企业价值评估流程

企业价值评估流程（8篇）

1.企业价值评估流程 篇一

企业资产价值评估报告

12会计4班 李广稷

一、企业资产价值评估的方法

企业价值评估通常采用的评估方法有市场法、收益法和成本法(资产基础法)。按照《资产评估准则-企业价值》，评估需根据评估目的、价值类型、资料收集情况等相关条件，恰当选择一种或多种资产评估方法。国资委产权274 号文件规定“涉及企业价值的资产评估项目，以持续经营为前提进行评估时，原则上要求采用两种以上方法进行评估，并在评估报告中列示，依据实际状况充分、全面分析后，确定其中一个评估结果作为评估报告使用结果。”

对于市场法，由于缺乏可比较的交易案例而难以采用。收益法虽然没有直接利用现实市场上的参照物来说明评估对象的现行公平市场价值，但它是从决定资产现行公平市场价值的基本依据——资产的预期获利能力的角度评价资产，能完整体现企业的整体价值，其评估结论具有较好的可靠性和说服力。同时，企业具备了应用收益法评估的前提条件：将持续经营、未来收益期限可以确定、股东权益与企业经营收益之间存在稳定的关系、未来的经营收益可以正确预测计量、与企业预期收益相关的风险报酬能被估算计量。

成本法(资产基础法)的基本思路是重建或重置被评估资产，潜在的投资者在决定投资某项资产时，所愿意支付的价格不会超过购建该项资产的现行购建成本。本评估项目能满足成本法(资产基础法)评估所需的条件，即被评估资产处于继续使用状态或被假定处于继续使用状态，具备可利用的历史资料。而且，采用成本法(资产基础法)可以满足本次评估的价值类型的要求。

因此，针对本次评估的评估目的和资产类型，考虑各种评估方法的作用、特点和所要求具备的条件，此次评估我们采用成本法(资产基础法)和收益法。在对两种方法得出的评估结果进行分析比较后，以其中一种更为合适的评估结果作为评估结论。

收益法

收益法是指通过估算委估资产未来预期收益并折算成现值，借以确定被评估资产价值的一种资产评估方法。

采用收益法对资产进行评估，所确定的资产价值，是指为获得该项资产以取得预期收益的权利所支付的货币总额。不难看出，资产的评估价值与资产的效用或有用程度密切相关。资产的效用越大，获利能力越强，产生的利润越多，它的价值也就越大。 收益法基本的计算公式为：

式中：

P——评估价值

n——收益期年限

Ri——第 i 年的预期收益

r——折现率

一、评估技术思路

本次收益法评估选用企业自由现金流模型，即预期收益(Rt)是公司全部投资资本(全部股东权益和有息债务)产生的现金流。以未来若干年度内的企业自由净现金流量作为依据，采用适当折现率折现后加总计算得出营业性资产价值，然后加上非经营性资产价值、溢余资产价值，减去有息债务、非经营性负债，得出股东全部权益价值。计算公式：

股东全部权益价值=企业自由净现金流量折现值-有息债务+非经营性资产价值-非经营性负债+溢余资产价值

二、企业自由净现金流量折现值

企业自由净现金流量折现值包括明确的预测期期间的自由净现金流量折现值和明确的预测期之后的自由净现金流量折现值。

(一)明确的预测期

公司是从事国际海运危规规程的危险化学品包装产品生产为主的企业，业务规模稳步提升，考虑企业管理、经营能力和宏观经济、市场需求变化，明确的预测期取定到 年 12 月 31 日。

(二)收益期

由于公司运行比较平稳，企业经营主要依托的主要资产和人员稳定，同时，企业所在行业符合国家产业政策，步入景气周期，其他未发现企业经营方面存在不可逾越的经营期障碍，故收益期按永续确定。

(三)企业自由净现金流量

企业自由现金流量的计算公式如下：

企业自由净现金流量=息税前利润×(1-所得税率)+折旧及摊销-资本性支出-营运资金追加额=主营业务收入-主营业务成本-主营业务税金及附加+其它业务利润-期间费用(管理费用、营业费用)+投资收益-所得税+折旧及摊销-资本性支出-营运资金追加额

(四)折现率

按照收益额与折现率口径一致的原则，本次评估收益额口径为企业自由净现金流量，则折现率选取加权平均资本成本(WACC)。

公式：WACC=Ke×E/(D+E)+ Kd×D/(D+E)×(1-T)

式中：

Ke 为权益资本成本;

Kd 为债务资本成本;

E 为权益资本;

D 为债务资本;

D+E 为投资资本;

T 为所得税率。

三、有息债务

有息债务指评估基准日账面上需要付息的债务，包括短期借款，带息应付票据、一年内到期的长期借款、长期借款等。

四、非经营性资产

非经营性资产是指与企业经营活动的收益无直接关系，企业自由现金流量折现值不包含其价值的资产。此类资产不产生利润，会增大资产规模，降低企业利润率。此类资产按成本法进行评估。

五、非经营性负债

非经营性负债是指与企业经营活动产生的收益无直接关系、企业自由现金流量折现值不包含其价值的负债。

六、溢余资产

溢余资产是指与企业经营无直接关系的，超过企业经营所需的多余资产，多为溢余的货币资金。

二、企业资产价值评估案例

1.评估主体

韩国LG集团于1947年成立于韩国首尔，位于首尔市永登浦区汝矣岛洞20号。是领导世界产业发展的国际性企业集团。LG集团目前在171个国家与地区建立了300多家海外办事机构。事业领域覆盖化学能源、电子电器、通讯与服务等领域。其在中国子公司乐金电子(中国)(以下简称L公司)成立于6月，注册资本为人民币10000万元，专注于地面数字电视高新技术的产业化、工程化和市场化工作，是集营运、开发、生产、系统集成的工程与设计于一体的实业公司。现在若有一上市公司F想对L公司进行收购，并选择收益法对其进行评估，确定评估基准日为月31日。

2.评估过程

第一步：收益法适用性判断

收益法是指通过估算被评估资产的未来预期收益并折算成现值，借以确定被评估资产价值的一种资产评估方法。所谓收益现值，是指企业在未来特定时期内的预期收益按适当的折现率折算成当前价值的总金额。

收益法的基本原理是资产的购买者为购买资产而愿意支付的货币量不会超过该项资产未来所能带来的期望收益的折现值。本次评估选用企业自由现金流量作为收益额。

目前国际上整体企业评估一般采用收益法，采用收益法评估出的价值是企业整体资产获利能力的量化和现值化，而企业存在的根本目的就是为了盈利，因此运用收益法评估能够真实地反映企业整体资产的价值，更能为市场所接受。收益法能弥补成本法仅从各单项资产价值加和的角度进行评估而未能充分考虑企业整体资产所产生的整体获利能力的缺陷。

由于我国的市场经济尚处于起步阶段，信息公开化程度不够高，以往对整体资产评估往往只能采用成本法。但随着我国市场经济体制的不断完善，资本市场的逐步发展和成熟，信息公开化程度不断增强，用国际上通行的收益法评估企业的价值已具备一定条件。

除了上述宏观背景外，评估人员还从企业总体情况、本次评估目的和企业目前的财务状况分析三方面对本评估项目能否采用收益法做出适用性判断。

1、企业总体情况判断

L公司的主要经营模式是一方面与各地广电部门合资成立移动传媒公司，通过移动传媒运营，与广电部门共同分享利益;另一方面为公司参股投资的平台及其他平台提供地面数字电视系统的完整解决方案、系统集成及配套供应相应的软硬件产品。根据对L公司企业概况和所处行业的分析，评估人员认为本次评估所涉及的L公司的资产具有以下几个特征：

(1)被评资产是经营性资产，产权明确，具备持续经营条件;

