司资产发起设立;

如果现有股东不足或现有股东有不愿意参加本次发起设立的，则应引入新的股东作为发起人，由现有股东向其转让部分股权，对公司股权结构进行改组，然后由改组后的股东以公司资共同发起设立股份有限公司。但有一个要注意的问题是，股东的变更要满足申请发行前最近3年内实际控制人不发生变化的要求。有的公司在改制前已经联系好合适的发起人，也可能借机引入战略投资者或风险投资者，以及具有行业背景或专业技术背景的投资者，以壮大企业的综合实力。

3、聘请中介机构

筹备小组成立后可联系和聘请中介机构，包括保荐机构、发行人律师、审计师、资产评估师等机构。被选择的中介机构应具备从业资格，筹备小组在经过慎重考察后，应当确定本次改制上市的各中介机构人选，并与之签署委托协议或相关合同，正式建立法律关系。

4、尽职调查、资产评估与审计

在公司与各中介机构签署委托协议后，各机构应根据情况进场工作，分别对公司的有关情况进行调查和审计。保荐机构应对公司整体情况尤其是商务经营情况进行全面的调查，并在调查基础上起草本次改制上市的招股说明书发行律师应对公司的法律事宜进行全面调查，并起草法律意见书和律师工作报告会计师对公司近3年的财务状况进行审计，形成审计报告;资产评估师对公司的资产状况进行评估，形成资产评估报告。只得注意的是，根据国家工商总局的要求是按照评估报告数值作为验资报告股本数额确认;

而证监会最新要求是要求以会计报表上净资产数额确认改制后公司股本数额。这样如果审计报告净资产数额低于评估报告数额，则选择审计报告上净资产作为验资报告股本数额，则符合国家工商局和证监会两家要求。如果评估报告上资产价格数据低于审计报告净资产数据，则选用评估报告数据作为验资报告上股本数额。当然，如果公司不需要三年内上市则可以按照评估报告数据作为验资报告上股本数量反映人而无需考虑审计报告数据。

5、产权界定

公司筹备过程中，为了准确确定公司资产，区分其他主体的资产，有时要进行财产清查。在清查基础上对财产所有权进行甄别和确认。尤其是占有国有资产的公司，应当在改制前对国有资产进行评估，避免国有资产受到损害。

6、国有股权设置改制

公司涉及国有资产投入的，要对公司改制后国有股的设置问题向国有资产管理部门申请批准相关股权设置的文件，对国有资产作价及相应持股进行审批。通常在申报国有股权设置申请书的同时，还要求公司律师就国有股权设置出具法律意见书。

7、制定改制方案，签署发起人协议和章程草案

改制方案涉及以下几个方面问题需要达成一致：

首先，股份公司注册资本的数额。应由各发起人共同商定净资产折股比例，确定注册资本的数额。

其次，各发起人的持股比例。原则上按照各发起人在原公司中的股权比例来确定，如有调整应在此阶段商定。签署发起人协议、公司章程草案。此外，公司改制中还应形成如下改制文件和文本：股东会关于公司改制的决议、改制申请书、改制可行性研究报告、发起人框架协议、公司章程及企业改制总体设计方案等。

8、申请并办理设立报批手续

涉及国有股权的应向国有资产管理部门申请办理国有股权设置的批文;涉及国有土地出资还应由国有土地管理部门出具国有土地处置方案批复。

9、认缴及招募股份

如以发起设立股份有限公司的，发起人书面认足公司章程规定的其认缴的股份;一次缴纳的，应当缴纳全部出资;分期缴纳的应当缴纳首期出资。以实物、工业产权、非专利技术或土地使用权等非货币性资产出资的，应经资产评估并依法办理该产权的转移手续。募集方式设立的，发起人认购股份不得少于股份总额的35%。发起人不能按时足额缴纳股款的，应对其他发起人承担违约责任。缴纳股款后应经会计师验资确认并出具验资报告。

10、注册成立股份有限公司

发起设立方式设立的，发起人首次缴纳出资后，应当选举董事会和监事会，由董事会向公司登记机关保送公司章程、由验资机构出具验资证明及其它文件，申请设立登记。以募集设立的，发行股份的股款幕足并经验资后，发起人应在30日内主持召开公司创立大会，审议公司设立费用和发起人用于抵作股款的财产的作价。

11、产生公司董事会、监事会并召开第一次会议

创立大会结束后30日内，持相关文件申请设立登记。经工商登记机关核准后，颁发股份有限公司营业执照。股份公司正式宣告成立。

四、企业上市股改流程

1、制定改制方案

制定企业改制方案，并形成有效的股东会决议。

2、清产核资

主要是对企业的各项资产进行全面清查，对企业各项资产、债权债务进行全面核对查实清产核资的主要任务是清查资产数额，界定企业产权，重估资产价值，核实企业资产。从而进一步完善企业资产管理制度，促进企业资产优化配置。

3、界定企业产权

主要是指企业国有资产产权界定。企业国有资产负有多重财产权利，权利结构复杂，容易成为纠纷的源头，所以需要对其进行产权界定。

企业产权界定是依法划分企业财产所有权和经营权、使用权等产权归属，明确各类产权主体的权利范围及管理权限的法律行为。借此，要明确哪些资产归属国家，哪些资产的哪些权能归属于哪些主体。

4、资产评估

资产评估是指为资产估价，即经由认定资格的资产评估机构根据特定目的，遵循法定标准和程序，科学的对企业资产的现有价值进行评定?和估算，并以报告形式予以确认。资产评估要遵循真实、公平、独立、客观、科学、专业等原则。

其范围既包括固定资产，也包括流动资产，既包括无形资产、也包括有形资产。资产评估的程序包括申请立项、资产清查、评定估算和验证确认等几个步骤。资产评估要委托专业的资产评估机构进行。

5、财务审计

资产评估完成后，应聘请具有法定资格的会计师事务所对企业改制前三年的资产、负债、所有者权益和损益进行审计。会计师事务所对资产评估机构的评估结果进行确认。

6、认缴出资

企业改制后认缴的出资额是企业经评估确认后的净资产的价值。既包括原企业的资产换算，也包括新认缴注入的资本。

7、申请登记

申请登记既可以是设立登记，也可以是变更登记。工商行政管理部门对符合法律规定的公司予以登记，并发放新的营业执照。

五、企业上市中发起人问题

(一)资格

1、最低个数

根据《公司法》规定：设立股份有限公司，应当有二人以上为发起人，其中须有过半数的发起人在中国境内有住所。

2、自然人

自然人可以作为股份有限公司的发起人，但必须可以独立承担民事责任。

3、合伙企业

曾经合伙企业是不能成为股份公司股东的，也就当然不能成为发起人。随着创投业务的发展，《公司登记管理条例》原来要求公司登记提交法人或自然人的身份证明，2005年修改为提交主体资格证明，实际上扫除了合伙企业的股东资格障碍。证监会修订《证券登记结算管理办法》后也允许合伙企业开立证券账户，合伙企业成为上市公司股东的障碍也彻底清除了。

