并购融资方式创新

并购融资方式创新（8篇）

1.并购融资方式创新 篇一

篇一：投行经典并购案例分析

招

商

银

行

并

购

永

隆

银

招商银行并购永隆银行案例分析

二、并购定价

按照香港《公司条例》和《收购守则》中的规定，收购人收购上市公司股份超过30%，须以要约方式进行收购，本案例中招商银行先收购永隆银行53.12%股份属于要约收购，因收购股权比例较高而触发香港有关全面要约收购条例。香港《公司条例》和《收购守则》中的规定办法中对要约收购的最低限度规定为：收购挂牌交易的股票，要约收购价格不得低于以下价格的较高者：（1）在提示性公告日前六个月内，收购人买入被收购公司挂牌交易的该种股票所支付的最高价格；（2）在提示性公告日前30个交易日内，被收购公司挂牌交易的该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的90%。

招商银行收购永隆银行123,336,170股股份须支付总计港币（相当于港币156.50元/股，约为永隆银行2007年经审计后每股净资产值的价格较高。具体按下列方式支付对价：

（1）总额港币965,105,530元的订金由本公司于签订港币512,732,569元已支付予伍絜宜有限公司，其余港币公司及宜康有限公司；（2）对价余额港币18,337,005,075完成日期向卖方支付，其中港币8,595,086,255布派发或已派发任何20080.50元，则每股元的2008年中期股息之金额而相应被调低。根据该等金额相应减低每股永隆银行股份价格，年中期股息。如2008年中期股息（如有）等于0.50

三、并购方案 200863 《买卖协议》的约定有条件地收购永隆银行123，336，170股股份，232,190,115股的53.12%。

2、本次收购总计港币193亿元，将以现金方式收购目标股份。

3、本次收购是有条件地收购伍絜宜有限公司持有的永隆银行65,524,929股股份（约占永隆银行总股本的28.22%）、伍宜孙有限公司及宜康有限公司合计持有的永隆银行57，811，241股股份（约占永隆银行总股本24.90%）。

4、本次收购价格为每股156.50港元，目标股份收购完成后，本公司将持有永隆银行约53.12%的股份，成为永隆银行的控股股东，并须按照香港法律规定就永隆银行全部已发行股

份（已为收购方或与收购方一致行动人士于进行全面收购建议时拥有或同意收购的永隆银行股份除外）提出全面收购建议。

5、卖方（永隆银行）的承诺：每一卖方向本公司承诺，在《买卖协议》签署日期和目标股份收购完成期间内，他们每一人，并将确保永隆银行集团，将按正常过程继续其各自的业务。除非本公司另有书面同意或除非与卖方已披露的事项有关，各卖方亦承诺其（并确保永隆银行集团）：（1）不会发售或赎回其任何股本（股东或从属债务）（2）；不会宣布、作出或支付任何股息或其他分配（2008 中期股息除外）；（3）不会就任何个别金额超过港币一亿元之个人责任﹑索赔﹑行动要求或争议的诉讼或仲裁程序作出妥协﹑和解﹑免除或解除任何责任﹑索赔﹑行动﹑要求或争议或放弃任何权利。师审核永隆银行截至2008 年6月30 及须于目标股份收购完成前或2008 年9 月30 日或之前合并资产负债表﹑损益表及现金流量表之副本。

6本公司已向卖方承诺，（并将促使任何永隆银行集团之成员不会）但在一些有限的特定的情况除外。

四、并购过程中的博弈

并就该收购行动在战略、财务、1、有一半的收入来自于证券经纪业务。永隆银行在香港拥有的35家分支机而这正是招行所看重的稀缺性资源。招行高层认为并为公司提供了一个在香港建立广泛的客户群以及分销网络的独特机会。“扩张外围市场业务”的战略决策定位，另一个体现其战略思想的行动就是招行纽约分行的加紧筹建，这种步伐非常明显的反应了招行希望向外围市场扩张，冲出国内市场的制约的长期打算。此次收购的成功对招行的其他业务比如说信用卡业务的开展，特别是境外或者是外围市场业务的开展起到了积极和正面的作用，并特别大大便利了内地和香港的关系。通过观察香港银行的情况来看，永隆的经营非常稳健，而且在香港扎根很深，有着良好的声誉，是继永亨银行之后的一个难得的收购资产，只不过招行没有以像很多人认为的低价格对永隆进行收购。从长远来说，招行的战略安排是比较清晰的，但是短期来说也是要付出一定的代价的，短期的各个方面指标的消化仍需要一定的时

间。

2、反对方的观点：

对招行收购永隆银行持保留意见的观点认为，本次收购将显著拉低招行的资本充足率。2007年底，招行的核心资本充足率为9.02%，资本充足率为10.67%。本次收购完成后，招行的核心资本充足率将降至6.8%，资本充足率将降至8.1%。收购完成后，招行将面临整合的挑战。目前，永隆银行陷入经营困境，该行今年第一季度的投资发生4.7亿港元的亏损，导致整体业绩净亏损0.83亿港元，与去年同期净利润3.76亿港元形成反差。

与此同时，招行的收购案也并未得到国际评估机构的认可。标准普尔将招商银行长期和短期的交易对手方信用评级均列入负面信用观察名单。标普认为，核心资本构成重大影响，但具体影响将取决于其未来的资本补充计划、生资本创造能力。如果此次收购完全通过次级债进行融资支持，整后总资产

比率将由2008年一季度末的5.12%大幅下降至212.2亿元人民币的商誉支出。

购的漩涡，其支付的对价过于昂贵了，实质性的影响。如果按照8%显然与363

五、并购的启示

法律风险等多种风险在内的巨大的风险压力，稍有不慎，并购活动留下的启示如下：

在并购的过程中，定价在不同市场条

总之，金融业作为市场风险高发的行业，国内金融机构不仅要综合自身的特点选择合适的并购对象，还要审慎评估被并购方的价值进行合理定价，更重要的是要客观评估和加强自身的管理监管等能力进行整合达到预期的目标。这样国内金融机构在并购热潮中才不会随波逐流有所收益。篇二：吉利跨国并购融资的案例分析

吉利集团跨国并购融资案例分析

吉利控股集团在系列跨国并购过程中成功地探索出融资创新“i-a-i”模式：内部资本市场—战略联盟—金融创新，同时也引发了是否存在财富转移、后续高投资等难题。

吉利控股系列跨国并购及其融资路径

从2006年到2011年的5年间，吉利控股共成功完成了3次跨国并购及融资。

（一）吉利汽车并购英国锰铜与澳洲dsi的融资路径

在并购英国锰铜和澳洲dsi过程中，吉利控股都是聘请著名投资银行洛希尔公司为并购顾问，通过上市公司吉利汽车这一融资窗口，在香港资本市场增发新股融资。2007年2月16日，吉利汽车在香港股市实现配售现有股份及认购新股份6亿股，从而为并购锰铜融资

（二）吉利控股并购沃尔沃的融资路径

从2007年开始，吉利集团董事长李书福就为收购沃尔沃着手进行融资准备，首先，他将吉利控股多年赚取的利润慢慢存起来，没有再用于吉利控股的滚动发展，而吉利汽车发展所需的资金，也通过引入高盛的投资来实现。2009年9月，高盛通过认购可换股债券和认股权证向吉利汽车注入25.86亿港元，这笔钱被吉利汽车用于济南、吉利控股系列跨国并购融资创新“i-a-i”模式分析

（一）内部资本市场跨国并购融资

2.吉利汽车与吉利控股之间的关联交易、现金股利与贷款担保。通过增资、母公司资产收购、新设合资公司等关联交易、现金股利与贷款担保等多种形式满足吉利控股快速扩展的融资需求。

（1）吉利汽车与吉利控股之间的关联交易。

（2）吉利控股历年从吉利汽车获得的现金股利。

（3）吉利控股从吉利汽车获得的贷款担保。

（二）战略联盟跨国并购融资

1.私募股权基金。2009年9月23日，吉利汽车向国际投资银行高盛集团的一家联营公司高盛资本合伙人（gscp）定向发行可转换债券和认股权证，募得资金25.86亿港元（约合3.3亿美元）。作为战略投资者，gscp获得吉利汽车15%的股权，成为吉利汽车的第二大股东。吉利汽车称，这笔资金将用作公司资本支出、潜在收购以及一般企业用途。

底，成都工业投资集团（简称“成都工投”）为吉利控股融资20亿元，银行同期基准利率下浮10%；此后，成都工投又为吉利控股提供责任担保，由国家开发银行和成都银行各提供20亿元和10亿元低息贷款，3年内吉利控股仅需付约三分之一的利息，三年后酌情偿还。虽然这些资金不是专门作吉利收购沃尔沃项目之用，但却为吉利控股能够拿出41亿元资金，保障集团的正常运营提供了关键性帮助。比利时根特车厂是沃尔沃在瑞典以外最大的汽车工厂之一。2010年12月14日，比利时银行宣布向沃尔沃位于比利时的根特（ghent）汽车工厂提供5年期1.98亿欧元贷款，由比利时弗拉芒（flemish）地区政府提供担保。此外，吉利控股不仅获得了建设银行伦敦分行2亿美元的低息并购贷款和10亿元企业债券额度，而且在瑞典政府担保下获得了欧洲投资银行（eib）提供的6亿欧元贷款。

3.出售方。按照并购协议，福特将继续在某些业务领域内与沃尔沃进行合作，以确保很好地完成收购中的过渡；福特将继续向沃尔沃不同发展时期提供动力系统、冲压件及其他车辆零部件；在过渡期内福特将向沃尔沃提供工程支持、信息技术及其他特定的服务；按照知识产权协议，双方能推行其各自的业务发展战略，并且确立各自知识产权的合理使用权限。因此，福特也是本次并购的战略联盟方，它向吉利控股提供了2亿美元票据的卖方信贷。

4.国内金融机构。虽然国内金融机构在此次并购交易阶段出于风险原因没有参与吉利控股融资，但是在并购顺利完成后他们的态度在悄悄改变。2011年3月，吉利控股在浙江工商联的帮助下与南京银行杭州分行签署了战略合作协议。2011年6月21日，吉利控股在中国银行间债券市场发行了7年期10亿元中长期企业债券，成为中国自主品牌民营汽车首家发行人民币企业债券的企业。该期债券在短短5个工作日内以低利率、低成本、超额认购，顺利完成了融资。

（三）金融创新跨国并购融资（略）

篇三：并购运作与经典投资案例分析

正文

一、关于投资

我们要做一个决策，这个决策的依据是来源于什么呢？有的人来源于理性，有的人来源于感性，还有的人来源于直觉。不同履历和经历背景培养出来的投资嗅觉和职业行为特性是不一样的。对人性的判断，及细节的判断也是我们投资的一种逻辑所在。

谋定即动，机会来了，一定要抓住。生意都是一波一波的，看准了就迅速下手。

为什么要按投资家的眼光去做企业，按企业家的眼光去做投资？尤其是要有投资家的思维。投资家在这个行业刚开始是高科技的时候，就已经开始布局，当从高科技到先进装备制造到高端装备制造到传统制造，尤其是产能过剩的那个节

点，他已经开始退出。其中，我们需要注意关注的是，产业与金融需要深度融合，企业更需要规划式的思维。

企业家可以通过反向的思考来吸引投资者的注意，吸引资本的注意，就是你怎么去和资本打交道。

现在很多的商业模式设计注定是融资驱动型的，它的顶层设计必须要有一个比较懂资本并且能与资本圈打交道的人。

中国已经迈入从地产十年到金融十年的拐点，互联网金融是一个巨大的市场。

投资，第一是基本面的判断，第二是人性的判断，第三是要排除噪音的干扰，第四是对不确定性的把握。

市值管理不只是上市公司的事情，没有上市的公司也要进行市值管理。上市和没上市的企业有不同的资本圈，很多人说我进入到pe轮差不多就上市了，在pe轮可能获得超过20倍的市盈率。上市没上市都要做市值管理，思考怎么去打动投资者。