(2)被评资产是能够用货币衡量其未来收益的整体资产。

(3)被评估资产承担的风险能够用货币衡量。

因此，L公司整体资产采用收益法评估，在理论上是可行的。

2、根据评估目的判断

本次评估目的是F公司拟收购L公司股权这一经济行为，对L公司的企业价值进行评估。企业价值的评估结论，将作为交易各方的价值参考依据。

因为本次评估目的是股权收购，相关交易各方更关心的是L公司整体资产的投资价值，

关心资产的未来获利能力和预期收益，并愿意在该时点上支付与预期收益折现的现值相对应的价格。因此评估人员认为采用收益法能体现L公司整体资产的获利能力，更能体现该公司的价值。

3、根据企业前期财务会计报表判断

根据L公司提供的会计报表，公司于年6月成立，目前处于开创期，大规模的营业活动还未展开，收入很少，公司目前把精力主要放在开拓全国各地市场、和地方广电部门参股成立移动传媒公司，以此带动硬件设备和系统集成的收入增长。截至评估基准日，我国地面数字电视国家标准尚未确立。可以预计，一旦地面数字电视国家标准确立，各地的电视台马上就会大规模投资，届时L公司所参股的移动传媒公司如果采用L公司的系统集成服务及相应的软硬件，那么L公司的营业收入将有一个飞速的增长。

综合以上三方面因素的分析，评估人员认为尽管L公司目前的财务状况不佳，但公司处于一个发展前景光明的产业中，随着产业政策的明朗化，公司前期的市场开拓工作将使公司具有一定的先发优势，公司的经营收入也将会出现飞跃，其收益也是可以预期的，因此评估L公司整体资产适合采用收益法。

二、企业概况及背景分析

1、公司的历史沿革

L公司成立于2004年6月，初始注册资本为人民币万元。鉴于公司业务快速拓展的需要，经过增资，现注册资本为人民币10000万元。

2、公司的组织结构

L公司以董事会为最高权力机构，由7人组成，监事为1人，董事长为公司的最高负责人，下设行政人事部、计划财务部、投资发展部、研发部、生产部、外协部等部门，并设有营销培训中心和工程中心。

公司员工主要由博士后、博士、硕士、留学归国人员等数字电视行业的精英组成，在经营管理、产品开发、工程技术和市场开拓等方面都组成了优秀的团队，充分体现出其优秀的人才经营优势。

3、公司的经营状况

L公司是一家高科技公司，主要从事地面数字电视广播系统的建立，完成地面数字电视系统的集成、参加地面数字电视的业务营运、进行数字电视系列产品的研制和生产。目前，公司着力与各地广电部门合资成立移动传媒公司，构建一张移动传媒的网络。目前已经参股成立四家移动传媒公司，并为公司投资的平台及其他平台提供地面数字电视系统的相关软硬件产品共五大类。

4、运用波特力量模型分析公司目前面临的环境

波特力量模型由麦克尔·波特(Michael Porter)于20世纪80年代初提出，对企业战略制定产生全球性的深远影响，用于竞争战略的分析，可以有效的分析客户的竞争环境。五种力量模型将大量不同的因素汇集在一个简便的模型中，以此分析一个行业的基本竞争态势。五种力量模型确定了竞争的五种主要来源，即供应商和购买者的讨价还价能力、潜在进入者的威胁、替代品的威胁以及来自同一行业的公司间的竞争。一种可行战略的提出首先应该包括确认并评价这五种力量，不同力量的特性和重要性因行业和公司的不同而变化，如下图所示：

就L公司而言，可以从下面五个方面分析公司所处的环境。

(1)现有企业间的竞争

由数字电视取代模拟电视是当今世界的一个必然趋势，数字电视按传输方式的不同也可分为三种，即卫星直播、地面电视广播和有线电视广播。目前，我国已经确定欧洲的DVB-S为国家的卫星数字电视标准，已经确定欧洲的DVB-C为我国广电行业的行业标准，地面数字电视标准将不采用任何一个国外传输标准。

目前世界上尚没有一套统一的数字电视信道传输国际标准，只有欧洲、美国和日本制定了相应比较成熟的标准。在我国，数字电视标准的制定权争夺异常激烈，也因为涉及国家信息安全方面的问题而受到格外的重视。目前，具有我国知识产权的地面数字电视传输标准有A方案、B方案和C方案三大方案。L公司的产品是基于A方案的。

(2)政策期望发展目标

我国计划关闭模拟播出，地面无线传输将在近年内完成数字化改造。我国的广播电视事业有很强的公益性特点，加强广播电视覆盖率是保证“让党中央的声音传遍千家万户”的重要手段。因此地面无线广播是相当重要的一环。随着数字电视的发展，地面无线传输也将适时跟进。地面无线传输可以实现数字电视的移动接收，对于小城镇、农村及边远地区有着重要的意义。

所以，国家确定地面数字电视标准将不采用任何一个国外传输标准。

(3)公司行业地位优势

①产品及服务

任何产业都需要一个完整生态链才能形成、成熟并不断发展，数字电视产业也不例外，产业链中的每一个环节都非常重要，缺一不可。数字电视产业链总体来说包括内容提供商、内容运营商、平台运营商、技术服务商及最终用户。国家广电总局在 年提出了建设节目平台、传输平台、服务平台和监管平台，建立有线数字广播影视技术新体系。

L公司定位于投资运营各地的地面(移动)数字电视平台、为公司投资的地面数字电视平台及其他平台提供数字电视系统解决方案、为公司投资的地面数字电视平台及其他平台提供数字电视相关软硬件产品。公司目前已经参股或控股了四家移动数字电视公司，现有系统产品五大类。

②网络覆盖情况

公司参股的四家传媒公司都是当地第一家采用我国自主知识产权标准的地面(移动)数字电视运营商，它们承担着当地地面数字电视的传输及市场运营。具有或即将具有在当地建设、经营地面数字电视广播传输网络系统以及制作、发布、经营广播电视节目、广告节目和从事无线数据传输的长期专营权，并且在当地已经建成或即将建成8兆带宽以上的地面数字

2.企业价值评估流程 篇二

从这个层面来说, 企业并购也蕴藏着巨大的财务风险。企业并购活动离不开巨额的金融支持, 而且企业的扩张必须冒信息不对称、经营管理人才缺乏和文化整合失败的巨大风险, 不但可能导致并购失败, 甚至还可能拖累企业陷入困境。因此, 采用有效的并购价值评估方法, 对整个并购活动和过程进行公正的价值评估, 是非常关键的。

评估方法

并购价值评估理论包括对并购价值的评估方法、评估框架及其理论基础。目前普遍被采用和研究的方法包括基本财务指标测算方法、实物期权测算方法、资本市场指标测算方法。

基本财务指标测算方法的理论依据是财务原则, 可以看做在没有外部影响因素下, 基于两个企业之间的交易的价值评估方法。可以广泛使用于将破产或清算的企业产权无活跃交易市场的企业。

实物期权测算方法主要基于企业并购的目的是并购后主并企业能够拥有可使企业获益的选择机会或权利, 这些权利将在未来一定时期内行使, 而不在并购时就立刻行使。

资本市场指标测算方法主要基于企业的价值是资本市场确定的, 可以广泛使用于上市公司和交易频繁的企业产权市场的并购行为。

贴现现金流量法。该方法是用未来一段时期内目标企业的一系列预期现金流量以某一贴现率 (折现率) 的现值作为并购价值。当选择的贴现率恰好使净现值等于0, 这个贴现率就是内部收益率。内部收益率反映的是并购方未来能得到的最高的收益水平, 如果并购方对这一收益水平满意, 该项并购在经济上就是可行的, 否则, 就是不可行的。贴现率和测算公式都会对并购决策起到决定性的作用, 所以需要慎重选择。

账面价值法。即利用财务会计方式确定净资产以决定并购价格的方法。其优点是企业价值是按通用会计原则计算出并由独立的第三方提供的。弱点是账面价值往往与实际价格相差很大。特别是由于企业的历史、品牌等因素使得其账面价值大大低于其市场价格, 另一种情况是, 企业的账面价值因为维持过时的大量固定投资和贬值的存货将大大高于真实价值。