4、一般法人

能够对公司出资成为股东的法人一般都可以作为发起人。

农村中由集体经济组织发行集体经济管理职能的，由村集体经济组织作为发起人。企业化经营的事业单位只要依法办理企业法人登记，取得企业法人登记证明，就可以作为发起人。但应提供有权处理相关资产的有效证明;若事业单位未办理企业法人登记并取得企业法人登记证明的，应提供事业单位实行企业化经营的依据。事业单位企业化经营的含义按国家工商行政管理局的规定，主要是指“国家不核拨经费，实行自收自支、自主经营、独立核算、自负盈亏”，同时“执行企业的财务制度和税收制度”。

5、外商投资企业

中外合资经营企业、中外合作经营企业及外资企业，以及中外合伙企业(最大的优势是不需要商务部门审批、直接设立登记)都可以作为发起人，这里面要注意的是：

如果是外商投资的创投企业或者外商投资的投资公司，且投资额达到25%以上的，股份公司就需要办理转外资手续。

6、不能作为发起人的单位或机构

工会：中国证监会不受理工会作为股东或发起人的公司公开发行股票的申请。

职工持股会：职工持股会属于单位内部团体，民政部门停止办理登记。中国证监会法律部也明确上市公司股东中不能有职工持股会。如有必须先行清理。

中介机构：会计师事务所、审计事务所、律师事务所和资产评估机构不得作为投资主体设立公司。

(二)发起人股份的限制

发起人持有的公司股票，自公司成立之日起一年以内不得转让。

(三)控股股东或实际控制人的限制

1、控股股东、实际控制人的界定

控股股东，是指其持有的股份占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东;持有股份的比例虽然不足百分之五十，但依其持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东。

实际控制人，是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人。

2、实际控制人三年内不得发生变更

《首次公开发行股票并上市管理办法》第十二条明确规定：“发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。”根据该规定要求，拟上市公司近3年内实际控制人如发生变更，将对公开发行股票并上市构成实质性法律障碍。

六、企业上市中公司治理

要符合完整性和独立性。

所谓完整性包括公司的组织架构完整、健全，以及拟上市公司自身的产供销等经营管理体系的完整。

所谓独立性则是完整性的另一个方面，主要表现在6个方面：

(一)业务独立

转制后设立的股份公司的业务独立完整，其业务应当独立于控股股东、实际控制人及其控制的其他企业，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争或者显失公平的关联交易。

(二)资产独立

转制后设立的股份公司的资产应独立完整，生产型企业应当具备与生产经营有关的生产系统、辅助生产系统和配套设施，合法拥有与生产经营有关的土地、厂房、机器设备以及商标、专利、非专利技术的所有权或者使用权，具有独立的原料采购和产品销售系统。非生产型企业应当具备与经营有关的业务体系及相关资产。

(三)人员独立

转制后设立的股份公司人员应独立。其总经理、副总经理、财务负责人和董事会秘书等高级管理人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中担任除董事、监事以外的其他职务，不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业领薪;其财务人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中兼职。

(四)机构独立

转制后设立的股份公司机构应独立。股份公司应当建立健全内部经营管理机构，独立行使经营管理职权，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有机构混同的情形。

(五)财务独立

转制后设立的股份公司财务应独立。股份公司应当建立独立的财务核算体系，能够独立作出财务决策，具有规范的财务会计制度和对分公司、子公司的财务管理制度;发行人不得与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业共用银行账户。

七、企业上市转制过程中必须附带解决的问题

(一)关联交易

关联交易是中国证监会新股发行审核的重点，因为很多发行人通过关联交易调节或制造利润，使投资者无法真正判断发行人的盈利能力和可持续发展能力。

对于关联交易，关键词是“减少”和“规范”。规范则体现在自身的关联交易管理制度健全程度、关联交易的信息披露，并且要遵守法律对关联交易的规制即表决权限制等。

(二)同业竞争

同业竞争是在转制过程中必须要一并解决的问题，现实案例中主要的解决方法包括：

1、收购竞争性业务。

2、收购竞争关联公司的股权或整体吸收合并。

3、剥离竞争业务，转让给无关联关系的第三方

4、注销竞争方

5、签署市场分割协议，合理划分竞争市场范围

6、将竞争业务委托给第三方

7、竞争方书面承诺或与拟发行人签订书面协议，提出避免同业竞争和利益冲突的具体可行措施

以上方法需要根据具体的项目情况判断，而且有些方法可能是通过中国证监会审核的个例，并不具有普适性和推广性。

企业挂牌新三板，主要经历三个阶段：挂牌前的股改阶段、挂牌阶段以及挂牌后的融资阶段。其中首要也是很重要的阶段便是股改阶段，在此阶段企业不仅要对内按照《业务规则》、《基本标准指引》等规定完善治理、整合公司资源，而且要对外做好与中介机构的协调配合。本文拟就股改阶段，净资产折股能够弥补出资不实;缴税;折股比例为1:0.N时，净资产剩余部分中的未分配利润、盈余公积能否先通过划转为资本公积，而后转增资本三个问题略谈。

(一)净资产折股能否弥补出资不实

1、出资不实有两种情形及有关规定

出资不实包括两种情形：一是实缴资本与认缴资本不一致。在股改时，必须股东出资全部缴纳，实收资本=注册资本;二是以非货币财产出资，没有进行评估或者评估瑕疵。《公司法》第二十七条“股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资;但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外”。

“对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。法律、行政法规对评估作价有规定的，从其规定”。

2、通过净资产折股弥补出资不实

例：某公司注册资本1000万，实收资本500万，后整体变更时，经审计净资产为2000万，全部折为2000万股。

严格说通过净资产折股不能弥补出资不实，普遍认为其不合理之处有三：第一、账面资产反映的是历史成本，即历史上的出资必须规范，资本缴足;第二、净资产由注册资本、资本公积、盈余公积和未分配利润组成。如果换个角度考虑的话，公司如果当初缴足注册资本，那么审计结果还会是2000万吗。第三、净资产中的注册资本少了500万，这是客观存在的事实，也就是说500万的亏空会一直存在，因此理应补足。

涉及资产折股的公司法规定有：第九十五条“有限责任公司变更为股份有限公司时，折合的实收股本总额不得高于公司净资产额。有限责任公司变更为股份有限公司，为增加资本公开发行股份时，应当依法办理”。

第一百六十八条“公司的公积金用于弥补公司的亏损、扩大公司生产经营或者转为增加公司资本。但是，资本公积金不得用于弥补公司的亏损。

法定公积金转为资本时，所留存的该项公积金不得少于转增前公司注册资本的百分之二十五”。

(二)改制时资本公积、盈余公积以及未分配利润转增股本时的税务问题

1、资本公积转增资本的税务处理

1.1个人所得税

《国家税务总局关于股份制企业转增股本和派发红股征免个人所得税的通知》[国税发(1997)198号]规定：“股份制企业用资本公积金转增股本不属于股息、红利性质的分配，对个人取得的转增股本数额，不作为个人所得，不征收个人所得税”。《国家税务总局关于原城市信用社在转制为城市合作银行过程中个人股增值所得应纳个人所得税的批复》[国税函(1998)289号]规定：“《国家税务总局关于股份制企业转增股本和派发红股征免个人所得税的通知》(国税发„1997‟198号)中所表述的“资本公积金”是指股份制企业股票溢价发行收入所形成的资本公积金。将此转增股本由个人取得的数额，不作为应税所得征收个人所得税。而与此不相符合的其他资本公积金分配个人所得部分，应当依法征收个人所得税”。