我们投资一个企业要看其估值的提升空间、企业的盈利能力和成长性、所在行业的估值区间等，更要看其适合的什么资本市场。比如，在纳斯达克市场，目前中概股tc端的估值远高于tb端。

投资行业偏好：tmt与消费的结合、生物医疗健康产业、人工智能产业、新能源环保产业、金融服务业、创新服务业等。

思之于内，便是思维；成之于外，便成行为。任何完整的模式既是思维模式，也是行为模式。或者说是既包括思维模式，又包含有行为模式。如果化而小之，一个真正的商业哲学模式应该是具有：战略—战术—策略的竞争模式、盈利模式、决策与领导模式、行为模式、现金流模式、组织模式、利益形成与分配模式、应急响应模式、资本运作模式等等，还有战略指导下的系统构建能力、背后与时俱进的先进理念等。

二、关于并购基金

并购基金的功能可以体现在这三个方面：①pe投资功能。进行交易市场中非上市公司股权价值投资，对有融资需求的拟上市公司提供财务支持；②控股权并购。交易市场控股公司转让项目投资，获得公司控股权价值投资；③交易过桥融资。为交易市场中受让方提供项目收购过桥融资。

并购基金，包括我们做一些夹层基金的设计使投资者有一个非常稳定的安全垫。

夹层融资，其实是债券与股权的结合。具体来讲，企业在成长过程中，需要长期使用资金；具体以双方谈判结果，在达到某种预设条件之下，投资人可将债权和股权按照原先协议规定进行转换。做基金运作，除了募投管退，获取好项目的能力是第一位的。另外，在投资时，即使项目遇到也要调动很多资源帮它解决，这两点都是很关键的。

并购基金运作模式--控股权

德太tpg是全球最大的私募基金之一，旗下基金所管理的资产超过600多亿美金，其中将包括整体战略、人才引进、行业和功能顾问、采购/供应链、财务规划与分析以及信息化等多个领域。德太tpg具有深度专业化的运营能力及对企业的极大价值提升能力。

经济转型、技术进步、政策支持三轮驱动，加上产业并购基金和定向并购债券等新市场中介的出现，中国将出现一次前所未有的并购浪潮。

三、关于并购重组

中国并购交易蓬勃发展，市场空间巨大。企业并购已经成为资本市场的重要组成部分，领先企业重视通过并购做强、国内很多行业集中度仍较低、跨境并购等因素将推动并购市场继续扩大。

做投资首先是判断价值的能力，其次再是提升价值的能力，做并购，提升价值的能力更重要。

推动并购重组的三大动力：经济结构调整、政策放松、新技术发展。这轮经济经济结构调整下来，包括克强总理“克强经济学”的“去杠杆、调结构”下来，我们迎来了中国的并购浪潮；另外，政策放松，政策对经济的影响非常深远，政策放松激发了市场的并购热情；未来，人工智能、移动互联网等新技术的发展未来也将会对很多行业构成实质的挑战。

并购主体一般实力较强，并购有协同效应，可支付相对较高的融资成本。另外，可以股权质押，未来的现金流是可测量的，还本付息有保障，投资安全性较好。

并购投资的相关机会。并购交易贷款资金需求，并购交易股权资金需求以及细分行业的领先公司进行并购时，存在对过桥资金的需求，这里面就可以做一些结构化的产品。

对于并购而言，一二级市场联动是一个非常好的投资策略，但是严控内幕交易。

企业发展与资本市场。企业家怎么利用好并购这个工具？一是规模效应，二是协同效应。通过横向并购来实现规模扩大，产生规模效应；通过纵向并购来对产业的上下游延伸，形成协同效应。

企业谋求并购的动因：谋求协同效应、企业发展动机、提高市场占有率、实现多元化经营、获得特殊资产、获得价值低估效应、管理层利益驱动。

企业并购的财务效应：减少交易成本、降低资本成本、提高企业负债能力、控制自由现金流量及调整资本结构、创造税收效应、发挥资金杠杆作用和增强企业预期效应。

并购交易的复杂性，比如说我要去撮合某个交易，大家需要求同存异，因为有很多的变数，而且整个并购牵涉到信息方、关联方太多，不同主体的利益诉求各个都不一样。

案例分享a上市公司跨界并购f公司

①估值与定价

本次交易分别用资产基础法和收益法对标的公司的资产进行估值，并在上市资产评估的基础上经交易双方协商，确定交易标的f公司100%股权的交易价格。这里以收益法为主，主要是看中其成长性。

②支付手段：

本次交易，a上市公司采用了“股票支付+现金支付”的方式。对于f公司股东，现金对价占到对其总支付的5.81%，股票对价占到94.19%。对于配套资金提高方采用股票支付的方式。采用较高比例的股份支付，可以节约资金，降低 篇四：并购常识与典型案例

一、公司并购的动机

1.增强效率 效率的理论认为购并活动能提高企业经营绩效，增加社会福利： 第一，规模经济。一般认为扩大经营规模可以降低平均成本，从而提高利润。该理论认为，并购活动的主要动因在于谋求平均成本的下降。

第二，协同效益，即所谓的“1+1>2”效益。这种合并使合并后企业所增强的效率超过了其各个组成部分增加效率的总和。协同效益可从互补性活动的联合中产生。如一家拥有雄厚的资金实力的企业和一家拥有一批优秀管理人员的企业合并，就会产生协同效益。

第三，管理。有的经济学家认为企业间管理效率的高低成为并购的主要动力。当a公司的管理效率优于b公司时，a、b两公司合并能提高b公司效率。这一命题隐含的前提是并购公司确能改善目标公司的效率，即并购公司有多余的资源和能力，投入到对目标公司的管理中。

2、多角经营的动因 理论上认为，一个企业处在某一行业的时间越长，其承受的风险压力越大。实施多角化经营可以采取以下两种途径：一是通过新建项目来进行多角化经营；二是通过并购的途径进入其他行业和市场。

3．代理问题及管理主义的动因 代理问题是詹森和梅克林在1976年提出的，认为在代理过程中由于存在道德风险、逆向选择、不确定性等因素的作用而产生代理成本。并购在代理问题存在的情况下，有以下几种动因：

⑴并购是为了降低代理成本。在公司所有权与经营权分离的情况下，决策的拟定与执行是经营者的职权，而决策的评估和控制有所有者管理，这种互相分离的内部机制设计可解决代理问题，而并购则提供了解决代理问题的一个外部机制。⑵经理论。莫勒1969年提出假设，认为代理人的报酬由公司规模决定。因此代理人有动机使公司规模扩大，而接受较低的投资利润率，并借并购来增加收入和提高职业保障程度。

⑶自由现金流量说。自由现金流量指公司的现金在支付所有净现值为正的投资计划后所剩余的现金量，它有利于减少公司所有者与经营者之间的冲突。

4．价值低估的动因 价值低估理论认为并购活动的发生主要是因为目标公司的价值被低估。当一家公司对另一公司的估价比后者对自己的估价更高时，前者有可能投标买下后者。目标公司的价值被低估一般有下列几种情况：

⑴经营管理能力并未发挥应有的潜力。

⑵并购公司拥有外部市场所没有的目标公司价值的内部信息。

⑶由于通货膨胀等原因造成资产的市场价值与重臵成本的差异，使公司价值有被低估的可能。5．增强市场势力的动因 市场势力理论认为，并购活动的主要动因，是可以藉并购活动来减少竞争对手，增强对企业经营环境的控制，提高市场占有率，并增加企业长期的获利机会。下列三种情况可能导致以增强市场势力为目标的并购活动。

⑴在需求下降，服务供给过剩的削价竞争的情况下，几家企业合并，以取得实现本产业合理化的比较有利的地位。

⑵在国际竞争使国内市场遭受外资企业的强烈渗透和冲击的情况下，企业间通过大规模联合，对抗外来竞争。

⑶由于法律变得更为严格，使企业间包括合谋等在内的多种联系成为非法。在这种情况下，通过合并可以使一些非法的做法“内部化”，达到继续控制市场的目的。

6．财富分配的动因 并购只是财富的重新分配。当并购消息宣布后，由于各投资人掌握的信息不完全或对信息的看法不一致，会导致股东对股票价值有不同的判断，引起并购公司和目标公司的股价波动。这种价格波动不是源于公司经营状况的好坏，而是财富转移的结果。并购公司和目标公司间的财富转移使目标公司的市盈率变动，投资人往往以并购公司的市盈率重估目标公司的价值，引起目标公司的股价上涨。同理，并购公司的股票价格也因此上涨；反之亦然。

二、公司并购的支付

支付是交易的最后一环，也是交易最终能否成功的重要一环。支付方式的选择关系到并购双方的切身利益，适合的支付方式可以使各方达到利益上的均衡。西方国家的并购支付往往可以有效的发挥多种融资方式的作用，支付方式也相对比较灵活。同时，支付方式与收购中的融资方式也是紧密相关的，所以我们联系融资以及支付方式，将并购划分为以下五种类型： 现金收购，杠杆收购，股票收购，卖方融资收购以及综合证券收购。其中杠杆收购中包含管理层收购（mbo）这种特殊形式。在我国除上述方式外还存在下面两种特殊的支付方式：承担债务方式和国家无偿划拨方式。● 现金收购 ● lbo ● mbo ● 卖方融资收购 ● 股票收购 ● 综合证券收购 ● 承担债务 ● 国家无偿划拨

1、现金收购 现金收购是指收购方用现金来购买目标公司的资产或股权。这种方式的优点在于迅速和清楚；不必承担证券交换所带来的风险。它的缺点也是显而易见的，即：买方面临一项重大的即时现金负担，很可能需要承担高息债务，对卖方而言，当期的所得税税负也大增。由于整个并购过程涉及很大一笔现金，所以这种方式在国外很少被采用。就我国的情况而言，由于缺少必要的配套机制，我国企业并购较多的采用了这种支付方式。

2、lbo 在80年代，美国投资银行业最引入瞩目的成就便是发展了“杠杆收购”（leveragedbuyout），,它的出现直接引发了80年代中后期的第四次并购浪潮。杠杆收购的本质是举债收购，即以债务资本作为主要融资工具。

3、mbo mbo是指管理层收购，可以将它看做是杠杆收购的一种特殊形式，它限定收购主体是目标公司内部管理人员，具体方式是通过借债融资获取股份。mbo这种方式对于收购主体即目标公司的管理者有很高的要求，他们不但要有很强的经营管理能力，而且还要有很强的融资能力，总之要求目标公司内存在所谓“潜在的经理效率空间”，也即大规模的节约代理成本的可能性。我国mbo收购的一个典型案例是1999年四通公司管理层收购案例。1999年7月，四通集团总裁段永基宣布该公司管理层，员工共集资5100万元，与四通集团合资成立“新四通”，其中管理层控股51%，四通集团占49%的股份。

4、股票收购 股票收购方式是一种最为常用国际上的大型并购通常都是以这种方式进行的。

5、卖方融资收购 卖方融资收购，seller financing，在我国也被称作分期付款。指卖方根据未来收益而让买方分期偿还付款。这种付款方式对收购方有利，常应用于卖方因公司获利不佳而急欲脱手的情况。分期付款的优点在于卖方享受税负递延的好处；也可以使买方在刚收购后继续保持原公司的正常运作，降低收购后因经营效益不佳而带来的风险。如买方可以要求卖方采用分期付款的方式，支付价格按照未来业绩的某一比率支付。如卖方未达到预定业绩，则卖方只能以更低价出售。