财产清算价值法。这一估算的基础是对企业的不动产价值进行估算, 估算所得到的是目标企业可能的变现价格。由于是对目标企业最少价值的估价, 未考虑目标公司持续经营的价值, 所以主要运用于企业破产清算时的资产评估, 一般不在普通的企业并购时使用。

并购增长期权法。该理论认为企业在并购后拥有目标企业未来投资增值或其他潜在增长的看涨期权。在并购早期, 并购方要作是否进行兼并收购的决策, 这一决策将让并购方拥有进一步扩大市场份额、巩固市场地位以及进入新的业务领域的权利。其持有者可以通过并购投资行使期权, 并购方如要对此并购作出决策时, 就拥有这一并购的买权, 它使并购方可以得到在将来进行并购行动产生的相应收益, 其价值就是买入看涨期权的价值。

综合期权法。它实际上是增长期权法的进一步拓展, 主要计算方法有四种。即将目标企业的价值划分为资产价值 (包括有形资产和无形资产) 和期权价值两部分;将目标企业价值看做企业已拥有的各种业务价值 (项目价值) 的总和, 加上放弃旧业务、转换和拓展新业务机会的期权价值;将目标企业的价值分为股票价值和债券价值两部分;将目标企业的资产分为有形资产、无形资产、研发活动等。

市盈率法。它反映的是公司按贴现率计算的赢利能力的现值。在资本市场上, 市盈率是用风险因素调整后得到的预期增长率的一个替代值。企业并购中的市盈率一般采用某时期内 (如3-5年) 市盈率的平均值 (对新建企业可以用新建企业当前的或者预期的收益计算) 。该方法适合于那些经营状况稳定的企业, 这时平均市盈率的说服力较强。

市场价格法。该方法采用上市公司当前的市值作为并购定价的核心因素, 在此基础上以适当的升水 (可以为20%-100%或更高) 来确定并购价格。这种方法计算的企业价值对收购流动性较强的上市公司来说是必不可少的参考价格。

同业市值比较法。该方法是指通过对同行业企业价值的比较, 通过与并购对象相似的企业的并购价格的资料来决定并购目标企业的价值。在比较中考虑企业的行业性质、产业组织结构、目标企业规模、目标企业的财务结构、并购的时间等因素进行合理权重的组合, 然后用这些可比较部分的并购价格来获得目标企业的相对价值。

Q值法。它用来衡量和反映企业并购发生的可能性。这里q为企业股票市场价值与企业重置成本之比。当q>1时, 形成并购的可能性比较小;反之亦然。

方法比较

并购价值评估包括对目标企业独立价值的评估和对并购整体价值评估两部分。对目标企业独立价值评估, 就是要测算目标企业的合理价值, 通过并购支付价格与目标企业的合理价值对比, 作出初步决策。对并购整体价值评估, 就是通过并购双方企业对并购的相互反应来判断并购是否可创造出新的价值, 再结合前面对比的情况作出最后的并购决策。

在对目标企业进行独立价值评估方面, 可以使用财务指标测算法和资本市场价值测算法。具体可以采用多个测算法综合加权平均得到结果。虽然使用的比较普遍的是贴现现金流量法, 但是这种方法要求决策者只能采取要么投资要么放弃的刚性做法, 不能正确地评价企业所具有的经营灵活性的价值。所以对于根据外界经营环境的变化以及未来不确定性的清晰而相机抉择经营战略的企业来说, 仅仅使用贴现现金流量法方法就不合适, 因为仅仅采用贴现现金流量法会失去良好的投资机会。但是, 对目标企业进行独立价值评估方面, 以贴现现金流量法为代表的方法能够提供基本的价值估计。

在此基础上, 使用实物期权测算法是非常必要的。实证研究也表明, 传统的贴现现金流量法容易忽略企业的实物期权价值, 从而会大大低估了目标企业的潜在投资项目的实际价值。实物期权测算法不仅可以改善对目标企业的独立价值评估, 而且可以相对精确地提供并购整体价值评估价值。在实物期权定价方法给出之前, 企业并购是无法获得如此精确的价值评估的。

如何取舍?

战略并购价值评估决策只是战略并购决策行为中的一个部分。这里主要给出并购前期的评估决策方法和涉及的一些必要环节。

目标公司的财务分析。企业根据战略目标, 考虑自身财务状况和实力, 确定并购的目标和标准, 然后搜寻目标企业。在经过大量的行业和目标企业调查后, 对目标企业财务报告和相关的信息资料进行财务分析, 判断目标企业财务状况、赢利能力或一些特殊资源等是否符合企业并购目标和标准, 从而选择目标企业。通常对目标企业的财务分析包括:赢利能力分析;偿债能力分析;应运能力分析;企业发展能力分析;现金流量分析。

目标公司的其他专业评估指标。公司在选择目标企业时, 除分析财务指标以外, 还应分析其他专业评估指标, 如企业管理者的素质、产品市场占有率、技术水平、人力资源、行业发展等因素, 形成一个综合评价体系。根据已经有的经验分析, 最重要的指标是企业并购的战略目标和此次并购对该战略目标实现的符合程度。

其他指标可以形成一个综合指标体系来得出总体打分, 然后比较各项指标优劣, 从而选择目标公司。在打分的时候不能简单地评价目标企业的优劣带给该并购的价值。例如目标企业经营管理不善、资源使用效率低下造成赢利能力不佳, 而并购企业则拥有优秀的管理模式, 可以通过并购输入优秀的管理模式, 达到优势互补, 此时目标企业的管理因素就有利于此次并购。FIC

3.企业价值评估流程 篇三

为规范注册资产评估师执行企业价值评估业务行为，中国资产评估协会在总结《企业价值评估指导意见(试行)》(以下简称“指导意见”)实施经验的基础上,结合评估理论和实践的发展,制定了《资产评估准则——企业价值》（以下简称“企业价值评估准则” 或“准则”），并于2012年7月1日起施行。企业价值评估是目前资产评估行业的一项重要业务，准则的出台必将对整个行业产生广泛和深远的影响。随着企业价值评估准则的实施，将进一步规范企业价值评估执业行为，促进企业价值评估执业水平再上一个新台阶，提升整个评估行业的公信力，并对巩固拓展企业价值评估市场和服务我国证券市场发展和经济结构调整等方面起到积极推动作用。

一、将指导意见修订上升为企业价值评估准则的背景和重要意义

指导意见自2005年4月1日起施行以来，为广大评估机构和注册资产评估师执行企业价值评估业务提供了操作指南，为委托方和监管部门评价评估工作成果提供了客观标准，为维护社会公众利益和评估各方当事人合法权益起到了积极作用。企业价值评估方法已经由原先的资产基础法为主、收益法简单验证逐步过渡到目前资产基础法和收益法两种评估方法并重的格局，而且市场法也得到了一定程度的应用，可以说，指导意见实施7年来，绝大部分内容经实践检验是行之有效的。

七年来，我国评估准则体系基本建立，国内外企业价值评估理论和实践有了新的发展，国内证券市场和产权市场逐步完善，评估实践对企业价值评估提出了新的要求，因此，对指导意见的修订十分必要。准则的制定过程中，始终坚持以基本准则为导向，并注重与已颁布的其他评估准则的相互衔接。修订后，准则的整体框架、相关术语、披露内容等方面实现了与其他评估准则的协调。准则起草过程中也十分注意借鉴国际经验，力求使一些基本名词、概念、术语、方法与国际接轨，以利于促进资产评估行业的国际化。同时考虑我国评估准则体系是规范我国评估行业的，应立足于我国的经济与法律环境，准则的制定必须要考虑我国评估实践，兼顾稳健性与适度超前性，不能简单地模仿或照搬国外的条款。

如何有效地协调好操作性和原则性，是准则起草过程中一直在平衡的一个重要问题。准则起草过程遵循了“粗细结合”原则。修订后的企业价值评估准则，对市场法和收益法的具体运用提出了细化要求，对资产基础法进行了调整，对流动性溢折价的考虑、评估结论的形成方式等提出了更加明确的要求，对具有多种业务类型涉及多种行业的企业价值评估明确了技术路径，根据监管部门的要求对评估报告披露的内容进行了重新梳理。