从两份文件可以总结，资本公积转增股本时并不是必然不征收个人所得税，只有在资本公积金转增股本时不属于股息、红利性质的分配才不征收个人所得税。《国家税务总局关于股份制企业转增股本和派发红股征免个人所得税的通知》(国税发„1997‟198号)对此做了充分解释，只有资本溢价所产生的资本公积在转增资本时不需要缴纳个人所得税，而资本公积产生的方式除了股票溢价还有拨款转入、外币资本折算差额等，其他这些方式则应该按照《个人所得税法》第二条第(七)项的“利息、股息、红利所得”规定，征收个人所得税。

1.2企业所得税

《国家税务总局关于贯彻落实企业所得税法若干税收问题的通知》[国税函(2010)79号]第四条规定“关于股息、红利等权益性投资收益收入确认问题

企业权益性投资取得股息、红利等收入，应以被投资企业股东会或股东大会作出利润分配或转股决定的日期，确定收入的实现。

被投资企业将股权(票)溢价所形成的资本公积转为股本的，不作为投资方企业的股息、红利收入，投资方企业也不得增加该项长期投资的计税基础”。

可见法人股东资本溢价形成的资本公积转增资本，免缴企业所得税。

2、盈余公积金转增股本的税务处理

2.1个人所得税

《国家税务总局关于股份制企业转增股本和派发红股征免个人所得税的通知》[国税发(1997)198号]规定“股份制企业用盈余公积金派发红股属于股息、红利性质的分配，对个人取得的红股数额，应作为个人所得征税”。

2.2企业所得税

《企业所得税法》第26条：企业的下列收入为免税收入：(二)符合条件的居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益;

《企业所得税法实施条例》第83条：企业所得税法第二十六条第(二)项所称符合条件的居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益，是指居民企业直接投资于其他居民企业取得的投资收益。企业所得税法第二十六条第(二)项和第(三)项所称股息、红利等权益性投资收益，不包括连续持有居民企业公开发行并上市流通的股票不足12个月取得的投资收益。

重点强调：《国家税务总局关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知》[国税发(2000)118号]规定法人股东不需要缴纳企业所得税;但是如果法人股东适用的所得税率高于公司所适用的所得税率时，法人股东需要补缴所得税的差额部分。关于此部分规定已经失效，详细见税务总局发布的《关于公布全文失效废止、部分条款失效废止的税收规范性文件目录的公告》。

3、未分配利润的税务处理

3.1个人所得税

《国务院总局关于进一步加强高收入者个人所得税征收征收管理的通知》(国税发[2010]54号)规定：“加强股息、红利所得征收管理。重点加强股份有限公司分配股息、红利时的扣缴税款管理，对在境外上市公司分配股息红利，要严格执行现行有关征免个人所得税的规定。加强企业转增注册资本和股本管理，对以未分配利润、盈余公积和除股票溢价发行外的其他资本公积转增注册资本和股本的，要按照“利息、股息、红利所得”项目，依据现行政策规定计征个人所得税”。

3.2企业所得税

详细请见上文《企业所得税法实施条例》第83条及《企业所得税法实施条例》

(三)折股比例为1:0.N时，净资产剩余部分中的未分配利润、盈余公积能否先通过划转为资本公积而后转增股本。

此问题，具体可以涉及三方面的考虑

1、剩余盈余公积和未分配利润能否划转到资本公积;

2、如果能划转，是否缴税;

3、缴税阶段是在划转时还是划转后成为资本公积进行增资时;对此，笔者并没有找到明确的法律法规以及政策，但是或可以参考《企业会计制度》第十一条第(二)项规定，即：“企业应当按照交易或事项的经济实质进行会计核算，而不应当仅仅按照它们的法律形式作为会计核算的依据”。从这点分析，剩余盈余公积和未分配利润是否考虑转为资本公积以及能否达到无需缴税的目的都不会显得那么重要，因为实质大于形式，仍然需要按照前述提到的法律规定，严格执行。

八、就12月31日股改审计基准日需要注意的12事项 各上市公司、新三板挂牌公司、拟IPO/挂牌公司： 本着为企业负责的态度，现与券商、律师、企业沟通1231重大注意事项。

每年12月31日，为我国会计制度中的会计分期节点，也是年报出具或有效申报节点之一，对于我们企业而言，也是一年工作的总结和下年工作的开启之重要时点，此时点具有承前启后的不可替代作用，因此时点极为重要，所以需要与券商、律师、企业沟通如下事项：

一、无论实质上（员工代股东行事），还是形式上，企业股东都不得在1231时点占用公司资金及其他任何资产，如果有此事项：

1、对于已经挂牌的企业，我所将会予以充分披露，由此带来的一切后果，将与我所无关；

2、对于准备申报的企业，我所将延迟股改节点，暂时不予以出具审计报告，下次股改时，将加收一期的审计费用，金额为10万元，此点特别重要，需要重点注意。

二、对于12月31日，股东员工所欠公司款项，包含备用金等，要求进行清理：

1、对于已经使用的款项，要求员工交回票据，并据实进行账务处理；

2、对于员工未使用的款项，要求员工以银行存款的方式还回公司；

3、如果有大量金额的员工占用公司资金，我所将按实际情况，该费用化、成本化的，将按照会计准则予以调整，并予以充分披露，如果到时因此事项而产生的任何后果，包含但不限于如下情况：被人举报、被核查、影响出具审计报告等，我所将不承担由此产生的任何责任，此点特别重要，需要重点注意。

三、对于有购买股票等金融资产的企业，要求在12月31日前将相关资产予以处置，以防止触犯公司章程中关于投资的约定，并防止由此带来对于未来融资的影响，同时今年股市波动较大，以防止由此带来公司资产的损失，保证公司资产安全，此点特别重要，需要重点注意。

四、对于需要以合并报表申报或以合并报表报出的企业，需要注意合并关联方的往来和交易事项金额是否相符，并为合并抵消做好准备，对于不符事项或会计分录，需要根据实际情况，及时予以调整。

五、对于今年挂牌的企业，需要将企业所欠新三板挂牌费用（包含但不限四家中介机构费用）予以全额计提，并将所收到的政府补助资金（货币资金）全部确认为营业外收入，未收到货币资金的，不得确认政府补助，对于与资产相关的政府补助，需要企业按照资产使用情况，按照长期资产的折旧与摊销进度予以分期确认。

六、对于拥有生产性生物资产的企业，需要按照行业生产性生物资产计提折旧的期限及起点，并结合产出的具体时点，予以计提折旧，并计入相关存货成本、主营业务成本和费用。

七、各企业，无论申报企业还是挂牌企业，在12月31日时，如果可以，希望提前一个周停止开票、收付款，提前结账，并尽量争取于12月31日时完成结账工作，并依据此账务资料，及时将应收账款、预收账款、应付账款、预付账款、其他应收款、其他应付款，进行往来对账，并向对方发函，发函方式，以纸质进行，名义以我所名义发出，发出函件时的快递单据和收到回函时的快递单据，需要保存好，以备查，且我所将会将其用于底稿工作。