6、承担债务方式 顾名思义，承担债务方式是指收购方在收购目标企业时，不向目标公司股东支付任何现金或有价证券，而采用承担目标公司所有债务而 取得

对目标公司的控股权。这是一种零收购的方式，在西方鲜有发生，1999年初韩国现代集团收购起亚集团所用的就是这种方式。

7、国家无偿划拨方式 国家无偿划拨是指国家通过行政手段将国有企业的控股权直接划至另一个国有资产管理主体，这种支付方式与我国企业的产权结构是联系在一起的。国有企业产权虚臵是这种方式存在的制度根源，国有资产管理部门在进行国企产权转让时多是一种行政命令，不需要同支付行为相结合。这种方式是低效率的，而且在操作过程中容易引起官员的寻租行为，从而导致腐败。

三、并购的操作

并购是一项系统工程，需要周密安排，充分考虑到每一个细小的环节，否则就可能影响到并购的效率，并可能导致并购以失败告终。一般来讲，一个完整的并购，需要经过四个主要的阶段：物色收购目标、对目标公司进行估值和出价、谈判与签约、整合。

1、物色收购目标：在众多公司中。物色收购目标并不是容易的事，需要多种渠道获取信息，其中委托投资银行等中介机构，协助搜寻收购目标是比较常见的作法。在获取大量信息的基础上，接下来就需要确定猎物公司。为确保收购的成功，需要对猎物公司进行详尽的调查，以保证被收购公司符合猎手公司收购的要求和标准。调查包括的范围主要有：

（1）猎物公司的营运状况：根据猎手公司并购的目的，可以在营销、产品、技术、管理、客户等方面给予不同程度的调查。

（2）猎物公司的规章制度、有关契约及法律方面的问题：如在公司章程中对公司被收购方面有哪些规定，以避免猎手公司在收购中遇到障碍；对资产的归属权、商标、专利权等在契约改变后是否还生效等进行调查；涉讼情况是否影响公司的未来利益等。

（3）对猎物公司的财务、会计问题进行调查：可以聘请会计师事务所协助完成，以确保被收购企业提供的财务报表真实反映了其财务状况。

2、估值与出价

（1）对上市公司和非上市公司，估值方法有所不同。常见的估值方法有： a．资产价值法：包括帐面价值、市场价值、清算价值等多种价值。根据猎手公司的收购目标，可以选择适合的估值方法。b．折现现金流量法（dcf）：是理论上比较科学的公司评估方法，主要依据所收购的资产预期带来的现金流量，根据一定的贴现率折成现值，然后与投入的原始资金进行比较，最后决定收购政策。基本公式为：，t表示时间，t＝0表示现值，cft表示在未来t年产生的预期现金流，r表示折现率，pv是各年现金流的现值。

（2）出价策略：一般来讲，最后的要约价格要小于所判断出的猎物公司的价值。如何打动被收购公司，同时又达到收购目的，是出价策略和谈判技巧等多种因素决定的。

3、谈判与签约： 如何接触猎物公司的管理层和股东，猎手公司和作为其顾问的投资银行需要在并购设计中进行认真考虑。一般来讲，人们将收购行为划分为：善意收购、敌意收购和狗熊拥抱式收购三类。一旦达成一致意见，就可以进行签约。这就涉及到具体的支付方式问题，在上面一部分已经对不同的支付方式做了解释。

4、收购后的整合 作为一项收购的完整过程，收购后的整合是很重要的，在并购双方的谈判阶段，甚至最初的收购策划阶段，如何进行并购后的整合，就应该制

定出来。整合的质量决定着并购后的企业能否安全度过“手术后的危险期”。许多实施并购的案例没有达到预期的目标，就源于整合上出现问题，如aol与时代华纳。整合主要包括的内容有：

（1）业务整合：包括哪些业务需要重点发展，哪些业务需要剥离，哪些业务需要合并等，以保证并购后的企业能够适合整合后的经营要求。

（2）文化整合：在并购发生后，并并购企业的文化面临革新。虽然公司文化没有明确的概念，它包括组织的价值观、信样、传统、处理问题的准则等，但其影响力是深远的。因此，可以根据企业的状况，选择注入新的文化、文化融合等方式。

（3）人力资源整合：人才是企业核心竞争力的关键，并购后的人力资源整合则关系到企业并购的成败。这种整合包括留住关键人才、评价员工与确定新的人事结构、加强沟通等方法。

三、案例探讨 企业兼并与收购是一个经久不衰的话题。近年来，全球企业的并购浪潮更是逾演愈烈，从制造业的波音兼并麦道，宝马收购劳斯莱斯，到金融业的花旗集团兼并旅行者公司，美国第一银行与第一芝加哥公司合并，美洲银行和国民银行合并，等等，波澜壮阔，惊心动魄。这些大手笔的并购案例，造就了全球性的经济巨头。毋容臵疑，通过强强联合增强并购公司的竞争力，从某种意义上改变了全球产业的组织结构，并对同行业竞争提出了严重挑战。近几年来，我国的并购市场开始趋于活跃。在加入wto的背景下，并购成为国内企业吸收国际大公司先进技术、管理经验的重要方式，同时，国内企业通过并购国外企业，也可以逐步走向国际市场，参与国际市场竞争。但国内企业的并购活动毕竟仍处于起步阶段，基本处于行业整合的阶段，而且无论是并购的手段，还是规模，都无法与国外成熟的并购市场相提并论。因此，需要研究国内外成功的典型案例，促进我国并购市场的健康发展。

第一种类型：增强效率型

包括三个案例：一汽集团收购天津汽车、三元牛奶收购北京卡夫。其中一汽集团收购天津汽车追求的是协同效应，即通过收购天津汽车弥补一汽集团在家庭低端轿车市场上的不足，同时通过收购天津汽车达到与丰田合作的目的；三元牛奶收购北京卡夫则是希望通过收购其现有的生产设备，进一步扩充市场份额，达到规模经济。

案例

1、一汽集团收购天津汽车

案例简介： 2002年6月14日一汽集团公司总经理竺延风和天津汽车工业（集团）有限公司董事长张世堂在北京人民大会堂签订了联合重组协议书，通过此次重组，中国最大的汽车生产企业一汽集团将中国最大的经济型轿车生产企业天津汽车（000927）收入囊中，这是目前中国汽车工业发展史上最大、最具影响力的重组。自中国加入wto后，汽车行业并购、合资一直不断，此次的重组也因为双方的行业地位和闪现于后的国际巨头身影而倍受瞩目。通过本次并购，一汽借助天汽的夏利平台将彻底整合中国低端家轿市场，而夏利凭借一汽实力也将彻底摆脱其它经济型轿车的追赶，有望真正夺下 “中国家庭轿车第一品牌”的龙头位臵。

一、公司背景

1、天津汽车

天汽集团是我国较早的特大型汽车生产企业，是国家规划的小排量轿车生产基

2、一汽集团

一汽集团公司是我国汽车生产的龙头企业，从现有的产品分布来看，一汽的奥迪、宝来、捷达在3个市场中都有上佳表现，但一直以来在小型车方面都没有明确的规划，所缺的正是家用小型车。

二、收购动因分析

1、进军低端家庭轿车市场

作为中国核心三大汽车集团之一的一汽，一直在经济型轿车生产上无所作为。现在，中国的家庭轿车市场已成为汽车厂家必争之地，在众厂家高喊要“打造中国家轿第一品牌”的口号下，一汽却因为产业结构的不完善而丧失了低端家庭轿车市场，这对一汽来说不得不说是一个损失。即使是中国的另外两大汽车集团——上汽和东风，也没有在中国低端家轿市场占有一席之地。这个市场长期被核心三大汽车集团之外的长安汽车、天津汽车占据，甚至出身草莽的吉利等民营企业也成为低端家轿市场的后起之秀。中国加入ｗｔｏ之后，这个市场更热闹了，新面孔不断出现。但是，低端市场始终缺乏一个领军者，长安汽车技术相对成熟，但是奥拓车除了在西南地区游刃有余外，其它地区市场很难进入。因此，一汽此次收购天津汽车的夏利股份和华利公司就有着高瞻远瞩的意义，一汽借助夏利平台将彻底整合低端家轿市场，而夏利凭借一汽实力也将彻底摆脱其它经济型轿车的追赶，夺下真正“中国家庭轿车第一品牌”的龙头位臵。

2、增强与丰田的合作

此次并购的幕后推动者日本丰田公司备受关注。丰田公司的高、中、低端产品在全球的销售都有较大的份额，但在中国市场上丰田公司的业绩却与其行业地位极不相称，与天汽的合作也一直很不顺利。此次与一汽集团的合作标志着丰田吹响了重新夺回中国市场的号角，实现有路就有丰田车的豪言壮语。德国大众、美国通用、法国雷诺、日本本田已经在中国鏖战良久，丰田的加入将使得国际巨头的中国争夺战更为激烈。

3、改变过分依赖德国大众的状况

本次收购的另一个隐秘的原因是通过收购天津汽车促进与日本丰田的合作，既是因为丰田公司在小型车领域有很强的开发实力，也是为了改变过于依赖德国大众的现状。

三、收购过程 一汽集团收购天津汽车夏利股份有限公司采取了法人股协议转让的方式。协议规定天津汽车集团公司将其持有的天津汽车夏利股份有限公司国有法人股中的739294920股，协议转让给一汽集团，每股转让价格以2002年3月31日为基准日经评估的每股净资产值为准。收购完成后一汽集团持有天津汽车50.98%的股权，为其第一大股东，天汽集团继续持有33.99%的股权。与此同时，天汽集团公司还将其子公司华利公司75%的中方股权全部一次性转让给一汽集团。

四、收购结果分析

1、天津汽车

天汽方面也因为经营不善，管理僵化，受制于政策和技术也不能上马中档轿车，种种原因导致业绩连年下滑，形势一年不如一年。目前国家从扶持过去的“三大 篇五：12个并购重组经典案例分析

12个并购重组经典案例分析

（一）交易结构

3、方案赋予东航和上航的异议股东由国家开发投资公司提供的现金选择权，包括h股和a股股东，异议股东可以按照换股价格行使现金选择权，无风险补偿。行使现金选择权的股东要求：

①在股东大会上投反对票；

②持续持有股票至收购请求权、现金选择权实施日。

4、由于国务院国资委等领导要求东航需要非公发行融资，方案采取换股吸收合并和a+h非公开发行两个项目并行操作，且相互独立，不互为条件，达到“一次停牌、同时锁价”的目标

（二）实战心得

2、在日常业务中，有几个优先权需要充分注意，以免造成不必要的差错，股东优先购买权，承租方优先购买权等。3、2009年11月4日，发审委审核通过了非公开发行不超过13.5亿股a股股票事宜，2009年11月30日，重组委审核通过关于吸收合并事宜。这两次审核独立分开办理。这里有一个问题被有意无意回避了，东航发行股票吸并上航，发行股份的数量已逾十人，构成公开发行a股，这种情形下是否仅由重组委审核而无需发审委审核即可发行？

二、友谊股份发行股份购买资产及换股吸收合并百联股份

同业竞争。

（一）交易结构

1、友谊股份发行股份购买八佰伴36%股权和投资公司100%股权

2、友谊股份换股吸并百联股份 4、1和2的股份定价根据董事会决议公告日前20个交易日的a股股票交易均价经除息调整后确定 5、1、2为资产重组不可分割的一部分。

（二）实战心得

这个案例个人认为是目前上市公司并购重组案例中最复杂也是技术含量最高的一个案例，该案例同时涉及到h股上市的上实控股，被吸并方股东通过现金选择权的行使退出上市公司确实为一个很好的创新。

（一）交易结构

（二）实战心得

1、干脆上实控股直接协议转让给国盛和申能即可啊，搞神马滑头行使现金选择权？但是现金选择权的行权对象有限制吗？像你这控股股东都行使现金选择权，让人觉得有点无厘头。不过方案设计者确实挺有意思的，这么操作确实独到啊，省却挂牌，省却评估，一气呵成，这么大块肥肉，想吃的估计不少。

2、根据《重大资产重组管理办法》第四十二条规定：“特定对象以现金或者资产认购上市公司非公开发行的股份后，上市公司用同一次非公开发行所募集的资金向该特定对象购买资产的，视同上市公司发行股份购买资产。”第二条规定：“上市公司按照经中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）核准的发行证券