本次修订，对指导和规范企业价值评估实践、促进评估行业更好地服务市场具有重要意义。一是总结和固化了企业价值评估中通行有效的执业实践，有助于巩固评估行业的传统核心业务，可以更好地适应市场对评估专业服务的要求，更好地服务我国经济发展方式的转变；二是提升了对企业价值评估的要求，为评估师提供了较为超前的实践指引，有助于提升行业专业性；三是促进了评估理念和评估方法的国际接轨，增强了准则的国际趋同。

二、主要修订内容

（一）引导和规范市场法和收益法的运用

企业价值评估准则在条款数量和内容详细程度方面，加强了对运用市场法和收益法的指导。在第三章“操作要求”中对财务报表的分析调整，非经营性资产、负债和溢余资产的识别、分析和评估进行了规范，在第四章“评估方法”中丰富了两种方法的相关条款。在第五章“披露要求”中专门就运用收益法和市场法进行企业价值评估时应当在评估报告中重点披露的内容进行了规范。

（二）对收益法的具体运用提出了细化要求

准则第四章“评估方法”中收益法共有10条。第二十三条主要讲收益法的定义及其适用性，第二十四、三十二条明确了收益法的具体方法。根据国外准则及我国评估界的执业实践，明确提出了股利折现法（DDM）和现金流量折现法（DCF）两种常用的具体方法。第二十五条对股利折现法的定义和应用范围做出规定，“通常适用于缺乏控制权的股东部分权益价值的评估”。现金流量折现法明确提出“通常包括企业自由现金流折现模型和股权自由现金流折现模型。”在准则第二十六条，对如何恰当选择两个现金流折现模型进行了规范。为了使准则具有可操作性，在准则第二十七至三十一条，对预期收益、收益期、预测期、折现率、预测期后的价值逐条进行了规范。

关于未来收益的预测，为明确注册资产评估师的责任，提高评估行业公信力，将指导意见中注册资产评估师“应当从委托方或相关当事方获取被评估企业未来经营状况和收益状况的预测，并进行必要的分析、判断和调整，确信相关预测的合理性”调整为“注册资产评估师应当充分分析被评估企业的资本结构、经营状况、历史业绩、发展前景，考虑宏观和区域经济因素、所在行业现状与发展前景对企业价值的影响，对委托方或者相关当事方提供的企业未来收益预测进行必要的分析、判断和调整，在考虑未来各种可能性及其影响的基础上合理确定评估假设，形成未来收益预测”，此外，对未来收益预测中的关注点在准则第二十七条第二款专门进行了提示。

（三）对市场法的具体运用提出了细化要求

准则第四章“评估方法”中市场法共有6条。准则在第三十五、三十六条对上市公司比较法和交易案例比较法应用过程中的关键点进行了规范。鉴于目前国有资产评估中上市公司国有股东股权比例变动不需要评估，评估实务操作中的评估对象基本为非上市公司，为提高上市公司比较法的可用性，在准则第三十五条，强制性要求上市公司比较法的评估结论应当考虑流动性对评估对象价值的影响。

市场法运用的关键在于可比企业的选择和价值比率的选择、计算和应用。准则第三十七条对可比企业的选择提出了标准和关注点，第三十八条将价值比率分成四类，并对价值比率的选择、计算和应用提出了明确要求。

（四）对资产基础法进行了调整，规避潜在的执业风险

准则第四章“评估方法”中资产基础法共有4条。第三十九条主要讲资产基础法的定义。为避免歧义并与基本准则相衔接，准则除在第二十二条中出现成本法的提法外，将企业价值评估中的成本法统一称为资产基础法，并对资产基础法的定义进行了调整。指导意见中资产基础法“是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路。”“注册资产评估师运用成本法进行企业价值评估，应当考虑被评估企业所拥有的所有有形资产、无形资产以及应当承担的负债。”从评估实践看，注册资产评估师很难考虑被评估企业所拥有的所有资产以及应当承担的负债，这导致准则条文与实际应用存在显著差异，为注册资产评估师的执业埋下风险隐患。为此，准则提出“企业价值评估中的资产基础法，是指以被评估企业评估基准日的资产负债表为基础，合理评估企业表内及表外各项资产、负债价值，确定评估对象价值的评估方法。”虽然从方法的内涵上看没有变化，但是操作上更为清晰。准则第四十条对注册资产评估师如何识别资产负债表表内及表外的各项资产、负债进行了规范，并且明确提出“注册资产评估师应当知晓并非每项资产和负债都可以被识别并用适当的方法单独评估。”

此外，运用资产基础法评估各项资产时，如机器设备、不动产、无形资产等，除应遵守相应的具体准则外，第四十一条特别强调“注册资产评估师应当知晓，在对持续经营前提下的企业价值进行评估时，单项资产或者资产组合作为企业资产的组成部分，其价值通常受其对企业贡献程度的影响。”

（五）进一步强调三种方法的适用性

目前的评估实践，出现了不考虑评估方法的适用性，机械强调两种或两种以上方法运用的情况，以及简单、片面强调方法适用性而投机取巧选择性使用评估方法的情况。准则在指导意见收益法适用性的基础上增加了市场法和资产基础法的适用性条款。准则对指导意见第二十五条收益法的适用性条款进行了调整，对市场法的适用性规定为“注册资产评估师应当根据所获取可比企业经营和财务数据的充分性和可靠性、可收集到的可比企业数量，恰当考虑市场法的适用性。”对资产基础法的适用性规定为“当存在对评估对象价值有重大影响且难以识别和评估的资产或者负债时，应当考虑资产基础法的适用性。”“以持续经营为前提对企业价值进行评估时，资产基础法一般不应当作为惟一使用的评估方法。”

（六）进一步明确评估结论的形成方式

指导意见第三十八条规定，“注册资产评估师对同一评估对象采用多种评估方法时，应当对形成的各种初步价值结论进行分析，在综合考虑不同评估方法和初步价值结论的合理性及所使用数据的质量和数量的基础上，形成合理评估结论。”这一规定，是对采用两种方法时确定评估结论依据的规范，并没有规范形成合理评估结论的具体方法。准则给出了确定方法，即定性和定量分析方式。评估实践中，既可以在两个评估结论中选其一作为最终评估结论，同时也允许采用定量分析方式形成最终评估结论。

（七）适度提高对流动性溢折价的考虑

准则第二十一条要求注册资产评估师执行企业价值评估业务，应当结合所选择的评估方法关注流动性对评估对象价值的影响。无论采用何种评估方法，评估师都应尽到关注义务，关注的目的是要判断流动性对评估对象价值的影响。当流动性对评估对象价值有重大影响时，则应当予以恰当考虑。在准则第三十五条明确提出，上市公司比较法“形成的评估结论应当考虑流动性对评估对象价值的影响。”彼此遥相呼应。

（八）对具有多种业务类型涉及多种行业的企业价值评估明确了技术路径

对具有多种经营业务、涉及多种行业的企业进行企业价值评估时，准则第十九条提出“业务单元”的概念，要求注册资产评估师“应当根据业务关联性合理界定业务单元，并根据被评估企业和业务单元的具体情况，采用适宜的财务数据口径进行评估。”在准则第四十二条还明确提出，“对专门从长期股权投资获取收益的控股型企业进行评估时，应当考虑控股型企业总部的成本和效益对企业价值的影响。”

（九）对评估报告披露的内容进行了重新梳理

准则对评估报告的披露要求，除与《资产评估准则——评估报告》衔接外，重点就采用收益法和市场法进行企业价值评估时需要重点披露的内容做出了规范要求。在第四十七条至第五十一条逐条对“影响企业经营的宏观、区域经济因素、所在行业现状与发展前景、企业的业务分析情况、企业的资产、财务分析和调整情况、评估方法的运用实施过程”进行了规范。同时，考虑到评估机构目前的执业现状，允许注册资产评估师根据评估对象的复杂程度、委托方要求，合理确定评估报告披露的详略程度。