八、12月31日这个时点过了以后，要求企业及时打印银行基本户信息（在四川叫银行开户清单，在基本户行或中国人民银行可打印）和贷款卡信息（在四川叫企业信用报告，在基本户行和中国人民银行可打印），同时打印12月31日的银行对账单，并及时：

1、将银行基本户信息，与账上挂账的银行账户相核对，以确定是否有差异，并及时进行调整；

2、将贷款卡信息，结合企业的贷款协议、保证、质押、抵押协议（如果缺失的，要求补回贷款协议、保证、质押、抵押协议），与账面负债的余额及其变化进行核对，确定是否相符，利息测算是否准确、完整，不完整的需要及时计提；

3、如果有应付票据的企业，需要将应付票据余额、发生额与贷款卡信息、银行承兑协议相核对，确定金额及信息的准确性、完整性，并与保证金额核对，确定保证金额的数额与承兑协议的金额是否保持约定比例，如果缺少承兑协议，要求及时找银行补充。

4、需要及时将银行对账单在1231的金额与账面核对是否相符，如果确定不符需要及时予以调整，同时要求会计补充银行存款余额调节表，即使相符也需要补充，以便形成良好的内部控制习惯。

九、各企业需要要求各资产管理部门，包含管理库存现金的出纳、管理存货的库管、管理固定资产、在建工程的部门，管理项目成本的工程部，管理生物资产的部门，清理并整理好相关相关资产，以备我所与贵司在12月31日进行监盘和盘点，届时我所将会派人与贵司人员一并监盘和盘点，如果整理未到位，导致不能及时出具监盘和盘点结果的企业，由此造成的影响，包含但不限于：不能及时得出结果，影响审计报告、影响审计报告的意见、帐实不符等，我所将不予以承担一切相关责任。

十、对于各企业的所得税申报，请各位注意，不得在12月31日结束后就进行申报，需要在我所审计报告出来之后方能进行申报，以防止我所审计报告与贵司的纳税申报资料不一致而出现调整。

十一、对于各企业的账务资料，各企业结账之后，需要及时通知我所，以便我所好计划下一步安排，并同时提醒各企业注意：

1、已经申报且挂牌或已经申报，但未挂牌的企业，需要在2015年11月30日，结账之后，及时通知我所，以便我所查阅贵司的账务资料，进行及时提醒，并2015年12月31日账务结账之后及时通知我所，以便我所进行及时安排及和计划且执行下一步工作；

2、对于准备以2015年12月31日为申报时点的企业，需要拟申报企业提前结账，在2015年12月31日就能结账，以保障贵司申报的审计报告尽量于年前出具，且需要企业将2015年9月-12月之间的各种原始凭证及时按照原来的方式进行账务处理，并将其统计于电子表格，以便及时将已经审计的截止9月30日账务和后面三个月衔接，同时各企业按照我所要求的核算原则、方针、方法，并结合内控建设，做好2016年重新建账和重新设立内控的工作，以为未来企业的发展壮大，提供基础。

5.a股ipo法律意见书 篇五

本文结合2006—2012年中国A股市场IPO,通过验证国外IPO抑价理论在中国的适用性,来研究中国A股市场IPO抑价现象及导致这种现象发生的原因。

一、问题的提出

(一)IPO 抑价现象普遍存在

IPO抑价(IPO underpricing)是指首次公开发行的股票上市后的市场交易价格远高于发行价格,导致首次公开发行存在较高的超额收益率。股票上市可以为公司运营和投资提供权益资本且降低融资成本,是一家公司发展历史的分水岭。美国证券市场IPO股票开盘价和收盘价有着系统性的上涨(Stoll andCurley1970),IPO抑价实际上是二级市场短期均衡与发行价之差(Ibbotson1975),其影响是长期的(Ritter1991)。Ljungvist(2008)研究了欧洲、亚太地区、拉丁美洲和美国的证券市场,发现IPO抑价现象普遍存在于全球各股票市场。且发展中国家的IPO抑价现象普遍比发达国家严重(Loughran1994)。

(二)IPO 抑价影响因素的理论综述

1.融资金额和主承销商的声誉是IPO抑价的影响因素之一。Baron(1982)假设发行人与承销商之间的信息是不对称的,承销商拥有更多关于资本市场和发行定价的信息。为了补偿投资人,承销商倾向于把价位定得较低,以确保所承销股票发行成功,并建立良好声誉。一般来说抑价率与信息不对称的程度呈正相关。声誉较好的承销商倾向安全的IPO项目,风险较大的IPO留给了声誉较差的承销商(Beatty &Ritter 1986)。

2.新股发行的市盈率、中签率与首日换手率对IPO抑价现象能产生影响。Rock(1986)提出“赢家诅咒”,他认为信息不对称存在于不同的投资者之间。掌握较多信息的投资者会寻找到更好的股票,而缺乏信息的投资者不太容易获得“价廉优质”的股票。

3.企业内部信息诸如发行公司股票发行当年资本利润率等对IPO抑价也有所影响。Allan &Faulhaber(1989)指出发行人掌握着比投资者更多的内部信息,如公司发展前景、内部管理机制、公司治理结构、发展规划和盈利能力等。股票抑价发售是为了给投资者传递内在价值的信号;发行人寻找声誉好的承销商,给投资人发送股票风险低的信号;对于需要IPO再融资的企业,IPO抑价是对再融资者补偿。

4.除此之外,尽管IPO抑价现象可能会给公司造成一定的负面影响,但是在短期内能够使得公司的财富带来增长(Chiand Padgett,2002,Kennedy,Sivakumar,& Vetzal,2006)。因此,为了保证首次发行的成功,承销商会采取抑价发行的方式对信息不完全者进行补偿。

5.国内学者也开始探索中国IPO抑价现象,研究已经取得较为丰厚的成果。陈工孟、高宁(2000)深入讨论了中国A、B股一级市场IPO抑价现象的影响因素,计算并得出A股市场平均抑价率高达335%。韩德宗、陈静(2001)的研究发现IPO抑价与公司内在价值和股票发行规模成正相关的关系。IPO抑价越来越得到学界和投资者的关注,这促使更多的学者对IPO抑价及其影响因素和后果进行不断的研究。

综上所述,通过验证国外IPO抑价理论在中国的适用性,来研究中国A股市场IPO抑价现象及导致这种现象发生的原因是有必要的。

二、中国 A 股市场的 IPO 抑价现象

首次公开募股(IPO)是企业将股票在资本市场发售的基本方法之一,中国股票市场自从1990年启动,至今运行24年。IPO抑价在全球的证券市场都存在。可是,中国的IPO抑价率过高,近十年普遍达到100%以上,超过了国外成熟市场和很多新兴市场。IPO抑价是资本市场资源配置效率低的表现,同时也产生众多金融风险。IPO抑价不利于股票市场的良性发展,只有解决这一问题才能让中国IPO市场正常运作。

IPO抑价反应的是新股定价是被显著低估的程度,所以可以用新股上市当日收益率来衡量:

资料来源:《中国金融统计年鉴》。

表中显示,2011年前,随着A股市场的发展,新股上市数量呈总体上升态势,2010年更是从前一年度的99家直接飙升至349家。虽然2011年以来由于国际经济形势和A股市场IPO审核严格,导致数量有所下降,但依然保持在全球前列。IPO当日收益率均值可以反映出IPO抑价基本状况。2007年A股市场上市的新股,IPO抑价现象较为严重,产生了近年来的收益率最大值,就连最小值也比2011年和2012年的收益率均值水平高,可见当年的IPO抑价现象是较为严重的。

2013年12月,证监会发布《新股发行体制改革意见》并过会5家企业率先获得了IPO的发行批文,封冻一年之久的新股发行正式开闸。2014年1月12日,证监会连夜发布《关于加强新股发行监管的措施》,对发行人的询价、路演过程进行抽查。IPO开闸后,其抑价现象依旧存在,2月19日,首轮IPO收官,众信旅游抑价率最高,达到242.51%,IPO抑价率高的现象依旧存在。

三、中国股票市场的 IPO 抑价影响因素的实证研究

本文主要的研究方法是通过对国内外IPO抑价理论的检验来验证实际影响中国IPO抑价现象的因素,所以把研究原因假设为承销商因素、信息不对称、发行公司信息质量三种。

(一)假设的提出

1.承销商对 IPO 抑价的影响假设。在中国,大型企业尤其是国有企业拥有大量融资金额,发行人与承销商之间的信息不对称,承销商拥有更多有关资本市场和发行定价信息。为了补偿投资人,承销商倾向于把价位定得较低,以确保所承销股票发行成功,并建立良好的声誉。一般来说抑价率与信息不对称程度正相关。声誉较好的承销商倾向安全的IPO项目,风险较大的IPO留给了信誉较差的承销商。但经过Carter(2002)实证分析之后认为20世纪90年代后,声誉不同的承销商所销售的公司股票之间的差异并非明显。

综上所述,列入两个假设:

假设1:融资金额与IPO抑价现象负相关

假设2:声誉较好的主流承销商的承销行为与IPO抑价现象正相关

2.信息不对称对IPO抑价的影响假设。根据“赢家诅咒”理论,一般来说,掌握较多信息的投资者会寻找到更好的股票,而缺乏信息的投资者不太容易获得“价廉优质”的股票。因此,为了保证首次发行的成功,承销商会采取抑价发行的方式对信息不完全者进行补偿。信息在投资者之间并不是静态配置的。众多的信息匮乏者会在新股申购之前就掌握了其他买家的意向,从而避免了“赢家诅咒”。当乐观预期占主导时,就产生了正的信息叠加效应。因此,发行人会有意使发行价偏低,以吸引信息不完全者。

假设3:新股发行的市盈率与IPO抑价现象正相关

假设4:新股中签率与IPO抑价现象负相关

假设5:首日换手率与IPO抑价现象正相关

发行人掌握着比投资者更多的内部信息,比如公司发展前景、内部管理机制、公司治理结构、发展规划和盈利能力等。股票抑价发售是为了给投资者传递内在价值的信号;发行人寻找声誉好的承销商,给投资人发送股票风险低的信号。

假设6:发行公司股票发行当年的资本利润率与IPO抑价现象正相关

假设7:上市公司在上市后的增发股票行为与IPO抑价现象正相关

(二)数据来源与样本的选择

由于2013年中国A股市场IPO处于停滞状态,且2014年数据的滞后性,因此本文只选择了2006—2012年上市公司的数据,数据主要来源包括万得咨询、大智慧软件、中国金融统计年鉴等。

(三)模型的建立

1.变量的选择

(1)被解释变量:IPO抑价。一般使用IPO抑价率来衡量IPO抑价的程度,IPO抑价率需要公式来表达,一级市场有效,股票发行价格即为内在价值的,同时考虑到了整个二级市场对股票抑价现象的影响,其公式如下:

AR是IPO抑价率,P0是指该股票开盘价,P1是指该股票收盘价;M0是指该股票上市当日大盘的开盘价,M1是指该股票上市当日大盘的收盘价。这个公式的优点就在于同时关注了发行市场和交易市场,而且明显的侧重认为是二级市场的不理性投资者导致IPO抑价。

(2)解释变量。根据假设,列出如下解释变量:

2.模型的建立

本文运用多元回归模型检验中国IPO抑价现象的因素,模型如下:

(四)模型的分析

注:表中,第二列为参数估计,第三列为 t 统计量,** 表示 5%显著水平,*** 表示 1%显著水平。

从上表的回归分析结果可以看出:

(1)首日换手率与IPO抑价正相关,假设5成立,说明承销商对股票的宣传、路演推高了IPO的价格,使得IPO抑价率偏高。同时,换手率越高,这支股票更加活跃,投资者有更大的意愿交易,IPO抑价率就高。

(2)融资金额与IPO抑价存在负相关。假设1成立,这表明公司融资规模越大,IPO抑价程度就越小。

(3)信誉较一般的承销商与IPO抑价之间不存在相关性,假设2不成立。这也侧面肯定了Carter(2002)的研究———20世纪90年代后声誉不同的承销商所销售的公司股票之间的差异已经不那么明显了。

(4)发行市盈率统计结果具有显著型。假设3成立,也就是说,市盈率越高,该股成长性更好,投资风险大,IPO抑价率越高。同时,也表明发行公司再通过市盈率向股东发出公司信息的信号。

(5)IPO中签率统计结果显著。假设4成立,这表明新股申购过程中,存在羊群效应。投资者对于投资较热的IPO项目有着更高的意愿,这对IPO抑价产生了影响。

(6)上市公司的股本收益率与IPO抑价不相关,假设6不成立。说明公司利润率对投资者没有影响。

(7)上市后增发股票行为通过了10%检验,假设成立,但是说明这一影响因素IPO抑价的形象力有限。

(五)IPO 抑价的影响因素

综上所述,承销商、信息不对称和公司信息对IPO抑价都有着或多或少的影响。具体来说:(1)IPO过程中承销商在IPO中存在获利;(2)发行公司确实通过IPO抑价来吸引投资;(3)赢家诅咒在中国是成立的;(4)中国投资者存在羊群效应;(5)承销商的声誉对于IPO抑价有一定的影响。

四、结论与政策建议

(一)主要研究结论

通过对中国A股市场2006—2012年新股IPO数据的整理、分析,得出以下结论:(1)中国自从2000年以来IPO抑价率平均水平为163%,较欧美发达市场甚至一些新兴市场严重,这是一级市场定价效率低,二级市场发展不完善的表现;(2)虽然IPO抑价率的平均水平较高,但从年度数据可以看出中国IPO抑价率呈总体下降趋势。这一数据说明中国IPO抑价现象在近几年已经有所好转,这得益于市场的不断调控,交易者逐渐理性,IPO审核更加严格,监管机制不断改善,定价效率不断提升等因素;(3)信息不对称是导致IPO抑价现象产生的主要原因。信息的不对称存在于投资者与发行公司、发行人与承销商、甚至不同投资者之间。为了弥补发行商与承销商之间的信息不对称,承销商倾向于把价位定的较低以确保承销的股票发行成功,并建立良好的声誉。“赢家诅咒”理论在中国基本成立,不同的投资者拥有不同程度的信息,这导致缺乏优质信息的投资者无法选择出“优质价廉”的投资项目,对此,承销商依然采取IPO抑价的手段年来补偿信息不充分投资者的损失。