文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用本办法。”

3、从前几个均涉及吸收合并已存的上市公司的案例来看，这些重组方案均仅由重组委审核通过即可，不认为向公众换股为公开发行股份的行为，也就是说，《重组办法》中的发行股份购买资产中的发行股份并无数量上的要求或限制，可以公开也可以非公开发行。

四、金隅股份首次公开发行a股暨换股吸收合并太行水泥

金隅股份为h股上市公司，拟回归a股公开发行股票，由于旗下的水泥业务与太行水泥形成同业竞争关系，因此，公开发行a股，如何解决这个同业竞争问题成为一个无法回避的问题。

太行水泥由太行华信持股30%，而太行华信股东分别为金隅股份（33%）、金隅集团（66%），其中金隅集团66%的股份委托金隅股份管理。

整个重组方案就此展开。

（一）方案选择

为解决同业竞争问题，公司可选择的整合方案主要有三种：

方案一：将金隅股份旗下全部水泥资产注入太行水泥，这不仅符合资本市场预期，而且操作简单，对公司来说是最为简单直接的方案。

2.并购融资方式创新 篇二

一、企业简介及并购背景

1.联想简介

Lenovo集团是是世界计算机行业的龙头企业。Lenovo主营业务是研制、销售高性能、简便实用的科技产品及优良精湛的服务, 这些产品包括各类电脑、服务器、打印机、主板、手机等。二十世纪九十年代中期以来, 在国内联想电脑的销量一直遥遥领先;2004年, Lenovo集团着手准备并购IBM PC业务。

2.IBM PC事业部

IBM, 曾经是四大美国工业公司之一, 被称为“蓝色巨人”。二十世纪九十年代初期以来, 持续十七年, IBM都是全美国乃至全世界注册且拥有专利最多的公司, IBM在计算机行业一直处于领先的地位, 在大型计算机、小型计算机、超级计算机、服务器和便携机方面领先业界, 是一个强有力的竞争者。

3.并购背景

(1) 联想

(1) 国内个人计算机市场遭遇瓶颈。随着外国厂商的引进, 国内PC的需求量虽然有增加, 然而激烈的市场竞争和日益完善的产业链, 使个人计算机的销售价格显著下降, 利润必然会随之显著下降。

(2) 国际化发展的远大目标。联想在90年代就已经有了向国际化发展的初步构想, 但是树立品牌, 开辟道路仅凭一己之力很艰难。

(3) 扩大品牌知名度、发展技术、销售渠道的需要。联想没有自己的技术核心、设计核心和自主知识产权, 在国外的市场上并不被众人所知, 产品销售路径匮乏。相比之下, IBM的品牌世界闻名、有超越全球其他计算机公司的科研能力以及覆盖广泛的销售渠道。

(2) IBM

(1) IBM面临危机。市场对计算机的需求量开始减少, 经济衰退造成公司的费用削减, IBM增长率下降。

(2) IBM总体的销售额被PC业务拉低。在2001-2004年PC方面出现持续亏损, 额度高达十亿美元。

(3) IBM战略要求。IBM PC业务的发展已经与公司的总战略逐渐相背离, 越走越远, IBM的目标是占据科技含量高、企业利润大附加值可观的市场, 而PC业务不能达到IBM目标市场的要求。

二、并购融资方式

Lenovo集团最终以17.5亿美元的价格达成了对IBM PC业务的并购, 转变为一个全新的Lenovo。此次的并购价中包括现金6.5亿美元、股票6亿美元以及IBM PC的5亿美元债务负担。

1.银行贷款。联想集团在并购时现金不足, 为了降低压力, 与IBM签订了为期5年的融资协议, 然后在高盛的指导下得到了能够满足交易金额的银行集团贷款。

2.过桥贷款。Lenovo任命高盛为本次并购的财务顾问, 且在集团资产交割时提供了过桥贷款, 解决了IBM PC5亿美元的债务负担。

3.发行普通股和无投票权股票。每股2.675港元向IBM增发总价值6亿美元的普通股共计8亿多股 (占比8.9%) 和无投票权股份共计9亿多股 (占比10%) 。回购后, IBM拥有普通股8亿多股, 无投票权股份将近5亿股, 按一股2.875港元计算, 价格总额为4.5亿美元。

4.发行可换股优先股和认股权证。以私募的方式向德克萨斯太平洋集团、General Atlantic及美国新桥投资集团发行共2730000股可换股优先股和2.4亿股可认购联想股份的非上市认股权证, 这些优先股能够转换成10亿股普通股, 按照约定执行转换权时, 价格为每股2.725港元, 一份认股权证认购一股普通股也是按照每股2.725港元, 有效期为5年。

三、风险指标和财务指标分析

2005年5月Lenovo集团彻底结束了对IBM PC业务的并购, 从这一年开始该业务在集团的财务报表中呈现。

1.偿债能力指标———衡量债务性融资风险

资产负债率, 2004年42.12%, 2005年79.28%, 2006年79.18%, 2007年77.59%;流动比率, 2004年186.00%, 2005年86.00%, 2006年87.00%, 2007年105.00%。并购后, 集团的偿债能力明显减弱, 资产负债率在完成并购的初期一直较高, 流动比率也不如并购前。由于企业在并购融资时的银团贷款导致公司的负债增大, 所以并购后资产负债率显著上升、流动比率出现下降, 说明并购影响了集团的短期偿债能力。但是集团选择了债务性融资和权益性融资混合的融资方式, 虽然偿债能力有所减弱, 但是整体的财务风险却降低了, 而且根据最近的财务指标来看, 联想渐渐恢复了偿债能力。

2.贝塔系数———衡量权益性融资风险

贝塔系数, 2004年79.00%, 2005年74.82%, 2006年74.82%, 在并购前的贝塔系数略大于并购后, 但差别不大, 并购对其并没有很大的影响, 且该值均不超过1, 即其波动是不超过整个市场的波动幅度的, 属于低风险权益性投资。

3.盈利能力指标

净资产报酬率, 2003年22.61%, 2004年20.99%, 2005年2.65%, 2006年11.32%, 2007年28.84%;总资产报酬率, 2003年12.17%, 2004年12.09%, 2005年0.55%, 2006年2.36%, 2007年6.46%。刚完成的第一年, 盈利能力明显减弱, 净资产报酬率和总资产报酬率都出现大幅度下降, 但是第二年开始有回升, 2007年度净资产报酬率就高于交易前的数值了, 表示股东收益在交易后有增长。

4.运营能力指标

总资产周转率 (单位:次) , 2003年3.07, 2004年2.6, 2005年4.28, 2006年2.67, 2007年2.59;存货周转率 (单位:次) , 2003年17.41, 2004年19.86, 2005年55.8, 2006年38.79, 2007年39.44;应收账款周转率 (单位:次) , 2003年25.98, 2004年21.66, 2005年44.71, 2006年24.82, 2007年21.77。总资产周转率基本没有受到很大的影响, 但是存货的周转速度和应收账款的周转速度在并购后都有大幅度增长, 但两者于2006年又出现回落。联想为了压缩开支、提高效率在并购后第一年展开了一项规划, 重点是:整合主要客户支援部门;精简全球销售及市场组织;尽量令每个工作团队集中化, 此计划在2006年度实施, 但是收效不高, 公司运营效率不增反降, 说明两点:首先, 原本的IBM PC业务运营效率高, 而联想的效率相对较低, 在并购后才会出现运营效率不增反降;其次, 新旧业务相互融合的压力和提高效率的压力在完成并购的第二年才暴露出来。

四、研究总结

并购融资是主要目标是帮助企业成功的进行并购交易, 资金是其支撑力量, 必不可少。并购融资的目的是为企业筹集资金, 但是并不是任何方式都是适用的, 结合目前公司的资本结构, 选择资本成本最低的一种方式, 同时要考虑到不同融资工具可能带来的风险, 只有将这些因素考虑周全才会为并购融资的成功打好基础, 并购后企业的偿债能力和股票风险才不会受到太大的影响, 当决策前意识到融资工具可能带来的风险时, 必然要事先做出相对应的防范措施, 这才会有事半功倍的功效。

摘要：并购是企业达成迅速扩张的关键渠道。从本质上说, 并购对于一个企业是种高风险投资活动, 这项投资的根本目的是完成企业价值的最大化, 任何企业并购都不是免费的, 并购方都必须提供大量的资金, 此时并购企业只有进行融资, 并购融资方式有很多种:债务性融资、权益性融资、混合融资以及特殊融资, 不同的方式在融资数额、资本成本、财务风险等方面都不同, 根据自身的财务状况寻找合适的方式, 一旦对自身的经营和财务状况评估失误选择了错误的融资方式, 会为并购方带来巨大的风险, 加重并购企业的经济负担, 在未来的发展中或因无力偿还本息或者分配股利而陷入财务困境, 甚至面临破产重组, 这时就能体现出风险防范的重要性了, 提前做好准备, 即使遭遇并购风险也能在最大程度上将风险降低。

关键词：融资,并购,风险,风险防范

参考文献

[1]艾志群.企业并购的财务风险[J].四川会计, 2001 (12) :23-25.

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[3]邓立志.企业融资风险控制问题初探[J].经济沦坛, 2008 (03) :74-75.

[4]杜攀.企业并购风险的研究[J].中国建材, 2000 (02) :20.

[5]高巍, 李烨, 曲娜.企业并购融资风险的防范[J].北方经贸, 2008 (01) :101.

3.并购融资方式创新 篇三

关键词：跨国并购；融资方式；问题

[中图分类号]F275;F271[文献标识码]A[文章编号]1009-9646（2011）11-0023-02

一、并购融资概念及其的基本方式

并购融资则是指在公司的并购中，一个公司通过一定渠道和方法在金融市场上获取为了购买另一个公司的产权需要的资金。

目前企业并购可使用的融资方式很多样，但是由于我国目前资本市场不是很完善，因此我国企业在并购时真正可以选择的融资方式是十分有限的。总的来说，我国企业的跨国并购融资方式有内部融资和外部融资两种。内部融资方式的资金来源主要是企业在自身发展过程中积累的持有的可以自行支配的不需要偿还的那部分资金，主要包括企业应付利税和利息、自有资金、企业未使用或未分配的专项基金。企业在并购时，使用内部融资方式对企业自身的财务状况和经营状况有较高的要求，但是采取这种方式筹集并购资金具有一个最大的优点就是融资成本低。外部融资方式包括债务融资（债务融资包括债券融资和银行贷款两种方式）、、权益融资（优先股融资、普通股融资和换股并购）、混合性融资（可转换债券融资、认股权证）、创新融资方式（买壳上市、杠杆融资、无偿划拨）。

二、中国企业并购融资方式存在的问题

1.内部融资存在的问题

对于目前我国的企业来说,尽管也有一些大型企业的财力雄厚，但大多数企业的规模较小,盈利能力有限,普遍处于资本金不足、负债率过高的状况，很难保证并购所需的一定份额的资金要求，即使能够保证，但完全或大部分用自有资金进行并购会降低企业经营的灵活性,增加了流动性风险。

2.债务融资存在的问题

（1）债券融资审批手段严格

债券融资对发行主体的盈利能力、负债规模等指标具有十分严格的限制。企业在发行债券的时候要经过几道很严格的审批程序，分别是国家发改委监督发行额度、人民银行控制发行利率、证监会与证券交易所审批上市。我国的公司债没有场外交易所，只能在证券交易所进行交易，交易所上市的债券必须进行严格的标准化设计。

（2）限制条件较多

根据我国《证券法》的相关规定，企业发行债券必须具备以下几个条件：①净资产额高于3000万元人民币；②债券总额低于净资产额的40%；③近3年平均可分配利润高于债券1年利息。④利率低于国务院限定的利率水平。另外，企业发行债券筹集的资金不得用于弥补亏损和非生产性支出。除此之外《企业债券管理条例》规定债券融资不得用于股票买卖等风险性投资。