三、认真学习，把握实质，提升企业价值评估执业水平

（一）加大宏观、区域经济分析、行业分析和企业业务分析的力度，不再拘泥于简单的财务报表分析，跳出评估看评估

指导意见施行以来，企业价值评估方法呈现多样化特征，运用多种评估方法的比例逐年提升，而且以收益法和市场法评估结果作为最终评估结论的比例也有所提升。但从现有企业价值评估执业实践看，广大从业人员普遍存在“只见树木不见森林”、“捡了芝麻丢了西瓜”的情况，执业过程中过分强调企业的财务报表分析，缺乏对影响企业经营的宏观、区域经济因素、企业所在行业现状与发展前景、企业业务的分析。

准则特别强调了影响企业经营的宏观、区域经济因素的分析、企业所在行业现状与发展前景的分析、企业业务的分析。任何被评估企业的价值必然受到其所处宏观、区域经济因素的影响，而其所在行业现状与发展前景对被评估企业的价值影响更为明显。当然，无论宏观、区域经济因素，还是行业现状与发展前景，最终要通过被评估企业自身的业务情况体现，因此，注册资产评估师应特别注重企业业务的分析，包括企业的经营模式、经营管理状况、企业在行业中的地位、竞争优势及劣势、企业的发展战略及经营策略等，企业业务分析是财务报表分析的基础。我们要加大这三方面分析的力度，真正理解企业价值的驱动因素，遵循价值规律的本质特征，从评估结论为评估目的服务的角度去开展评估，充分维护价值规律在市场资源配置中的积极作用，进一步提高评估行业的公信力和专业性。

（二）加大对证券市场和产权市场的研究，提升方法应用的市场化程度

证券市场和产权市场是当前我国企业价值评估的主要服务市场。在指导意见颁布后的7年间，中国证券市场、产权市场、PE市场的快速发展，为资产评估行业提供了巨大的发展空间，并对资产评估提出了更高的要求。以市场真实需求为导向，提升方法应用过程中的市场化程度，是企业价值评估未来发展的重要趋势。

企业价值评估的三种基本方法是从不同的价值衡量角度出发，反映不同的价值驱动因素。每种评估方法有各自的适用条件和假设前提，也有各自的优劣势。不同评估方法为交易方定价提供了全方位的价值尺度和定价依据。伴随着中国证券市场的信息积累逐渐丰富和收益法应用的技术手段渐趋完善、各项主要模型的应用和参数的确定方法逐步成熟，收益法广泛应用的条件逐步完善。特别在指导意见出台后，对于收益法大部分参数的确定，特别是通用性参数的确定已逐渐达成共识。评估机构对于预测假设、收益预测及各项参数的确定操作方法也与国际同行的主流做法一致。中国市场经济发展30余年，经济领域有效数据积累逐渐丰富；证券市场发展20余年，信息披露机制逐渐完善，这些都为市场法的运用创造了有利条件，市场法运用的外部条件正渐趋成熟。

市场经济的发展要求交易更加市场化，市场化交易需求的本质决定了服务于最终定价的评估方法应用全过程必须市场化。除了评估方法的市场化外，还要求参数的选取必须市场化。而现阶段服务于证券市场的数据服务的匮乏严重制约了市场法的推广应用和收益法的准确应用。因此当务之急是要建立上市公司、交易案例的信息数据库，为收益法和市场法应用过程中可比公司的选择、通用性参数的确定、流动性溢折价、评估结论的合理性判断等提供依据。从评估行业而言，应加大两大方法研究的深度和力度，引导和规范两大方法的进一步应用，提高其市场化程度。

4.从战略并购视角评估企业价值 篇四

利用资产负债表评估

通过资产负债表进行价值评估的最简单办法是公司的账面价值，其中的逻辑很简单：既然一家企业的净资产就是属于其股东所拥有的价值，那么购买企业的价值就是其股东所拥有的价值。这一方法的问题在于它将公司会计人员所记录的公司资产和负债的历史价值与它们的市场价值等同起来，看起来似乎合情合理，但事实上两者通常有很大的差距。

常用的净资产作价的方法有历史成本法和账面调整法。历史成本法是把各种资产当时购买的成本加和，把这些成本总和作为企业的价值。这种计算方法显然不正确，但因为简单易行，也在一些场合应用。账面调整法进行了一定的调整合并，相对进步一些。净资产法比较适合于不良资产处置公司(AMC) 使用，因为AMC较少考虑资产的孵化增值，更多地关注资产的短期变现能力。当企业的售价低于净资产时，甚至是折扣价，中间就存在一定的套利空间。但并购方的思维方式恰恰相反，不是简单查看资产负债表。很多企业为提高资产收益率进而提升估值水平，在上市前都会进行资产重组，甚至把自己打造成“轻资产公司”，这种情况下账面价值和市场价值更会不一致。

市盈率方法看企业价值

计划经济时代，人们衡量企业大小习惯于看固定资产、占地面积、员工数量等指标，这是一种误区。企业是以盈利为目的的工商注册组织，评估企业价值首先关注的应该是其盈利能力，而不是资产规模。市场价值法通常要借助于股票和债券的估值方法，其理论基础是有效市场假设，也就是说公开交易证券的价格准确地反映了相应公司的价值。

尽管这种股票和债券的估值方法仅直接适用于少数发行公开交易证券的公司，IPO本身是并购方最为理想的 方式，所以用市盈率来测算当然是一种不可缺少的方法。这种方法不适合于处于初创期的公司，因为公司可能还没有利润，这时市盈率方法本身在数学计算上已经失去意义。

另外，证券市场大环境对市盈率影响也很大。10月，上证指数突破6100点，时隔一年后的10月，上证指数又跌到1600点。一家稳定经营的上市公司，业绩上还是“原来的我”，但一年之间的市值会相差几倍。

案例：中石油――“我站在48元之巅”

月，中国股市如日中天，上证指数一路高歌猛进，窜上6100点的历史新高。“时势造英雄”，看准时机的蓝筹大盘股中石油山呼海啸一般登陆上海滩，首日暴涨到每股48元，堪称天价。然而谁也没有想到的是，此后中石油股价就踏上了漫漫熊途。此后的一年，资本市场哀鸿一片，20的10月，上证指数跌落至1600点，中石油更是以自由落体的方式“套牢全中国散户”，跌破了16.7元的发行价。同一家公司，不同的证券市场环境，天壤之别的市盈率，演绎出从天堂到地狱的悲喜剧。此间，网络上流传出一则名为《沉痛悼念中国石油[13.15 -1.20%]》的帖子，从一个侧面反映出股市跌宕起伏下股民的心声。

通过可比法进行评估

可比法是指通过与价值已知的可比公司的比较来评估，这是非常通俗易懂的方法，日常生活中经常使用。比如在农贸市场买菜，买方经常货比三家，再讨价还价。这个货比三家就是“可比法”。

股权交易也是这个道理。如果有一家企业近期刚刚被收购，且行业领域或业务模式与目标企业相近，那么该公司的企业估值就值得参考。这种直接比较的方法，有时也被称为直接资本化方法，通常先要计算某些比率，然后将这一比率乘以评估公司的利润(或资产规模)，便得到评估公司的市场价值。这一方法是一个相当简单的方法，在实践中广为采用，比如证券市场中的板块效应。它可以避免评估当中许多棘手的问题。案例：百思买全资收购五星电器

经过数年疯狂的跑马圈地，中国家电零售商们完成了在国内一线和二线城市的布局，但如何化解“开店大跃进”导致的后遗症，各家采取了不同的方式，实力不济的五星投入了虎视眈眈的外资怀抱。5月12日，世界第一家电零售商美国百思买集团宣布向江苏五星电器注资1.8亿美元，从而获得后者51%的控股权。协议中同时规定百思买将不迟于2月21日支付约1.85亿美元现金，正式获得五星电器100%权益。该承诺如期兑现，五星电器于202月6日获得营业执照，获准作为外商独资公司进行运营，