(二)政策建议

1.建立独立的信息中介机构

市场发育不成熟的国家则市场透明度低,投资者间、投资者和承销商、承销商和发行人所掌握的信息不对称,这导致了IPO抑价率高。从发行人的角度来看,上市公司有必要加强与投资者的信息沟通,这不仅有利于投资者更理性地选择投资方向,更有利于发行人自身的信誉和认知度。

然而,尽管双方有意愿,但出于自身利益的保护或者因为不知道对方具体需要什么样的信息而无法有效传递。因此,证监会或民间机构应当建立独立的信息中介机构,这种机构不能与股票市场交易中任意一方关联,在信息集散过程中时刻保持中立。针对这类机构的行为需要制定较为严格的条例或法规,提高设立类似机构的市场准入。

2.加强对上市公司和承销商的监管力度

加强信息披露机制的同时也要注意对交易双方的监管,谨防发行人或承销商为了一己私利刻意美化自身或诋毁竞争对手。证监会需要加强监管力度,严防此类事件发生,而对于触犯相关规定的个人或企业,应当增加处罚力度,从而提高违规成本,降低违规意愿。因为中国股市的行政制度原因,在承销行为中承销商只重视股票的发行额度以及制作相关的上市资料,却忽视了本应十分重要的定价过程。这些券商在利益的驱使下,进行不规范的交易,妨害中国股市发展。因此,规范承销商行为可以有效降低IPO抑价水平,促进中国股票市场健康发展。

摘要：IPO抑价是全球资本市场的普遍现象,是一级市场定价效率低下和二级市场交易不规范的具体表现。IPO抑价使得资本市场资源配置效率低,同时也会产生众多金融风险。在中国IPO抑价率过高,普遍达到100%以上,超过了国外成熟市场和很多的新兴市场。在对国内外相关研究进行综述之后,再构建模型引入实证分析,对理论在国内的适用性进行研究进而探寻导致IPO抑价的原因。信息不对称是导致IPO抑价的主要原因,同时承销商声誉、“公司信号”、资本市场“羊群效应”也有一定的影响。

6.a股ipo法律意见书 篇六

2014年，随着中国内地IPO重启，大中华区IPO将大幅增加。虽然目前市场上对于lPO重启悲观乐观双重情绪都存在，但lPO开闸无疑将会为资本市场注入新的活力。

全球资本市场而言，2013年是转折点，持续两年的IPO下降趋势已终结。全球经济改善，投资者信心上升启动上升势头，这势头在2014年将是全球所有地区的主流。

我们也预计香港市场延续2013年的强势，2014年会有更多上市活动，可能有大型香港本地企业进行分拆上市，该等分拆上市会增加股东总体价值。上市活动较多的行业包括金融、科技、地产和医疗保健。

2014年A股首次公开招股仍以中小规模企业为主，主要行业将集中在工业、科技、传媒和通讯、零售与消费业。

2014年A股市场将呈现以下趋势：一是逐渐减少对新股发行的实质性审核，令IPO的数量增加；二是由于对信息披露的要求提高，仍将会有企业不符合要求而被终止审查；三是首批lPO由于通过了严格的财务核查及IPO暂停时间较长可能吸引打新资金；四是借壳上市减少，促使更多企业考虑直接上市或以其他方式筹资。

2013年最后～季全球上市活动大幅回升，全年共有864宗交易，融资总额约1.630亿美元。预计2014年第1季全球IPO活动将呈现稳定状况。投资者信心增加及市场基本因素的改善将为2014年年初的新上市活动打下坚实的基础。IPO活动两年持续下降的态势在2013年底结束。宏观经济环境改善、全球货币市场变得宽松、政治不确定性减少、主要市场的投资者信心上升均促使市场活动在年底处于高位，全年成绩超出预期。这种强劲趋势已在所有地区起动并将得以延续，预计欧美IPO市场将会有更为活跃的表现，私募基金仍然是主要推动因素——2013年有182宗私募基金投资的企业上市，共融资564亿美元，占全球融资总额的35%。

2013年全年香港PO融资总额预计会达到1.620亿港元，较201 2年的900亿港元上升了80%。以融资总额计算，香港联合交易所位列全球第二，仅次于纽约证券交易所。年度IPO宗数达96宗，较2012年的60宗增加了60%。

驱动20]3年IPO活动增多的因素包括：一是1PO活动于2013年结束持续两年下滑的情况。主要市场改善中的宏观经济、全球货币市场宽松、政治不确定性减少及投资者信心上升促使2013年年底IPO交易活跃，超出预期。二是以融资额而言，美国居首。交易宗数而言，亚洲区最为活跃，尤其是香港和日本的交易。东南亚的PO活动有所增加。2013年欧洲经历3年以上较低的交易量后，交易大幅增加。三是与2012年比较，2013年全球IPO来自更多行业的企业。四是2013年风险投资支持的IPO是欧美IPO市场的一个主要驱动来源。该年风险投资支持的IPO数量是自2007年以来最多。风险投资支持的IPO交易也恢复过来。预计IPO会来自多个主要地区和行业。五是美国市场的强劲势头以及欧洲和中东IPO市场持续复苏将于2014年持续。六是中国内地证券交易所于2014年第一季重启，以及香港、日本和东南亚市场交易增多，因此2014年可能是亚洲区证券交易所的丰收年。七是风险投资支持的lPO仍然是推动全球IPO活动的主要因素。更好的估值和最新上市企业良好的上市后业绩是促使私募基金投资者协助企业上市的关键因素。

7.a股ipo法律意见书 篇七

一、文献回顾

国外学者关于上市公司IPO发行成本的研究大多依据Ritter的划分方法:企业IPO发行成本分为直接成本(Direct Costs)和间接成本(Indirect Costs)两部分。[1]P268-281直接成本包括承销费用、中介机构费用和印刷费用、宣传广告费用等,间接成本一般表示为IPO折价,将IPO发行成本定义为发行人对新股的首次持有者(Initial Owners)的一种低于市场价值的临时性损失,发行人如此作为的目的在于保证二次发行融资。[2][3]P293-420

IPO折价是拟上市企业(发行人)在新股发行中承担的一项间接损失,是对投资银行的道德风险成本[4]P955-975和对信息灵通者的补偿[5]P187-212,因此发行成本的变动会形成IPO数量的波动。[6]P421-429企业在发行之前和发行之时,将本企业质量信号向市场传递[7]P303-324,信息披露越多,越提高发行人的透明度,越有助于减少因信息传递不对称而带来的投资者对企业价值信号不确定,从而减少IPO筹资成本,包括直接成本和间接成本。[8]P213-231;[9]P1-17上市公司直接成本的研究多集中于承销商声誉与承销费用关系[2][10]P51-60;[11]P3-20、中国IPO市场审计成本效益与抑价率关系[11][12]P23-29等方面。