（3）债券交易所上市的成本高

企业债券到证券交易所上市的成本是很高的，发行额较小的债券是根本无法承担这种高昂的上市成本。

（4）企业债券本身的问题

由于政府对债券发行的利率限制十分严格，《证券法》规定债券发型的利率不得高于国务院限定的利率水平，并且债券交易极其缺乏二级市场，这导致我国的企业债券的收益率低、安全性相对差、流动性差等特点，极大的限制了企业债券的销售，也极大的限制了企业并购对债券融资的使用。

（5）并购贷款融资并不充足

我国为并购提供贷款的融资渠道仅限于商业银行，由于商业银行按规定要对申请贷款的企业的信用状况、财务状况乃至发展前景进行严格的控制和审查,包括对并购企业的审查,有的还约定了一些限制性条款,通常只有实力强、效益高、风险低的企业才能得到商业银行的支持,门槛过高使得很多规模较小的企业被商业银行拒之门外。

3.可转换债券融资存在的问题

20世纪70年代后期，可转换债券在西方发达国家诞生，目前是世界发达国家企业筹集资金的一种重要方式。

（1）票面利率低

根据相关规定，我国企业发行的可转换债券的利率必须低于银行同期存款利率和同期同等级企业债券的票面利率。

（2）回售条款形同虚设

回售条款为可转换债券的持有人提供的一项安全性保障，回售条款的设置为债券持有人在转股可能性较小的情况下赋予了一项选择权利，从而能够避免债券持有人遭受更大的损失。当其转换价值低于债券面值时，持有人可以要求债券发行人以面值加利息补偿金的价格收回可转换债券。企业发行可转换债券时必须带有回售条款，但我国同时也设置了向下修正条款，这极大的限制了回售条款的作用。所谓向下修正条款就是指转股价格在股票价格低于转股价格的时候能够向下修正，直到修正到一个能够对投资者产生吸引力的新的转股价格，以此来并促进可转换债券转股，避免债券回售的情况出现。

4.权益融资存在的问题

（1）收购主体上市资格规定很严格

发行股票存在的问题是股票发行的规定较严格。《证券法》规定，我国的公司申请上市必须符合以下条件：①股票经已经公开发行；②公司股本总额超过人民币3000万元。③财务报表无虚假记载；④公司近三年无重大违法行为；⑤发行的股份达到股份总数的25%。我国目前的股票发行总数增长速度很快，但是发行的流通股所占比重较低，增涨速度却十分缓慢。

（2）融资规模受到限制

根据我国相关的法律规定，企业通过发型股票融资方式获得的资金不能多余股票发行之前一年企业净资产的两倍，这个规定极大的限制了企业并购时通过股票融资获取资金的规模。

5.创新性融资存在的问题

创新性融资方式发展不容乐观。目前我国企业并购中富有新意的融资方式或融资工具匮乏，融资现状堪忧，市场和投资者对于创新性融资方式或融资工具的认同度偏低，创新性融资方式和融资工具的发展形势不容乐观。

参考文献：

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[3]王艳林.中国企业跨国并购融资支付方式剖析[J].商业时代,2009年第20期.

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[5]陈本昌.中国企业海外并购的现状、面临的问题及对策分析[J].沈阳农业大学学报：社会科学版,2008(4).

4.公司并购方式选择之利弊分析 篇四

公司并购也称为企业兼并，投资者进行并购的目的通常是为了获得目标公司的资产、技术、经营权或市场等，一般以购买目标公司的资产或股权方式进行，也就是通常所称的“资产收购”和“股权收购”。究竟采用何种形式进行并购，并购人员必须要在尽职调查的基础上为客户提供建议。

一、资产收购与股权收购的比较

（一）定义不同股权收购是从股东手上购买目标公司股东出资权利的一种收购方式。它通过购买目标公司股东的股权或股份（有限责任公司为股权，股份有限公司为股份）的方式进行，继而达到控制目标公司的目的。资产收购则是收购者以支付有偿对价直接取得目标公司资产所有权的一种收购方式。通过资产收购的方式，投资者可以最为快捷、便利的方式直接取得选中的优质资产，同时又可以与目标公司划清关系。

（二）主体不同资产收购的主体是作为买卖双方的两家公司，即收购方和目标公司（即资产所有权人）。股权收购的主体是收购方和目标公司的股东。资产收购的签约主体是目标公司与收购方，股权收购的签约主体是目标公司的股东和收购方。

（三）收购的标的不同资产收购的标的是资产的所有权，出售的资产可以是目标公司的全部资产，也可以是经过选择的特定资产，且不包括该公司的负债，与公司的债权债务不发生任何关系，收购价格一般仅取决于资产的市场价值。股权收购的标的是目标公司的投资者的股权，可以是部分股权也可以是全部股权。而影响收购价格的因素则很多，包括目标公司的资产价值、债权债务数额及或有负债。

（四）支付对价的方式选择不同资产收购时用于支付收购款的一般情况下是货币，而股权收购的支付手段除了货币外，还有很多种，辟如：股权、实物资产、经营管理权等

（五）收购受益人不同资产收购后，资产的所有权与目标公司分离，收购款进入目标公司成为公司的收入，但股东不能直接从资产出售行为中直接受益。股权收购后，资产仍留在目标公司，股东直接取得收购款后，股东与目标公司分离，失去对目标公司控制权。

二、收购过程中的风险考量点

公司并购过程中存在着许多明确的或潜在的风险，众多因素决定着并购的成败。这里选择几个收购方经常遇到的风险点进行阐述：

（一）法律风险主要包括：目标公司持续经营的合法性。收购前目标公司尚在正常生产经营，并不表示收购后也必然能够正常生产经营。目标公司设立过程中是否有特许情况，原审批过程中是否向有关管理部门作出过承诺，是否有受到过行政处罚，并购是否符合当时法律、法规和规范性文件的规定，并购是否须前置审批等环节均有可能存在并购障碍。收购标的是否履行了必要的资产评估、验资等程序，当处置标的涉及国有资产时则受限更多。

如果是外资并购，行业准入则是首先要考虑的问题。另外，相对于收购方而言，导致收购合同效力瑕疵的风险更多的来自于出售方，如：是否有权出售资产或股权，签约前是否已履行了法定程序，是否已取得充分授权等均有可能使所签的收购协议无效或部分无效。

（二）价值风险目标公司资产、债权债务等情况可能会影响并购的成败。当股权收购时，目标公司的债权债务不发生转移，是承继的。对如实记载于目标公司会计账簿的债权债务，收购方可以事先作出恰当评估，但对于或有负债或侵权之债只有当债权人主张时才会露出水面，如未能事先进入收购价格的评估考量范围，最终达成的交易价格必然存在价值风险。

而当资产收购时，资产的所有权瑕疵、品质瑕疵等也须重点予以关注，如果在交易过程中资产被查封，那将是一件十分麻烦的事。

（三）税务风险不论是资产收购还是股权收购，税务是无法避开的环节。表面上来看，资产收购的税务风险是可预测的，在可控范围内。双方仅需按税法规定测算所需缴纳的总费用，再约定交易税费如何分担即可。而在实际操作过程中，也会遇到无法完成交易的情况，辟如：出售方以往欠税未缴清，税务部门不同意开具交易发票导致无法办理权属过户。

而股权收购时，税务风险则更多，如：目标公司欠税情况，有无不良记录，是否需补缴税款等。股权转让所得如何申报纳税，目标公司是否有代扣代缴义务等也会给并购增加成本风险。

（四）效益风险目标公司的资产状况、经营能力、经营状况、竞争能力、技术能力、盈利能力、员工素质等都是效益风险的因素。特别是对于知识产权的收购，如：商标权、著作权、专利权、专有技术等，由于其效益的发挥好坏完全取决于原权利人或使用人，如果管理者或生产者不能顺利对接，再好的技术或权利对于收购方来说都不能物尽其用。

三、资产收购与股权收购利弊分析

不管是资产收购还是股权收购都不能简单地用“好”与“坏”来评判，而是需要根据并购案的具体情况取舍采用，综合分析利大于弊的，即为合适的方式。当收购者意在整体并购时，资产收购的优点可以归纳为：

（一）可以避开目标公司股东间的争端，直接与目标公司签约。如果目标公司股东结构复杂，特别是整体收购时，必须要取得全体股东书面一致同意。因此，收购股权的谈判难度大，进度慢。由于任何股东对其他股东对外转让的股权均享有优先购买权。当股权收购遇到少数股东阻挠时，则收购风险增大。

（二）可以避免承担被购方的“或有负债”，降低并购风险。或有负债的风险主要来自于：对外担保、税务征收与处罚、侵权行为、违规行为处罚等。如果目标公司有存续年限较长、历史沿革复杂、经营管理者变更频繁，长期亏损等情况，则或有负债产生的存在可能性会增大。而在会计师事务所所作的评估报告、审计报告中一般也不会反映，除非是目标公司主动坦白。

（三）可以避免未足额出资部分的出资义务。如果目标公司的注册资本与实收资本不一致，则说明股东尚未全额出资。由于股东有足额出资的义务，对于注册资本与实收资本之间的差额，债权人可以要求股东在未足额出资的范围内承担赔偿责任。即公司的债务可能会转嫁给新的股东。

（四）可以调整资产的帐务数值，在特定条件下可减少企业所得税或减少资产再次转让交易成本。目标公司拥有的固定资产（主要是房地产）价值在会计帐薄上以折旧后的历史成本入帐（即入帐价值较小）。资产收购后收购价即为资产的帐面价值，可提折旧的基数相应调高，取得较高的折旧费用，相应减少应纳税所得额。

而股权收购不会影响资产的帐面价值，资产价值保留为原始帐面价值，如以后再次出售，出售取得的收入与帐面成本相差必然很大，所需缴纳转让税费增大。而这一部分在帐面低做的资产价值所产生的税费本应是现出让股东承担的，最后却以股权收购方式转价给了收购方。

（五）资产收购所需调查的信息相对较少，承担的风险也相对较小。资产收购只需要考虑资产实际价值、权属、过户税费、未来增值空间等。而股权收购则要对企业作相对全面的调查，如：企业历史沿革、人事关系、股权结构、股东意愿、债务、或有债务、税务、资产状况，稍有遗漏都有可能使实际收购成本增加。

（六）老企业的全体员工与新企业重新签订合同，有利于重新择优录用员工、减少后续裁员时的成本及风险。老企业的员工大都工龄很长，以股权转让方式收购公司后，未经员工本人同意公司是不能辞退的，否则须支付双倍补偿。

当然，资产收购也有相较于股权收购的弊端：

（一）税务成本较高。不能享受目标公司因亏损而带来的所得税的减免。交易时的税收成本也相对较大，房地产过户时的土地增值税、契税、营业税、企业所得税等过户税费、设备转让时的增值税，目标公司清算后所得税，股东清算所得的所得税等。而股权转让方式，交易发生在目标公司的股东之间，收购股权系受让方对外投资，既不会对受让方产生税费，对目标公司的税务也不会产生影响。

（二）由于股权收购仅仅是股东变更，企业的实际经营者、管理者、生产者不发生直接关系，对企业经营不致产生较大影响。而资产收购后需要逐步建立与员工的关系，生产经营可能会受到短期影响。目标公司长期经营而建立的品牌知名度在让渡到新企业时不能确保100%被认可或顺利对接。

（三）特别是对于特许经营行业，生产许可证延续是一个需要特别关注的问题。对于那些行业准入门槛较高的项目，如：环保审批严格的项目（排污指标、区域限制）、国家限制发展的项目（行业饱和、经济指标限制、布局限制），生产许可证是否能够顺利取得、审批所需化费的时间、精力乃至于财务成本都是受让方必须要综合考虑的。除此之外，资产收购的同时须办理商标、生产技术等的权属转移，办理手续相对复杂一些。