相关数据显示，20控股收购时，五星电器在江苏、浙江等省份拥有131家门店。现在五星电器门店数量是160多家。 年，拥有81家门店的大中电器，卖出的价格为36亿元。年，国美收购拥有220家门店的永乐耗资52.68亿元。有鉴于此，业内对于总共3.69 亿美元(约25亿元人民币)的总价没有质疑。

还有一个案例也很有意思。一家上市公司有进行管理层收购(MBO)的考虑，希望中介机构评估一下董事长本人的价值。这个“另类”的业务难倒了中介，最后这家中介想了个“曹冲称象”式的方法：境内外上市公司，有很多董事长(或实际控制人)因为各种原因突然离职的情况，比如董事会改选、个人辞职、意外事故等。消息发布后，股价往往会下跌(但也有上涨的情况)。他们参照类似情况，假定该董事长因故突然离开公司，请几位证券公司的基金经理计算一下公司股价的波动，得出市值的差额，进而折算出其“价值”。当然，这种“没有办法”的办法在说法上要掌握艺术。

折现现金流量法

小学教材上有一类数学题目：一个水池中分别有一个入水口和一个出水口，水以不同的速度注入和流出，问：何时水池中的水能够注满或流光?相声演员姜昆曾调侃这种题目是“瞎折腾”。但在现实中，企业的现金流量表恰恰是这样一道算术题。

成长期企业比较适合采用现金流量法。先预测一个公司未来将获得的现金流量，然后将这些现金流量折现，得出公司股权持有人所拥有的价值。这种方法被称为折现现金流量法，它含有这样一个假设：不管一个公司生产什么样的产品，投资者之所以会持有该公司的股权，是因为他们盼望这些股权为他们产生未来的收益。期望的未来现金收入越多，发生的时间越近，投资者对公司股权的估值就越高。

需要说明的是，现实中并购方和目标企业还是有意无意地把更多的注意力放在“眼前”的估值上。依照笔者的经验，“好事”和“坏事”往往是“塞翁失马，焉知非福”。买企业是在买未来，今后的增值比初始的估值要重要，其中的道理如同股票交易，你高价买入，但明天股价“更上一层楼”，你是对的。反之你“谷底建仓”，但明天股价“跌跌不休”，你仍是错的。从理性的角度，公司作为以盈利为目的的工商注册组织，其价值不在于过去投入过多少钱或者账面上还有多少资产，关键是未来能够给股东创造多少回报。

还有的朋友在估值问题上很“天真”，想当然地认为找一家资产评估事务所，把公司的资产(特别是无形资产)评得高一些，这样就可以卖个好价钱。这里笔者要告诉大家：菜市场里买土豆萝卜，可以用标准称论斤按两来买，然而企业却难以进行“称量”，我们甚至难以找到一个大家公认的衡量企业价值的标准方法。所有的估值方法所提供的更多的是一种思考方式，而不是绝对的评估结果。不管用何种方式，最终并购方都会按照股权比例与投资金额，测算自己的年均投资收益率。价格虚高，无疑会摊薄资产收益率，如果达不到并购方的心理预期，就会缺乏吸引力。并购的目的在于资源重组进而实现企业的快速成长，并购双方的收益应源于企业不断增长的盈利能力。案例：网游估价是这样抬高的

2007年下半年，网游行业掀起了第二轮上市热潮。北京网游厂商完美时空、巨人网络、网龙[4.72 -2.28%]相继上市。谈到上市募得资金的用途，这几家公司都曾明确表示对收购的重视。这一切都让盛大感到紧张。网游行业历经发展，仍未出现垄断巨头，新企业不断涌现，“大鱼吃小鱼”、行业洗牌在所难免。如何保住自身地位是作为先行者的盛大最为关心的问题，于是就有了后来高价收购锦天的事件。

2007年7月，盛大以1亿元人民币收购成都锦天科技，该公司创始人――时年仅23岁的彭海涛一举成为亿万富翁。这一故事让众多网游业者热血沸腾。很多公司以此津津乐道：“锦天值一个亿，那么我的公司应该值多少?”锦天科技也许不值1亿元，因为该公司研发精英此前已被巨人网络挖走。对于一个只有产品没有团队的公司，很难获得后续的发展和盈利。但这似乎并不是问题的关键。其实盛大以很小的成本给收购定了一个很高的标尺。自此大家认定了网游是一个能够卖个好价钱的“暴利行业”。

在一个被盛大提高了收购门槛的行业，手握重金的网游新贵们却无从下手。很多VC人士表示“不太愿意投资网游业，因为价格太高”，即使谈网游企业的收购项目，最后都因价格问题不欢而散。

实际上，盛大的付出并没有外界想象的那么大。收购的资金并非一次性支付，并且附有苛刻的要求及对赌协议，达不到要求，1亿元人民币也是镜花水月。锦天科技后来的故事也并不精彩，年，彭海涛从盛大离职，在成都重新成立了一家网游公司自立门户……

基于上述四种基本方法，再加上每种方法有若干个变型，就会得出一套价值指标，然后将这些得自不同方法的指标进行合成，最后得出公司的最终价值。

5.试论风险投资与企业价值评估 篇五

同样，企业的实际价值也并不等于企业的帐面价值。从理财的角度来看，财务会计意义上的资本的期末价值与期初价值之差并不表示财务管理意义上的资本保值增值。投资、筹资、经营活动或其他因素虽会使公司资产规模和净资产帐面价值增加，但是企业的经营风险、财务风险、市场占有率、长期竞争优势及获利能力可能随之而增加，也有可能随之而下降。例如一个集团性公司本着多足鼎立的经营方针进行多元化的投资，虽然资本的帐面价值期末大于期初，但由于投资分散，经营者对所投资的多项业务不能驾轻就熟地进行控制，经营风险大幅度提高，最终导致再投资的收益率小于资本成本，企业的资本及股东权益实际上已经贬值，即企业价值

下降。而另一个原来经营多种业务的公司进行了资产与业务重组，出售了无经营特长的资产与业务，盘活了资产存量，并将所得用于偿还债务和回购自己的股份，从而减少了股权资本和债务资本。此时即使企业资本的期末帐面价值小于期初，但企业增强了竞争优势和获利能力，再投资收益率大于资本成本，企业资本及股权价值反而增加，即企业价值上升。

另外，企业通过帐面价值的核算，常常无法对其自身经过长期开发研究、日积月累的宝贵财富——无形资产的价值进行确认。为什么美国占据资产规模最大的前100家企业中，主要是涉足金融保险、汽车工业、石油工业、制造业等领域的企业;而信息技术、生物基因技术等领域的企业资产的帐面价值相对较低。这主要是因为这些企业最重要的资产往往是利用会计准则难以进行核算的无形资产。这些企业如果是上市公司的话，它们的股票市场价值却比它们的资产高出好多倍。

从理论上看，资本价值应是资本对应的资产预期现金流量现值之和。也就是说，现代企业财务管理意义上的价值，应以实体现金流量折现模型评估法来评估较为合理。按此方法，企业的权益价值计算程序如下：

权益价值=实体总价值一债务价值

实体总价值=营业价值十非营业投资价值

营业价值=已明确的预测期间的现金净流量现值十明确的预测期之后的现金净流量现值(即连续价值的现值)

现金净流量现值=自由现金净流量×折现系数

自由现金净流量=毛现金净流量一总投资

毛现金净流量=息税前利润×(1一所得税率)十折旧

总投资=流动资金增加额十资本投入

实践证明，利用实体现金流量折现模型对被投资企业进行价值评估应按以下步骤进行。

1、预测绩效与自由现金净流量。

包括：计算扣除调整后的营业净利润与投资成本;计算价值驱动因素;分析企业财务状况;了解企业的战略地位及产品的市场占有率;制订绩效前景;预测个别详列科目;检验总体预测的合理性和真实性。应该说，将企业经过审计的现金流量表进行分别明细科目的细化分析，结合企业经营的历史、现状和预测分析所得出的企业预计现金流量表，应该具有相当强的科学性和准确性，以此为基础计算出的自由现金净流量的可信程度是很高的。