国内学者鲜有对IPO筹资成本的独创性成果,更多研究显示于使用国外经典理论和模型来印证、解释国内IPO企业筹资成本及其影响因素。(1)我国民营企业上市既面临直接成本,还必须为上市支付巨大的转型成本;同时,在民间金融发达地区,民营企业还承担了独特的机会成本———通过上市融资而放弃了债务融资的便利构成的IPO机会成本。[13,14]中国民营企业IPO发行成本在不同年度、不同发行方式和发行规模方面都有显著差异,其中发行规模、市场情况、首发方式显著影响着中国民营企业IPO发行成本。[15]

二、思路、数据和方法

本文把企业不同所有制性质与企业IPO承担的发行成本两者看做重要因果联系,以此作为本文分析的逻辑起点。通过吸收Ritter理论及其发行成本的分类,将我国上市公司分为国有上市公司和非国有上市公司,(2)研究两类企业首次公开发行募股时承担发行成本规模、结构和影响因素方面的差异性。采用多元线性回归模型分析此差异特性,并以我国A股市场发行上市制度改革为主线,将发行制度和定价制度内置于发行成本模型。

为此,实证数据选择的样本为1999年1月到2008年12月底中国A股市场全部首次公开发行的上市公司,不包括B股上市公司。数据来源于“国泰安研究服务中心”(GTA-RSC)的“中国上市公司首次公开发行研究数据库(A股)”。样本剔除了指标(如发行成本、抑价水平、发行前财务成本)数据缺失的公司数据,并且还剔除了A股金融行业(银行、证券、信托和保险公司)IPO公司数据。(3)

三、IPO企业的发行成本

(一)度量发行成本

参照Ritter(1987)的分类,笔者将中国国有上市公司与非国有上市公司IPO发行总成本设定为直接成本与间接成本之和。直接成本是企业为获取市场对本企业投资权益需求的信息集合而支付的费用,以及谈判和经常性契约的费用;间接成本是市场投资者获取发行人发行股票后而得到的收益,即IPO折价,对于发行人来说这是发行公司股东向投资者的一种财富转移。用企业IPO折价度量国有上市企业、非国有上市公司的间接成本。直接成本包括中介机构费用、上市费用及交易费用和新股上市推广辅助费用,具体说来主要包括:证券承销商的承销费、资产评估费、会计师费、财务顾问(保荐)费和律师费。

(二)IPO企业发行成本的统计描述

在样本区间内,以政府或国有控股公司为最终控制人的企业占60%。中国A股首次融资百亿规模级别的企业并不多,且全为国有上市公司;样本区间内A股企业平均融资119899.9万元,非国有企业首次融资规模平均为40799.8万元,远低于国有上市公司的首次融资规模(约为110175.2万元)。这说明在中国A股市场上,非国有企业的融资能力比国有企业的融资能力相差甚远,国有企业获得的首次融资能力约为非国有企业的2.7倍。表1为发行成本的单频数据描述,非国有企业成本构成的绝对值明显低于国有企业的各项发行成本,但是从相对值看来,结果未必如此。在发行总市值指标比较上,国有企业上市融资的动力更强于非国有企业。非国有上市公司直接成本和间接成本总额分别为国有上市公司的0.711、0.395倍,平均值指标比较亦能如此反映。但是比较相对值指标更能揭示因所有制不同而承担IPO发行成本的不同影响程度。国有上市公司直接成本只是其发行总成本的2.47%,而该指标在非国有上市公司样本里为4.2%;间接成本是按照经市场收益率调整后的折价费用数据计算的,结果也显示国有上市公司的折价费用占发行总成本的比例高于非国有企业的比例,并且国有企业往往有高于1倍的折价费用(101.26%)。

表1数据揭示了无论是什么样的所有制性质,其首次上市融资费用大部分来自于间接成本,间接成本在发行总成本的份额远超了直接成本对发行总成本的影响。非国有企业的发行总成本占发行总市值的54.29%,国营企业的发行总成本为49.33%,说明非国有上市公司发行成本绝对值小于国有上市公司,但其发行总成本对发行总市值的影响程度比国有企业大。笔者认为,参考中国证券市场IPO发行制度市场化方向改革的历史,该证据事实背后的解释是相对于非国有上市公司,国有上市公司具有较好的融资规模(所以绝对值较高),得到了外溢的规模效应;而非国有上市公司受限于融资规模,相关成本没有达到规模效应。

不论是非国有上市公司还是国有上市公司,发行成本各项构成都未能服从正态分布。从表1的偏度、峰度两项指标来看,两类上市公司的发行成本都显示出了“左偏、右尾、高峰”的不对称分布。发行成本非正态分布特征正显示了中国证券市场首次发行与上市制度改革的动态变化,企业IPO发行方式、承销方式和发行定价方式历经改革,逐渐趋于市场化方向。(4)

四、变量选择与模型设定

(一)变量选择

因变量由企业上市发行总成本、上市融资直接成本和上市融资间接成本构成。为便于不同子样本企业之间数据可比性,解释变量的三个成本指标均采用比率指标,其中:

上市融资直接成本=平均每股发行费用÷发行价格×100%;

间接成本=经市场指数调整后的IPO首日超额收益率(折价水平);(5)

发行总成本=(直接成本+折价水平)/(1+折价水平/100)

自变量由发行规模、发行前每股盈利、中签率、定价方式和发行方式等因子组成,自变量的相关统计描述如表2所示。

发行规模对发行成本的影响表现在,一是发行规模小的股票通常比发行规模大的股票更具有投资性(投机性),IPO折价程度更高;二是中介机构与发行人就委托事宜谈判和形成契约性收费往往依据IPO发行规模,并且根据发行规模的一定比例收取中介费用。

发行前每股盈利指标反映了发行人的盈利能力。盈利能力较强的企业,具有较好的发展前景,投资者信赖度加深,认为IPO定价接近企业实际价值,折价发行概率和程度较低;盈利能力较好的企业具有较强的议价能力。因为其在资本市场的再融资可能性更大,承销商为了保持与其良好的长期合作,在肯定其较低的承销风险的同时也会从优收取承销费用。发行前每股盈利与企业IPO发行成本成负相关。

相关研究表明,IPO折价率与中签率呈现显著的负相关关系。低中签率意味着申购失败的风险大;中签率代表市场对新股的相对需求,是投资者对该股票的评价好坏程度。在行为金融看来,中签率也反映了投资者情绪和市场环境,投资者情绪直接影响了企业上市动机。

不同的定价方式和发行方式对IPO的直接成本与间接成本造成影响。我国新股发行过程中确定新股价格主要有竞价、定价和询价方式。我国企业IPO选择的首发方式主要有四类,即向二级市场配售、上网定价、全额预缴和定向配售。其中,前两者属于定价发行,全额预缴属于询价,定向配售属于定价配售。

(二)模型设定

基于上述考虑,构建我国国有上市公司、非国有上市公司IPO发行成本回归方程如下:

下标S为所有制形式,S=1为非国有上市公司,S=2为国有上市公司;下标i为样本数据的第i个企业;EXCS为直接成本,由发行费用与筹资总额之商定义,表示发行人每筹资1元所有者权益所要支付的发行费用;INCS为间接成本,为经市场调整的上市首日收益率;TOCS为上市企业发行总成本;LN(Size)是发行规模的自然对数;Npps为企业发行前每股盈利;Plot是上网发行中签率或向二级市场配售发行中签率;PD1,i是首发方式的虚拟变量;(6)PD2,i为定价方式虚拟变量。(7)