资产收购和股权收购并不是对立的，有时在一个并购案中可以结合采用。通过二者的结合以取得优质资产、排除潜在债务、避免重大纠纷，最终甩掉包袱，轻装上阵。

公司并购实践中，大型公司为确保收购的成功，对收购方式的选择往往慎之又慎，有时不惜化费大量的时间、精力和费用。但也有些涉足并购不深的投资者，仅凭自己对目标公司的感觉，有时甚至仅仅考虑到股权收购在当下可以交缴税，就做出最终的决定，结果可能事与愿违、得不偿失。

5.并购融资方式创新 篇五

论文关键词：国有企业 并购 融资

一、我国国有企业并购融资存在的问题

1 资本市场融资发展迟缓。在并购实践中我国国有企业大部分股权融资是通过发行新股和增发配股等方式筹集所需资金的。企业通常以首次上市公开发行时募集的资金作为并购资金，或是一些业绩较好的企业通过配股的方式继续募集资金，为并购做准备。但是我国企业是否具有股票发行资格以及股票发行的规定都比较严格，募集资金数额一般不能超过其发行前一年净资产额的两倍，上市公司发行新股的，募集资金数额一般不能超过其发行前一年净资产额。加之我国资本市场正处于调整阶段。系统性风险以及政策因素不容忽，这都限制了国有企业的融资发展。导致了只是很少一部分企业能够利用上述手段进行并购融资。

2 贷款融资应用有限。银行信贷资金受银行短期偏好信贷倾向、资本金偏低及计划性经营理念等方面的限制，只是一定程度上解决企业维持与扩大生产的正常经营所需，很难在企业并购中发挥应有的作用。而且根据有关规定，通过银行借款所融资金不能用于股票二级市场对上市公司的收购，一般只能用于非上市企业的并购或只能用于收购国家股、法人股。而且银行对企业的并购贷款常常需要提供担保或需要贷款企业以一定的资产作为抵押才能发放。再加上贷款利息比较高，使企业难能负担此项贷款，因此银行贷款在企业并购融资中发挥的作用不是很大。

3 债券融资比例小。在我国一般只有上市公司或重点国有企业才可以发行公司债券。影响一般国有企业通过发行债券进行融资的因素有，一是发行债券要经过复杂的审批，往往导致资金筹集与需要的时间上不搭配，由于指标的限制，有限的规模决定了发行人选择的局限性和筹资数量的有限性。二是发行债券的严格条件将许多国有企业拒之于债券筹资的门外。三是债券筹资难以用于并购支付。我国对债券筹资的用途有明确的规定，企业发行企业债券所筹资金不得用于房地产买卖、股票买卖和期货交易等与本企业生产经营无关的风险性投资。股权并购涉及股票买卖，因而该条款限制了为股权并购而发行的企业债券融资。债券融资在企业并购中的应用也十分有限。

4 我国企业并购融资受到法律法规的制约。由于金融机构不得为股票交易提供贷款，而股权并购也属于股票交易范围之列，因而就限制了银行为股权并购提供贷款的行为。而债务性融资方面同样存在诸多限制，<公司法>规定公司制企业累计债券总额不超过公司净资产额的40，，债券的利率不得超过国家限定的利率水平等，<企业债券管理条例)规定“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率40%，这些规定都对债券的发行起到了很大的约束作用。一般而言企业债券的风险比银行存款的风险要大，高风险下没有高收益的预期，企业债券就失去了吸引力，再加上债券交易不如股票交易活跃，因而限制了国有企业的融资渠道。

5 不规范操作现象严重。由于我国市场经济体制尚不完善，许多企业的并购行为均由政府机构操纵，并非企业自愿，而是政府行为。政府行为对国有企业并购的干预现象比较严重。由于政府的干预，不同的企业在计算并购融资需求量时面临的情况会有很大的差别，一部分企业可以以较低的价格收购目标企业，融资压力较轻，而另外一些企业有可能会有相对较重的融资压力。这一方面阻碍融资市场的公平发展，另一方面也造成了企业并购中缺乏应有的积极性与自主性，抑制了企业并购融资的内在冲动。此外行政控制等非市场手段的应用，也很难保证企业并购融资的外在资金支持。政府只关注并购时的资金需求，而并购后的资金支持及企业运作往往因资金缺乏而影响其正常经营和整合效果。

二、国有企业发展并购融资的建议

1 拓宽融资渠道。内源融资是企业并购融资的首选，利用内部资金进行并购，一方面不会增加企业的财务负担，财务风险小，另一方面不会向市场传递不利于企业价值的影响因素。在国有企业并购中，应尽可能合理地从企业内部筹集并购资金，除企业自有资金外，利用企业除现金以外的其他资产进行产权置换或产权出资，不仅能降低融资成本，减少融资风险，而且可以盘活存量资产，实现某些领域退出，收回债务等等，对企业是极为有利的。

其次，在保证并购企业控制权并保证每股收益增长的前提下进行换股并购。不仅可以解决资金支付的问题，而且可以降低收购价格被高估的风险和并购整合风险，获得目标企业管理层支持等多方面的好处，对于大规模的并购尤其如此。目前。我国大多数急需扩张的国有企业并不具备大规模向金融机构融资或者公开发行的条件，利用换股方式进行并购运作不失为一种好的选择。

再次，国有企业可以利用借款和发行证券(包括债券、股票和可转换债券)等渠道进行融资。选择这种融资渠道应综合考虑融资规模、期限、成本，确定企业的最佳资本结构。如果最佳资本结构要求采用权益融资，那么就采用发行股票。否则应优先考虑银行借款，再考虑发行债券。

2 发展利用创新融资工具。与国外相比。在国际并购融资中广泛使用的垃圾债券、认股权证、可转换债券、优先股、票据等融资工具在我国并购融资中应用很少，有些并购融资工具如杠杆收购中的过桥贷款等尚不完善，但是吸收借鉴国外先进融资手段，应该成为国有企业进行并购活动的明智选择。

(1)股权租赁。股权租赁是指各类投融资主体作为联合收购者，与收购方合作收购企业，持有目标企业拟转让的全部或部分股权。在收购完成后，投融资主体将所持股权作为租赁标的物，通过设定租赁期限和收益的方式，逐步将所持股权转让给收购方，以完成并购。对收购方而言，股权租赁可简单归结为出售一租赁一回购。出售是指收购方在资金不足的情况下，将无力购入的股权出售给融资机构。此时，投融资机构实际承担了为收购方融资的功能，以减轻收购方的收购资金压力。投融资机构作为一个过渡性的股东，不以长期控制股权为目的，因此，必须与收购方签订租赁和回购合同。租赁期间，收购方可以有充足的时间来调度资金，等租赁期满后，再将这部分股权正式回购过来，从而完成整个收购。

(2)票据融资。企业并购交易中通过票据融资在我国很少应用。目前，我国的票据功能仅局限于支付信用结算工具，其融资功能未能得以充分发挥。

6.企业融资方式及其创新 篇六

目前国内中小企业在进行融资时采用的融资方式总的来说有两种：一是内源融资，即将本企业的留存收益和折旧转化为投资的过程；二是外源融资，即吸收其他经济主体的储蓄，以转化为自己投资的过程。一般而言分为两种：直接筹资和间接筹资。

（1）直接筹资方式

（2）间接筹资方式

（1）股权筹资

（2）债券筹资

股票及债券的某此缺点。

（3）借款筹资

（4）商业信用

（5）国家投资

（6）补偿贸易

补偿贸易是商品贸易、技术贸易和信贷相结合的产物，是企业之间，尤其是国际间投资、筹资的一种方式。通常做法是：不用现汇而在信贷基础上，由其他企业或外国厂商为本企业或我国企业提供生产设备、技术、原材料，投产后以本企业产品返销方式分期偿还设备、技术或原材料价款。

（7）租赁筹资

（8）联营筹资

创新中小企业融资方式

【

（一）大力推进以股权融资为主体的多层次资本市场体系的建立多层次的资本市场体系。

（二）建立中小企业基金，加强和改善中小企业的金融服务，应尽快建立为中小企业服务的基金，用于中小企业的创业资助、技术创新和风险经营，保证中小企业产品结构的调整和科技成果产业转化能够顺利完成；加强和改善对中小企业的金融服务，在面向中小企业提供短期资金方面，银行可考虑采用英美银行“透支账户”管理方式，即给账户合格的申请者一个可透支额度，并根据情况发展调整这种额度。这种方式不仅可扩大银行的贷款业务，而且有助于控制或降低银行小额贷款的风险和管理成本。

（三）为中小企业开辟债券融资渠道，发展中小企业创业投资基金我国《公司法》、企业债券管理条例》虽然没有明确规定非公有制中小企业不能参与企业债券的发行，但其中许多规定给中小企业发行债券设置障碍。政府应在政策许可的范围内和债券资信评级的基础上允许中小企业中一批成长性强、资产结构合理、信用等级较高的企业发行短期企业债券。同时要积极发展中小企业创业投资基金，为不具备创业板市场和二板市场上市条件的中小企业提供所需的资金。

（四）改进和试行适应融资方式转换的融资办法和融资工具】

１．综合授信

综合授信是指银行通过对企业信用等级、偿债能力等方面的调查，对一些经营状况好、信用可靠的企业，授予一定时期内一定金额的信贷额度，企业在有效期与额度范围内循环使用。企业可以根据自己的营运情况分期用款，随借随还，借款十分方便，节约融资成本。２．信用担保贷款

目前在全国３１个省、市中，已有１００多个城市建立了中小企业信用担保机构。这些机构大多实行会员制管理的形式，属于公共服务性、行业自律性、非盈利性组织。会员企业

向银行借款时，可以由中小企业担保机构予以担保。另外，中小企业还可以向专门开展中介服务的担保公司寻求担保服务。

３．买方贷款

如果企业的产品有可靠的销路，但在自身资本金不足、财务管理基础较差、可以提供的担保品或寻求第三方担保比较困难的情况下，银行可以按照销售合同，对其产品的购买方提供贷款支持。卖方可以向买方收取一定比例的预付款，以解决生产过程中的资金困难。或者由买方签发银行承兑汇票，卖方持汇票到银行贴现。

４．项目开发贷款

商业银行对拥有成熟技术及良好市场前景的高新技术产品或专利项目的中小企业以及利用高新技术成果进行技术改造的中小企业，将会给予积极的信贷支持。对与高等院校、科研机构建立稳定项目开发关系或拥有自己研究部门的高科技中小企业，银行除了提供流动资金贷款外，也可办理项目开发贷款。

５．出口创汇贷款

对于生产出口产品的企业，银行可根据出口合同，或进口方提供的信用签证，提供打包贷款。对有现汇账户的企业，可以提供外汇抵押贷款。对有外汇收入来源的企业，可以凭结汇凭证取得人民币贷款。对出口前景看好的企业，还可以商借一定数额的技术改造贷款。

６．金融租赁

案例：青岛啤酒的筹资策略

企业经营的根本目的在于盈利，但企业若没有资本投入是难以实现盈利的，因此筹资对于任何企业来说都是决定其生存和发展的重要问题，而筹资又有代价的，不同的融资方式，企业付出的代价也有所不同。就中国上市公司筹资现状而言，股权事资是其主要融资方式，上市公司的资产负债率普通较低。

目前中国上市公司仍将配股作为主要的融资手段，进而又将增发新股作为筹资的重要手段，这与发达国家“内源融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序大相径庭。其原因主在于以下几点：

【

1、中国上市公司股利发放率低，股票发行成本低廉，与境外市场高昂的发行成本相比，在与市盈率相适应的条件下，境外市场的筹资成本大概是A股市场的5-6位，A股市场融资效率较高。与此同时，对上市公司经营者没有形成有效的激励和约束机制，上市公司成了大股东“圈钱”的提款机。