2、估测折现率。

包括：权益性资金成本估算;负债性资金成本估算;确定目标市场价值权数;估计不同行业的企业的报酬率随整个上市公司平均报酬率变动的“β系数”或根据机会成本要求最低资金利润率。从而合理选定折现率。

3、估测连续价值。

包括：选择预测期限;估计参数;连续价值折现。连续价值可用自由现金流量恒值增长公式法或价值驱动因素公式法测算：

(1)自由现金流量恒值增长公式法。

连续价值=FCFT+1/(WAC-g)

其中：FCFT+1=明确的预测期后第一年中自由现金流量正常水平;

WACC=加权平均的资金成本;

g=自由现金流量预测期增长率恒值，

(2)价格驱动因素公式法。

连续价值=NOPLATT+1(1-g/ROIC)/(WACC-g)

其中：NOPLATT+1=明确的预测期后第一年中扣除调整税的净利润的正常水平;

ROIC=新投资净额的预期报酬率。

4、企业价值评估结果计算及解释。

实例分析：上海某高科技电脑软件公司(以下简称DE公司)成立于7月。当时注册资金为10万元，4月增资至50万元。公司创立以来主要从事金融业前台通用软件、数据分析系统、MIS系统、交通管理信息系统、专业图形图象制作等业务的研究开发，并承接世界银行软件开发业务。业务拓展前景良好，已形成广泛的境内外客户群。但由于公司资本投入少，员工高学历引起人工成本高，为提高竞争能力又需投入大量研究开发费用，迫使公司无法扩大经营规模，公司发展受到限制。

DE公司初步规划：(1)开发研究

费用的投入至少在400万元，用于超前研究中国的银行在未来若干年内所需的关于后台信息管理与风险分析的信息产品与技术(例如有关金融衍生产品的信息技术研究)，扩大已有的技术优势，适应中国加入WTO以后新的金融形势。(2)注册资本增至5，000万元，有能力承接规模较大的项目。

某投资公司准备改变传统的投资方向进入高科技领域，对DE公司所从事的业务感兴趣。准备进行风险投资。为此，我们对DE公司的实际价值进行了评估，具体过程如下。

首先，编制DE公司经过调整后的199月至8月比较资产负债表、比较损益表和比较现金流量表，并进行指标分解分析。

根据三张比较财务报表，可计算有关指标如下：

注：年数字为9月1日至12月31日，19数字为1月1日至8月31日。

经分析得出DE公司财务状况逐渐好转，并具有一定的成长性。然后，综合DE公司过去和目前经营情况及未来的发展前景(主要根据已签长、短期合同，意向书，项目规划书和建议书等)。预计了未来年份的自由现金净流量，并估测出应采用的折现率为8%。采用实体现金流量折现模型计算出DE公司的实体总价值为1，599.

12万元，见下表：

现金流量预测表(单位：万元)

对 企业进行价值评估有助于对投资决策或管理进行指导，无论是风险投资、资产出售还是采取内部战略创意，所得出结果要从考虑中的决策角度进行分析。因为企业决策大都包含着不确定性和风险，应自始至终从情景的角度以及能够反映这一不确定性的价值范围考虑价值。为此，可以按上表试做各种情况下的敏感性分析，如不同的收入年增长率、不同的 销售利润率等，将得出不同的公司实体总价值。

通过以上评估得出，到年8月底DE公司实收资本只有50万元，净资产只不过60余万元。根据预估结论，1999年底净资产不会超过300万元。该公司在承接大型项目时遇到了极大的困难。采用实体现金流量折规模型，估计出该公司实际价值均在1，600万元。体现了公司高科技含量的真正的价值，给新组建的公司股权分配提供了可靠依据。

在评估过程中，不但应将模式建立在历史财务报表数据之上，根据历史绩效对预测进行分析，确保预测以事实为基础，并分析了为扭转局面需要采取哪些行动以及管理部门为何有可能实施这些行动。投资公司在1999年底投入资金组建了注册资金为5，000万元的新公司，董事会决议在20底之前总投资将达到2亿元，并为新公司在境外 创业板块上市做准备。重新组建的DE公司由于资本实力大大增强，人才优势得以充分体现，其开发产品的市场占有率大大提高。至今已达成、初步达成、有意向的新增项目总金额已达到1.2亿元，而且有很大的业务拓展可能。

6.企业价值评估流程 篇六

微软拟打算以每股31美元、总出价446亿元的价格洽购雅虎案最近闹得沸沸扬扬，据传由于雅虎认为微软出价太低，将拒绝微软的收购方案，随着中国加入 WTO和我国投资市场的活跃，像微软收购雅虎这样的企业间的并购以及重组、出售、股权投资等产权交易活动日益频繁，那么在对一个企业进行并购或是投资时，标的企业的价值到底应该如何评估呢?

一般来讲，标的企业的投资价由两部分构成：被投资企业的资产价值和企业溢价。企业是多种普通商品的有机组合，因此企业的资产价值更多的取决于商品组合的大小;而企业与商品组合最本质的区别在于普通商品的有机组合在人的管理下能产生出大于商品组合的收益，即企业溢价部分。针对于不同的部分，企业价值评估的方法亦有所差异。

目前国际上通行的企业价值评估方法主要有成本法、收益法和市场法三大类。成本法是在标的企业资产负债表的基础上，通过合理评估企业各项资产价值和负债从而确定评估对象价值。理论基础在于任何一个理性人对某项资产的支付价格将不会高于重置或者购买相同用途替代品的价格，代表方法是重置成本(成本加和)法。收益法通过将被评估企业预期收益资本化或折现至某特定日期以确定评估标的企业价值，因为投资、并购某家公司，本质目的不是要买它的资产，而是看中的了其资产的增值能力，主要方法有贴现现金流量法(DCF)、内部收益率法(IRR)、CAPM模型和EVA估价法等。市场法则将评估对象与可参考企业或者在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行对比以确定标的企业价值。但是它的应用前提是假设在市场上相似的资产一定会有相似的价格，常见的方法是参考企业比较法和并购案例比较法。

成本法和收益法着眼于标的企业自身发展状况。不同的是，成本法切实考虑了企业现有资产负债，是对企业目前价值的真实评估，所以企业资产价值部分的评估一般采用成本法，另外当涉及一个仅拥有不动产的控股企业，以及所评估的企业的评估前提为非持续经营时，也适宜用成本法。收益法更关注企业的盈利潜力，考虑未来收入的时间价值，是立足现在、放眼未来的方法，对于处于成长期或成熟期并具有稳定持久收益的标的企业溢价部分经常采用收益法。收益法的缺陷在于必须假定未来环境没有太大变化，能够准确预测未来现金流。但投资大师巴菲特曾经说过：“我对我公司的利润不要说下一年，就是下一个季度能赚多少钱我都不敢预测。”所以未来现金流预测的准确性成为收益法的一大难点。市场法区别于成本法和收益法，将评估重点从企业本身转移至行业，完成了评估方法由内及外的转变。市场法较其他两种方法也更为简便和易于理解。其本质在于寻求合适标杆进行横向整体比较，因此对标的企业价值的评估既可以加总企业资产价值和企业溢价，也可以在存在合适参考案例的情况下采用市场法。标的企业投资价格与企业价值评估方法之间的对应关系如图2所示。

7.试论企业价值评估假设 篇七

一、企业价值的特征

根据劳动价值论的一般原理, 企业价值是指企业作为一种商品的货币表现。从财务学角度看, 企业价值是指企业作为一个整体投资项目的未来收益现金流的折现值。与一般的商品或投资项目不同, 企业价值具有如下特征:

(一) 表现形式的多样性

企业价值一般表现为四种不同形式:账面价值, 是指企业会计核算所揭示的企业总资产减去总负债后的净资产价值;市场价值, 是指将企业整体资产视为一种商品在市场上公开交易, 在供求关系均衡状态下确定的价值, 即在公开市场上交易时的市场价格;清算价值, 是指在企业出现财务危机破产清算时, 将企业实物资产逐个分离、单独作价的资产价值之和;内在价值, 按照终极产权观, 企业的内在价值是指在一定时点上, 企业的初始投入资本价值和未来预期收益现金流折现之和。即:企业价值=初始投入资本价值+未来预期收益现值。

