许小年：金融危机根源不在华尔街贪婪

许小年：金融危机根源不在华尔街贪婪

1.许小年：金融危机根源不在华尔街贪婪 篇一

华尔街金融危机给我们的教训

“就大宗商品、货币、房地产和股票价格波动性、以及历次金融危机的频率和严重程度来看，自20 世纪70 年代初以来这些年的局面前所未有。”——罗伯特·艾力伯

“有一天，人们回首今日，可能会把美国当前的金融危机评为二战结束以来最严重的危机。”——艾伦·格林斯潘，英国《金融时报》（2008 年3 月16 日）。

“我不再相信市场的自愈能力。”——约瑟夫·阿克曼，法兰克福（2008 年3 月）。

“简言之，这个崭新的金融体系——尽管参与者才华横溢，尽管回报巨大——未能经受住市场的考验。”——保罗·沃尔克，纽约经济俱乐部（2008 年4月8 日）。年来，我们一直在宣传自由金融体系的好处。它带给了我们什么呢？“一场又一场金融危机”是一个不错的答案：拉美债务危机；美国储蓄和贷款危机；斯堪的纳维亚银行业危机；美国房地产危机；日本房地产泡沫和随后的金融危机；墨西哥龙舌兰危机；亚洲和俄罗斯金融危机；长期资本管理公司破产；“网络泡沫”；以及现在的“次贷危机”。

卡门·雷哈特和肯尼思·罗格夫最近在一份出色的论文中证明，这些正是我们本应预料到的：银行业危机总是跟随着金融自由化而出现。这并不是说，金融自由化不会带来任何好处。它肯定已经让很多人变得格外富有。它也许还带来了巨大的经济效益。因此，证据有些好坏参半。但有一点几乎是毫无疑问的：危机频繁且代价高昂。

杰勒德·卡普里奥和丹妮拉·克林格比尔提供了自上世纪70 年代末以来93 个国家（即半个世界）不低于117 次系统性银行业危机（其定义为多数或所有银行面临资金枯竭）的信息。在能够获得相关数据的27次危机中，纾困的财政成本达到或超过国内生产总值(GDP)的10%，有时远远超过这一比例。

这不是一件令人愉快的事。但乐观主义者——比如我——可能相信，或至少希望，监管水平正在提高、金融机构的管理更为老练、风险管理更为成熟。最重要的是，这样的乐观主义者会—— 实际上曾—— 相信，全球最为发达的金融体系，尤其是美国，代表着新的以交易为导向的复杂金融的希望之乡。

就在此次金融危机爆发前，我撰写了一篇关于“新金融资本主义”的文章。我在文中提出，现在“我们见证了全球对地方、投机者对管理者、乃至金融家对制造商的胜利。我们正见证着20 世纪中叶的管理资本主义向全球金融资本主义的转变。最重要的是，上世纪30 年代经济大萧条之后饱受遏制的金融行业再次摆脱了束缚。”我在文章的最后总结称：“我们勇敢的新资本主义世界与20 世纪初有许多类似之处。但在很多方面取得了突破。它带来了令人兴奋的机遇。但也在很大程度上没有经受过考验。”

考验几乎是立刻就降临了。这就是为什么我认为最新一轮危机——2007 年和2008 年的“次贷与信贷冻结”——是过去30 年最重大的一次。是什么让这次危机意义如此重大呢？它考验着我们最为复杂的金融体系。它发源于全球最发达经济体的核心，发源于最有见识的金融机构达成的交易，这些金融机构运用最为聪明的证券化工具，并依赖于最为成熟的风险管理。

即便如此，金融体系还是崩溃了：商业票据和银行间市场处于冻结状态；证券化票据产生了辐射效应，评级机构提供的评级近似于幻想；央行不得不注入巨额流动性；恐慌的美联储不仅被迫以空前幅度降息，还要拯救券商贝尔斯登；银行自身也不得不从一切可能的地方寻求紧急增资。

甚至外国政府也伸出了援手，向处于困境的金融机构注资。美联储通过收益率曲线的间接纾困也在进行之中。另外，亏损一直在继续。几乎无人认为，这个悲伤的故事已经结束。沃尔克得出一个如此可恶的结论，可以说毫不奇怪。