2、金融监管力度的日趋加强和银行信贷终身负责制度的实施，使得银行极为惜贷，从而使得企业获取长期贷款比较困难，并且贷款利率相对较高。

3、经营者对负债融资到期还本付息这种硬性约束感到有极大的压力，因而不愿意冒险进行负债融资，致使上市公司争相增发新股，成为除配股之外的又一主要的筹资渠道。】

一、捆绑式筹资策略

然而就在此经济环境之下，青岛啤酒股份有限公司突破陈规、勇于创新、创造性地采取了增发与回购捆绑式操作的筹资策略。

2001年2月5日至20日，青岛啤酒公司上网定价增发社会公众公司普通A股1亿股，每股7.87股，筹集资金净额为7.59元。筹额效率较高，其筹资主要投向收购部分异地中外合资啤酒生产企业的外方投资者权，以及对公司全资厂和控股子公司实施技术改造等，由此可以大大提高公司的盈利能力。2001年6月，青岛啤酒股份公司召开股东大会，作出了关于授权公司董事分于公司下次年会前最多可购回公司发行在外的境外上市外资股10%的特

别决议。公司董事会计划回购H股股份的10%，即3468.5万股，虽然这样做将会导致公司注册资本的减少，但是当时H股股价接近于每股净资产值，若按每股净资产值2.36元计算，两地市场存在明显套利空间，仅仅花去了8185.66万元，却可以缩减股本比例3.46%，而且可以在原来预测的基础上增加每股盈利。把这与公司2月5日至20日增发的1亿股A股事件联系起来分析，可以看出，回购H股和增发A股进行捆绑式操作，是公司的一种筹资策略组合，这样股本扩张的“一增一缩”，使得青岛啤酒股份公司的股本仅扩大约3.43%，但募集资金却增加了将近7亿元，其融资效果十分明显，这种捆绑式筹资策略值得关注。

二、动因分析

青岛啤酒股份公司之所以采取此种筹资策略，主要是基于增发新股及股份回购等动因来考虑的。

（一）增发新股的动因

【

1、融通资金，持续发展。从资本运作角度出发，上市公司为了今后的可持续性发展，必须寻找并培植新的利润增长点，这就需要大量的资金来保证企业项目的顺利实施。上市公司通过配股筹资面临着困境，其主要原因是拥有绝大多数股份的国有股持在者普通资金匮乏，无货币资金参与配股，难以满足上市公司（特别是大股东）筹资的要求；再加上国家和法人股不能上市流通，缺乏一个畅通的流通转让渠道，其参与配股的积极性不高，如果放弃配股，又会使国在法人处于不利的投资地位，甚至造成国有资产流失。因此，需增发新股。

2、调整股权结构。目前，中国大多数上市公司股权结构不合理，普通存在国有股比例过大、社会公众股比例偏小的现象。据统计，在2000年上报的沪深两市A股公司中，国有股、国有法人股在总股本的比例超过50%的公司有498家，占全部1040家公司的47.88%超过75%的公司有406家，占上市公司总数的39.04%，有的甚至达到93%以上。形成事实上的“一股独占”或“一股独大”。增发新股由于全部为社会公众股，相对提高了社会公众股的比重，有利于发挥社会股东的监督和决策作用，有利于建立健全完善的公司管理结构。

（二）股份回购的动因作用

1、实现经营目标。企业的经营目标是实现企业利润最大化及股东财富最大化。对于资金大量闲置，一时又没有投资项目投入的公司来说，与其闲置资金不用从而增加企业资产增值压力，还不如将资金用来回购部分股票，以减轻公司未来的分红压力，同时提升股票内在品质，为股价上涨创造空间

2、改善股权结构，使公司符合绝对控制企业（股权比例底线为30%）的规范。通过回购并注销国有股，能迅速有效地降低国有法人股在全部股本中的比重，改善股本结构。

3、优化资本结构，增强盈利能力。通过股份回购可以适当提高资产负债率，更充分地发挥“财务杠杆”的作用，增强公司的未来盈利能力，从而提升公司股价，使股东财富最大化，给公司股东更高的回报，同时增大其他公司对本公司收购的难度。

4、增强上市公司的持续筹资能力。从资本运营的角度出发，上市公司为了今后的可持续发展，必须培育并不断加强公司持续的筹资能力，重视证券市场的再筹资能力。】

（三）捆绑工筹资策略的财务效果

上述筹资策略，将给上市公司带来显著的财务效果，主要表现在以下几个方面：

1、取得了生产经营及扩张规模所必需的资金。上市公司股权融资具有筹资最大、财务风险小、筹集资金质量高等优点，通过上述筹资组合策略，在市盈率较高的资本市场上发行股票，公司既可以筹集大量资金，又没有增加公司的分红压力，可以说是一举两得。

2、调整了公司的股权结构。中国上市公司股权结构设计极不合理，非流通股份占绝对控制地位，通过增发社会公众股和回购非流通股，可以大大降低国有股东的持股比例，同时以满足国家对绝对控制和相对控制企业的目的，有利于建立健全完善的公司治理结构。

3、提高了公司的融资效率。上市公司增发新股大多采用上网定价发行方式，该方式发

行费用高，融资速度快，并且在中国发行失败的可能性极小，通过股份回购可优化公司的资本结构，可使公司的筹资成本最小化，两方面都对公司提高融资效率起到了积极作用。

4、提高了公司每股的收益并提升了公司的市场价值，有利于实现企业价值最大化。股份公司的每股盈余是衡量公司管理当局经营业绩的重要标准。通过筹资组合扩大了企业经营规模，培育了公司新的利润增长点，提高了企业的盈利能力。通过股份回购缩减了公司股本总额，两方面都对增加每股盈余起到了积极的促进作用，其结果大大增加了每股收益，吸引市场投资者作出积极的反映，推动股价的大幅上扬，在投资者中树立了良好的市场形象，公司的发展前景也可被投资者所认同。

5、优化了财务杠杆，提高了企业竞争能力，增大了其他公司收购的成本，进而有效防止了被其他公司恶意兼并或收购。

6、从纳税的角度考虑，股利应征收20%的个人所得税，而资本所得税的税率远低于股利所得税率，将股份回购看做是一种替代现金股利的股利分配形式，无疑会受到投资者的青睐。

总 结：

7.并购融资方式创新 篇七

一、企业并购的含义界定及融资方式的特点

1. 企业并购的含义。

企业并购是企业兼并和收购的总称。兼并是指在市场机制作用下, 经过产权交易, 由两家或多家企业合并组成一家企业, 通常兼并是由一家企业吸收另一家或多家企业的形式。兼并有狭义和广义之分, 狭义的兼并指一个企业吸收另一个企业或多个企业, 前者保留法人资格, 而后者则失去法人资格或改变法人实体, 并只作为前者的一个组成部分而存在;广义的兼并则包括合并、收购等多种形式。收购强调控制权和经营权的转移, 但被收购企业的法人主体地位并不会消失。企业并购是指企业在市场条件下, 为获取目标企业的控制权 (部分或者全部) 而运用自身可控制的资产 (现金、证券或实物资产等) 去购买或者交换目标企业的资产 (股权或实物资产等) , 并因此使目标企业法人地位消失或目标企业的控制权及经营权发生转移的行为。

2. 企业并购融资方式及特点。

一是主要以外部融资为主;二是企业可以选择应用的并购融资方式十分有限;三是企业并购融资渠道不畅, 融资工具品种单一。

二、我国企业并购融资现状

1. 我国企业并购内部融资现状。

我国企业内部融资的资金来源是在满足企业自身正常发展以后留存的可自由支配的现金。由于我国确立法定公积金制度使企业实行利润留成制到现在只有十几年时间, 而大量的非公司企业并不适用法定公积金制度, 这使得企业很难积累到大量的并购资金。另外利用折旧基金追加投资是有效补偿资金的途径, 但它有一个前提条件, 即必须在原有固定资产更新之时, 有足够的货币积累来“补偿”。因此, 企业可用于并购的资金必须能保证固定资产更新、保证大修理前提下结余的折旧费或大修理费用。

2. 我国企业并购外部融资现状。

(1) 银行贷款方面。通过向银行贷款可弥补内部融资的上述缺陷, 但从我国实际情况看, 一方面, 企业自身的负债率高, 国有企业的平均负债率达65%～70%左右, 再向银行融资能力有限;另一方面, 银行对企业贷款加大了控制和审查力度, 只有那些素质高、实力强的企业和高效益、低风险的投资项目才有可能得到银行的资金支持, 即使这样也常附有一些附加条件。 (2) 我国对金融机构资金进入股市有严格限制。我国的《商业银行法》和《保险法》中分别有商业银行和保险公司不得投资股票, 信贷资金不得进入股市的规定。而根据《证券公司管理规定》, 证券公司持有同一企业股票的数额不得超过该企业股份的5%和本公司资本金的10%。在实际操作中, 任何形式的融资都只能以短期贷款的方式发放, 而且通常需要由证券公司提供信誉担保。对于从证券市场上直接融资, 也有比较严格的规定。迄今为止, 还没有企业通过发行可转换债券进行并购融资。至于发行认股权证, 目前在我国还没有明确的法律依据。

3. 我国企业并购杠杆收购融资的现状。

杠杆收购是一种比较好的公司并购方式, 我国目前已经具备了杠杆收购的宏观经济背景要求, 但目前我国上市公司还没有出现一例真正的杠杆收购案, 这主要是因为在我国还存在一些实施中的障碍, 表现在:一是我国企业并不普遍具备杠杆收购目标企业所要求的条件;二是资本市场不发达;三是法律环境的障碍。目前杠杆收购同我国一些现有法律法规的规定相抵触。

三、企业并购融资方式存在的问题及原因分析

现从并购融资市场外部环境和企业自身情况两个方面来分析制约我国企业并购融资方式运用选择的因素。

1. 并购融资法律政策不完善。

至今为止, 我国于2006年5月颁布的《上市公司收购管理办法》是目前我国企业收购最为详尽的法规, 但这部法律只是对换股并购这种支付方式给予了法律上的明确和支持, 但没有规范和明确有关详细的操作细则方法。

2. 国有股份不流通。

目前我国不能流通的国有股、法人股占上市公司总股本的比重很大, 由于股份不能流通, 严重限制了企业换股或控股式并购, 不利于企业并购融资活动。根据发达国家的并购惯例, 收购方完成对目标企业并购后, 通过整合提高效益, 收购方一般通过转让部分股权来偿还部分债务, 但由于我国股份的不流通, 股份“锁定”的可能性很大, 公司很可能找不到愿意接受相应价格的股份购买人, 公司还款的方式单一使并购融资提供方缺乏相应的保障。

3. 我国资本市场发展尚不成熟, 使得并购企业融资渠道有限。

我国资本市场发展尚不完善, 银行之外的有组织的金融工具和机构缺乏, 有价证券市场相对不发达。我国资本市场的主要途径有:银行信贷市场、股票市场、国债市场、企业债券市场、基金市场等金融投资市场, 政府与企业的直接投资以及外汇市场与外资投资市场。在我国企业并购融资中, 银行信贷资金市场化程度低, 证券发行呈上升趋势但比例很低, 一些规模庞大的社会基金还不能充分进入资本市场。由于资本市场的落后, 我国并购企业无法通过外部融资得到并购必须的资金, 过分依赖内部融资渠道, 借贷、证券等外部融资规模十分有限, 不能满足并购市场迅速发展的需要。

4. 目前国内银行和非银行金融机构尚不能对MB0提供全面直接的融资支持。

一方面由于我国《商业银行法》、《保险法》规定, 商业银行和保险公司不得投资股票, 信贷资金不得进入股市, 这些法律严格限制了以投资套现为特征的“小鱼吃大鱼”式的杠杆购并在我国的出现;另一方面尽管企业应收账款等资产流动性很高, 但在我国由于信用体制的不健全, 企业间普遍存在着三角债问题, 以这部分资产作为抵押往往会产生很大风险, 加之商业银行的改革正处于攻坚阶段, 对风险厌恶程度较高, 所以通常不愿意提供此类贷款, 同时不健全的信用制度也使个人通过银行融资难上加难。