五、实证与结果

首先采用Kendall相关分析方法计算自变量之间的线性关系强弱程度和方向。一般说来,如果变量之间的相关性为中性或低度,那么多重共线性不会显著影响回归结果。如表3所示,上文选取的自变量不存在多重共线性问题,可以进行回归分析。在模型线性回归过程中,采取逐步回归法进行估计,并加以VIF、DW值等参数进行共线性、异方差等诊断,以保证实证数据的有效性。

注:(1)相关系数右上方标注“**”表示显著性水平为1%,“*”表示显著性水平为5%。 (2)表中上三角部分数据为国有上市公司自变量的Kendall’s tau-b相关系数,下三角部分数据为非国有上市公司自变量的Kendall’s tau-b相关系数。

表4是有关中国A股市场上不同所有制企业上市公司的发行成本影响因素结果。从表中可以看到,变量Ln(Size)对非国有企业和国有企业上市融资的直接成本、间接成本和发行总成本都具有非常显著的影响(各子模型中该变量t值在1%的水平上通过检验,Sig<0.000)。变量Ln(Size)系数为负值,说明发行规模越大,对发行成本构成水平越低。该变量的整体影响方向之下存在不同的影响程度:发行总成本及其直接成本构成中,非国有上市公司的Ln(Size)变量影响程度甚强于国有上市公司;间接成本模型中的影响程度变化较为缓和。这种影响程度差异说明发行规模效用:平均发行规模较大的国有上市公司,直接成本和发行总成本存在显著的规模效应。

前文表2数据显示,每股盈利指标的两类企业比较中,非国有企业上市前的盈利能力比国有企业高,而且国有企业的盈利标准差比非国有企业的标准差大,说明国有上市公司的盈利水平差别大。表4回归结果显示,Napps变量在非国有上市公司的直接成本、间接成本和发行总成本模型估计中存在统计上的不显著,发行前每股盈利指标不是市场投资者、承销商等IPO参与人的判断指标。在国有上市公司的间接成本和发行总成本模型中,变量Napps存在负效应。每股盈利数据对国有企业间接成本影响为负,说明该指标数值越大,抑价水平越低,对国有上市公司承担的IPO发行成本起“减负”作用。

Plot变量是市场投资者情绪的反应,是投资者基于新信息对IPO公司未来事件预期的行为特征。正确掌握了IPO公司的有关新信息并不会对IPO首日上市价格产生剧烈影响,但新信息中错误信息将引起投资者认知偏差,甚至引发市场的“羊群效应”。表中回归结果显示,Plot变量对直接成本构成不具有影响作用,但其显著作用于间接成本和发行总成本。非国有上市公司间接成本模型和发行总成本模型中中签率指标的估计值明显高于国有上市公司。非国有上市公司与国有上市公司相比,前者中签率越低,投资者非理性交易越高,且都是显著的;配合模型中定价机制的虚拟变量数据,询价制下我国IPO股票的折价行为仍然存在大量的市场投资者(大部分为中小投资者)的非理性行为。中签率是市场对企业个股的相对需求程度,表示了投资者在二级市场上对企业内在(公允)价值的评价高度。这种评价基于企业发展前景、企业股权结构、企业所有制性质或企业公司治理结构等因素。极低的新股中签率既表明投资该类新股的失败可能性增大,更表明市场对该类股票有较大的投机价值,上市公司需要承担更大的间接成本。

发行方式选择是企业IPO活动中重要作用因素,并直接影响首日收益率和发行费率。变量PD1,i对非国有企业直接成本的影响甚于间接成本的影响;国有企业IPO发行成本中PD1,i的影响速率减弱了,并且询价发行制度对国有上市公司IPO折价费用不具显著性。总体而言,非国有上市公司IPO发行成本受不同发行制度的影响程度显著高于国有上市公司。国有上市公司通过网上询价等网络发行的IPO首日收益率在不同公司之间的差异性缩小,并且这种缩小的差异程度弱于非国有上市公司。比较两类所有制性质企业的PD1,1和PD1,2系数,发行方式由新股配售、上网定价到上网竞价、上网询价方式的转变,国有上市公司的直接成本(主要是发行费率)保持了相对均衡状态,这从另一角度说明中国IPO市场化程度并不是很高,承销商与保荐人所获取的风险补偿费用没有显著提升。

通过发行价格和市盈率,IPO定价机制从累计投标定价到控制市盈率定价(1999年样本时间开始),再到累计投标询价方式,变量PD2,i反映了发行定价机制对企业IPO发行成本的影响。系数为负PD2,1向系数为正的PD2,2的转变说明中国IPO发行市场从2005年实行询价制以来显著减少了IPO折价费用,成本控制过程中多了一道市场化选择路径。混合定价机制(即累计投标定价与控制市盈率定价方式)对非国有上市公司的间接成本影响没有显著性,原因是该阶段的非国有企业上市融资正处于低潮期,样本数量不构成模型估计的统计意义。混合定价机制对国有上市公司间接成本也没有显著影响,原因不仅在于为国有企业改制需要,该阶段IPO发行审批倾向于国有企业;而且出于股票市场平稳发展的需要,市场发行定价时还有意识地控制高价发行新股,在一定程度上抑制了部分个股价格炒作。

上述模型在回归估计过程中都进行了诊断检验,具体的检验参数如表4中VIF值、F-P value、DW值等所示,在此不再赘述。模型的整体解释能力较为合理,拟合优度值均在合理解释范围。

非国有上市公司企业IPO融资成本影响因素的回归结果

国有上市公司企业IPO融资成本影响因素的回归结果

六、小结与思考

基于变量选择和相关关系检验,对不同所有制企业的发行成本及其成本构成进行了模型估计,回归结果显示估计拟合程度较好,能够在一定程度上解释和印证前述理论。三个模型分别考察了非国有上市公司和国有上市公司直接成本、间接成本和发行总成本的相关因素。模型回归结果证据显示,非国有上市公司普遍受到IPO发行规模因素的影响,同时其发行制度和IPO定价机制对非国有上市公司的发行成本及其构成因素都具有重要的显著统计意义。结果还发现,与非国有上市公司比较而言,国有上市公司的间接成本受累计投标询价制度和询价发行方式两变量的影响程度更大,权数更重;同时,发行前每股盈利指标的影响力更大地指向了国有上市公司的发行总成本。

前述回归结果的数据解释中,不论是非国有企业上市公司抑或是国有上市公司,一旦间接成本作用于某解释变量,该变量亦影响于上市公司的发行总成本,并且影响程度依赖于该指标对直接成本与间接成本的“贡献权重”———若该指标对直接成本不具统计意义,则该指标在发行总成本中影响作用会有所弱化。

证据显示了,不论所有制性质是否相同,现行的询价制度增加了上市企业的直接成本,但折价水平(折价费用)也由此而下降,使得企业首次发行总成本呈下降趋势。这也说明了我国IPO发行上市制度的市场化沿革取得“数量级”的成效。