5. 企业发行股票、债券的限制条件过多。

从发行的主体来看, 我国《公司法》规定, 公司债券发行主体只限于股份公司、国有独资公司和两个以上国有投资主体设立的有限责任公司, 其他任何企业、个人均不得发行债券。这样, 许多民营企业、集体企业便被剥夺了债券融资的权力。从发行方式来看, 股份公司净资产不得低于人民币3000万元, 有限责任公司净资产不得低于人民币6000万元, 累计债券发行总额不得超过公司净资产的40%, 债券利率不得超过国家规定的利率水平, 这些条件将众多中小企业关在企业债券的门外, 同时使企业发行高风险、高利率的垃圾债券成为梦想。《公司法》规定公司发行新股, 必须具备一系列条件, 如前一次发行的股份募足并间隔一年以上;除公司以当年利润分派新股外, 向股东支付股利需要公司在最近三年内连续盈利;公司在最近三年内财务会计文件无虚假记载;公司预期利润率可达同期银行存款利率等, 这些都限制了企业并购的股票融资方式发展。

四、企业并购融资方式的发展策略

1. 制定和完善并购融资相关法律法规及政策。

首先, 制定专门有关并购融资的法律或法规, 如企业并购法、综合证券融资法等, 鼓励和规范企业并购及融资行为, 为并购企业在并购活动中的决策、操作、监督、调控提供法律依据。其次, 修改现有法律中限制企业并购行为的规定, 放松和取消对并购活动中资金的来源和去向的严格限制, 为并购企业灵活选择融资方式提供一个广阔的空间。

2. 丰富和完善金融工具, 加强混合型融资工具在并购中的运用。

由于我国金融市场发展还不完善, 所以当务之急是加强我国金融产品创新的研究与开发力度, 丰富和完善各种金融工具, 探索发展综合证券收购方式, 大力推动可转换债券、杠杆融资、卖方融资等混合性并购融资工具的运用。 (1) 发展可转换债券市场。放宽可转换债券的发行条件, 丰富可转换债券的发行主体。监管部门可以适当放宽可转换债券的融资条件, 特别是一些高科技风险产业的企业, 可转换债券市场更应该积极支持。国有企业如果要实现国有资本的部分或全部退出, 也可以在可转换债券市场上进行创新和试点。吸引更多资金进入可转换债券市场。措施包括:鼓励组建、发起可转换债券投资资金;将基金投资与债券市场的比例调高, 或规定一定比例的资产必须投资于可转换债券;鼓励社保基金和保险基金进入可转换债券市场。 (2) 大力发展企业杠杆收购融资。杠杆收购融资最主要的特点和优势:一是筹资企业只需要投入少量的资金便可以获得较大金额的银行贷款以用于收购目标企业, 起到四两拨千斤的奇效。二是杠杆收购融资可以采用不同的融资方式, 灵活设计不同的财务模式。由于我国在发展杠杆收购方面还刚刚起步, 同时资本市场、债券市场和货币市场以及信用工具都不发达, 利率杠杆反应迟钝, 企业缺少灵活性强、流动性强的融资工具, 缺乏成熟的市场, 所以应该从这几方面入手, 进行不断的规范与完善, 拓展杠杆收购的发展空间。 (3) 卖方融资。企业并购一般采取的是并购企业即买方融资, 当买方无条件从银行获取抵押贷款时, 可能会因市场利率抬高, 而不愿以此市场利率获取贷款, 此时, 欲被收购方即卖方为出售可能愿意低于市场利率为买方提供并购资金, 买方在完全付清贷款后才可得到卖方的全部产权, 若无力支付时, 则卖方将收回全部资产, 通常是以分期付款方式来收购目标企业, 也即双方完成并购时, 卖方不全部支付收购资金, 而只支付其中一部分, 剩余部分待并购后若干年分期予以支付。 (4) 设立企业并购基金。企业并购基金是共同基金的创新品种, 在20世纪80年代美国企业并购过程中发挥了非常突出的作用。该基金既具有共同基金“集体投资、专家经营、分散风险、共同受益”的共性, 又因其有明确的投资倾向而独具特色, 主要体现为高风险、高收益、筹资迅速, 并能为企业提供其他服务等。在目前我国企业资产重组、兼并收购蓬勃发展的时期, 设立并购基金具有极强的现实意义与可行性。并购基金选择正确的投资对象, 为其提供融资以促进并购活动的完成, 对于中小投资者而言, 尤其是那些偏好风险的基金投资者而言, 也是很有吸引力的。

3. 发展资本市场, 充分利用社会闲散资金。

截至2005年12月末, 我国城乡居民储蓄存款突破14万亿元, 可是直接投资范围狭小, 加之投资渠道匮乏, 国债发行量有限又难以满足需求, 使居民只能被动储蓄, 不能有效进行投资。同时我国资本市场也表现出容量较小的缺陷, 但我国股市仍有巨大的发展空间, 如果证券比率提高为30%, 则一年可实现直接融资的股票总市值就达15亿元。这对那些长期融资需求得不到满足, 迫切要求拓宽资本市场渠道的企业来说, 是极其重要的, 但同时也需要规范直接融资行为、加快规范资本市场的步伐。因此, 目前应当加快资本市场建设, 积极引导、培养和监督, 让其发展壮大。同时对于业绩优良的并购集团和条件较好的子公司, 要积极分配上市指标, 以规范我国企业并购融资的方式。

4. 增发新股或向原股东配售新股以获取并购资金。

在我国的股权融资实践当中, 企业公开发行新股有两种形式:一是首次公开发行, 二是原股东配售股。两者都是利用自有资金进行并购, 以降低并购成本。定向增发新股作为并购支付手段, 在西方资本市场上是比较常见的, 实际上就是海外常见的私募。在我国是新《证券法》正式实施和股改后股份全流通两大背景下的一项新政。从定向增发的优势来讲, 一方面是因为具有低成本募集资金的优势。公开募集资金需要聘请承销机构等, 这些均需要支付余额不小的费用。而定向增发因为向特定的机构投资者募集资金, 因此只需要找到这些机构投资者, 经过询价, 就可以轻松完成募资的所有环节, 其费用相对低廉。这对上市公司来说, 无疑是一个不可忽视的优势。另一方面, 定向增发还具有节省时间的优势, 由于其省去了公募所必须的刊登招股说明书等环节, 使其节省时间的优势非常明显。此外最为典型的是应用换股收购方式, 即并购企业通过向特定投资者发行本公司的股票, 以新发行的股票替换目标企业的股票达到收购目的。

5. 充分利用银行资源。

在西方企业并购中, 投资银行作为财务顾问起到了很好的媒介作用, 若没有这些中介机构向公众发行股票和债券来筹资, 仅靠企业本身的资本很难进行大规模的并购。在我国资本市场起步晚、规模小, 以银行为主的间接融资市场仍是我国金融市场的主体。作为直接融资市场的重要角色, 投资银行尚未发展起来。因此, 我国开展企业并购, 应充分发挥投资银行等金融机构的中介作用, 充分运用投资银行、证券公司的资本实力、信用优势和信息资源, 为企业并购开创多样的融资渠道。如果商业银行能积极参与到并购融资当中, 将会大大拓宽企业并购融资的渠道。对并购企业而言, 通过银行贷款, 可以降低融资成本, 减少非法融资行为的发生, 有助于形成良好的银企关系, 确保企业未来发展的资金供给;对银行而言, 可以使银行自身排除不良债权的干扰, 增强市场竞争实力。

6. 综合运用多种并购融资方式。

对于每个并购企业来说, 都要根据自身资本结构情况, 坚持融资成本最小的原则, 灵活选择融资方式。如果并购企业自由资金充裕, 动用自由资金无疑是最佳选择;如果企业负债率已经较高, 则应尽量采用股权式融资等不增加企业负债的融资方式;如果企业未来前景看好, 也可以增加负债或用优先股进行融资;如果企业短期资金充裕, 而长期负债较多, 则相应的在并购中要尽量避免长期性的债务安排, 尽量采取可获取长期资金的股权融资方式融资。

债务性并购融资方式给企业带来财务杠杆利益, 也给企业带来财务风险;权益性并购融资方式, 虽然没有固定的到期日, 无须偿还本金, 成本根据企业的业绩而定, 但是它也带来了股权分散的风险, 从而稀释原有股东对企业的控制权。

参考文献

[1].唐清林.企业并购的有关实务问题——并购融资.企业并购法律实务, 2005 (1)

[2].殷磊.企业并购中的融资问题及其策略分析.江西广播大学学报, 2006 (1)

[3].R.R.Arrow.公司并购.北京企业管理出版社, 1999

[4].廖劲鸿.西方现行并购融资方式, 价值中国网, 2006.9.27

8.依靠信托为并购融资的两难状态 篇八

一方面，对于收购方而言，为并购筹集大额资金渠道有限。境内没有一个发达的债券市场，收购方不能够发行垃圾债券筹集收购资金。受制于《商业银行法》 “银行贷款不得用于股权性投资”的规定，银行贷款也不能作为收购资金来使用。

另一方面，虽然融资需求驱动融资方式不断创新，然而在相关法律法规不是很完善的情况下，“创新不可行”的风险很高。或者即使可行，也往往只是个案，没有普遍意义。哈高科（600095）的案例正说明了这一问题。

2003年12月26日，哈高科公告，浙江新洲集团及其控股公司源江置业、新绿洲和宁波房产，将收购该公司29.99％的股权。

收购之前，新洲集团的注册资本金为1亿元。但在收购哈高科股权过程中，不包括作为一致行动人的控股公司，仅新洲集团需要支付的资金就超过了1亿元。根据《公司法》第12条，公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，累计投资额不得超过本公司净资产的50%。

因此，新洲集团不仅要融到稀缺的资金，更重要的是，融资的结果必须增加其净资产。最终，新洲集团拟采取信托融资的方式实现以上目的。

杭州工商信托披露，具体的融资安排是：由杭州工商信托于2003年12月26日设立“浙江新洲集团有限公司股权投资项目资金信托计划”，该信托计划所募集资金人民币23000万元以增资方式投资于浙江新洲集团有限公司，计划期限为18个月（融资安排详见图示）。计划成立后，新洲集团注册资本金增加至3.3亿元，再收购股权就满足了《公司法》的要求。

我们把信托投资公司在并购中所起的作用归纳为四种：托管股权、自主收购、受托收购和信托融资。新洲集团采取的信托融资方式与已有的信托融资有很大的不同。

已经发生的受托融资案例，基本上是信托公司为管理层收购融资，如苏州信托为苏州精细集团管理层收购发行信托计划、衡平信托为全兴集团管理层收购发行信托计划等。以全兴集团管理层收购为例，其信托融资的操作流程如图示。

新洲集团的案例也属于受托融资类型，但是有创新的地方。其一，信托资金提供的方式是收购股权而不是简单的贷款；其二，信托融资的主体是公司而不是个人。这使该种融资方式更有普遍意义。

从融资的角度看，信托公司为收购方提供融资，体现了信托制度和并购现实要求的紧密结合。但是信托关系是私法领域民事关系，其信托关系是保密的，也就是具有屏蔽性。《信托法》也体现了这一点。因而，信托关系的成立可以隐藏真正收购人的身份或者避免信托公司作为一致行动人披露收购信息。信托收购是自主投资还是受托投资，对投资者传递的信息完全不同，这直接影响到投资者对上市公司的价值判断，也是监管部门担心的问题。

新洲集团的信托融资创新，在技术层面是令人满意的，但存在巨大的政策风险，毕竟收购股权要经过层层审批。果然，新洲集团对哈高科的收购最终没有通过国资委的审批。根据相关公开信息分析，新洲集团采取信托融资方式是关键的原因之一。

可以说，类似新洲集团的信托融资方式指明了一种创新方向，但真正成为可行的方式，还需要通过政策的完善来指引方向，同时不断地进行技术修正。