(二) 存续期限的不确定性

企业价值依附于企业而存在, 企业的时空运动决定了企业价值存续期限的不确定性。企业的生态性特征表现为企业具有生命周期, 处于生命周期的不同阶段, 企业具有不同的价值, 企业价值随企业生命周期的改变而波动。此外, 企业地理区位的固定性和不可移动性使得企业自身价值受到自然环境、交通条件、人文气氛等因素影响较大, 这些因素的改变会使企业价值随之变化。如城市重心的转移, 会使位于新开发区的企业价值大增, 旧区企业价值大减, 甚至萎缩为零。因此, 企业价值存续期限具有高度的不确定性。

(三) 外在形式的虚拟性

金融制度的变迁导致了企业价值形式的二元并存, 即企业实体价值形式与虚拟价值形式的并存, 它们分别依托于实体经济和虚拟经济而存在。实体经济是指商品市场上进行的生产、流通、交换和消费活动以及自给自足等非商品的经济活动, 企业的实体价值表现为企业在商品市场上的交换价值或资产价格 (包括有形资产和无形资产) 。虚拟经济是指金融市场上金融资产的形成和交易活动, 企业的虚拟价值是指在金融市场上 (尤指股票市场) 形成的企业虚拟资产 (股票) 的市场价格。在实体价值与虚拟价值并存的情况下, 企业的市场价值主要由虚拟价值决定。

(四) 内在构成的多维性

企业是众多利益相关者的契约联合体。股东、员工和客户是其中的主要利益相关者, 所以企业价值应主要由股东价值、员工价值和客户价值复合而成。企业财富的增长表现为股东价值增长、员工价值增长和客户价值增长。从经济学角度看, 企业可以通过三种方式创造财富价值:首先, 企业可以向消费者提供产品和服务的价值高于消费者所实际为它的支付, 消费者以“消费者剩余”的形式获得的消费收益;其次, 企业给员工提供机会, 使之在现有岗位上创造的产出高于在其他岗位的产出, 进而员工在特定企业所获得的收入高于其在其他企业工作薪酬的机会收益, 即劳动者剩余;第三, 企业使用资本要素可以向其投资者提供较多的现金净流量, 这一现金净流量同样大于投资者投资别处的机会收益, 即投资者剩余。

(五) 智力资本的主导性

经济活动离不开资本的支持, 农业时代的土地、工业时代的机器设备都是相应经济发展阶段的主导性要素。知识经济的到来使知识在企业发展中的重要性日益凸现, 人的智力日益成为现代企业增值体系中具有基础和主导地位的核心价值。智力资本作为一种全新而重要的资本形态, 存在于企业的三个层面:组织中的个人 (人力资本) 、组织本身 (组织资本) 和组织外的顾客 (顾客资本) 。著名经济学家托马斯·斯图尔特是智力资本理论大力倡导者, 其将智力资本概括为人力资本 (Human Capital) 、结构性资本 (Structural Capital) 和顾客资本 (Customer Capital) , 简称H-S-C结构, 智力资本的价值体现在H-S-C三者之中。埃德文森和沙利文则认为, 智力资本是企业真正的市场价值和账面价值之间的差距, 是知识企业的物质资本和非物质资本的合成。微软的市场价值最高时达到6000亿美元, 而账面价值仅为450亿美元。可口可乐、摩托罗拉等知名企业的市场价值也与账面价值悬殊很大。所以智力资本是知识经济的产物, 其作为一种无形资本在现代企业价值中正在或必将居于主导性地位。

(六) 市场供给的垄断性

在企业产权交易市场上, 企业产权的供给方主要有两类:一类是前景暗淡扭亏无望的经营者;另一类是经营产权业务的投资银行。企业产权的需求方则主要是处于企业扩张中的众多雄心勃勃的经营者以及投资银行。总体上看, 企业产权交易活动的供给方在数量上远远小于需求方, 呈现绝对的少数稀缺性状态。这就使得在很多情况下, 企业的经济供给已趋向于自然供给, 缺乏一定的弹性, 经济增长越快, 这种趋势越明显。在稳定条件下, 可以设定企业的供给是一个常数, 供给曲线是一条垂直于横轴的直线, 如图1所示。

由图1可知, 当企业定价变化时, 企业的供给量并不可能随之增减变化。若企业定价高于均衡价格P0, 那么在较高价格下的企业需求量会少于现有的企业供给量, 从而某些企业供过于求, 其价值难以实现。因此, 这些供给方必须降低价格, 从而企业定价恢复到均衡价格P0;若企业定价低于均衡价格, 对企业的需求又会增加, 而供给不变, 则会使定价提高, 又回到均衡价格P0, 但如果企业需求量增加, 需求曲线上升到P1, 即在供给不变的情况下, 需求增加只会引起企业定价上升。

二、企业价值评估若干假设

在科学研究中, 假设一般被定义为不能直接验证或无需加以证明的公理。亚里斯多德指出, “每一论证的科学多半是从未经推理的公理开始的;否则论证的阶段就永无止境。”由此, 可以确定, 假设在某一具体学科的理论体系中, 占据着基础的位置, 没有假设、就无法进行后续性推理或思维。科学、合理地进行企业价值评估, 需要遵循如下假设:

(一) 整体价值大于单项加总假设

整体价值大于单项加总假设又称为有机组合增值假设, 是指企业的各类单项资产经过合理组合可以实现一定程度的增值, 即组合后的整体价值会大于原来单项资产的加总价值。会计报表反映的资产价值都是单项资产价值, 资产负债表中“资产合计”数一般小于企业整体价值。

企业整体价值的大小决定于各生产要素的组合方式, 改变其组合方式将使企业的功能和效率发生变化。同时, 企业整体是部分的有机组合, 部分只有在整体的组合中才能发挥出最大效能, 使整体增值。如果企业整体价值小于或等于单项资产价值加总, 也就没有必要评估单独企业整体价值。

(二) 最大效用值假设

企业作为一种商品, 是使用价值与价值的统一。企业的使用价值是指能够满足人们某种需要的物质属性, 即物的有用性或企业的效用。对于不同评估主体来说, 企业具有不同的效用。如同一企业, 既可以用作制造产品, 也可以从事商品流通;既可以长期经营, 也可以待价而沽;既可以改作公共设施, 也可以改作私家花园。那么, 如果这些不同的效用大小可以用金钱的多少进行排序, 则企业价值由最大效用值决定。

(三) 类比替代性假设

现实经济中企业数量众多, 但却不能像商品那样大批量形成, 每一企业都有其显著的个性化特征, 这就为准确地评估企业价值带来极大困难。所谓类比替代假设是指在同一市场上, 具有相同效用的物品, 应当具有相同的价格, 即具备完全的替代关系。这样, 在同一市场上, 如果存在两个以上具有替代关系的商品时, 其中的某一商品价格就由这种替代关系的另一商品相互竞争, 相互牵制, 直到最终趋于一致为止。所以, 在企业价值评估时, 可以设法找到相类似的交易实例, 实例企业与待评估企业之间具有相关性和替代性, 两者应当具有相似的市场反应, 从而据以推算待评估企业的市场价值。

(四) 收益分阶段增长假设

传统经济理论认为, 由于资源的稀缺性和竞争的压力, 经济增长存在着规模收益递减趋势。新经济增长理论认为, 由于知识的传播与扩散和人力资本的外部效应, 导致了某些专业化的投入品的出现, 专业化投入品的出现对生产效率的改善和人力资本的外部效应起到相互强化作用, 从而抵消了规模收益递减趋势。所以, 伴随资本积累的规模收益是非递减的。不难推论, 新经济增长理论认为现代经济的发展只能存在规模收益不变和规模收益递增责任两种状态。价值是未来收益现金流的函数, 如果按照规模收益递增的逻辑, 则企业价值的评估值无疑趋向于无穷大, 这与现实不符;如果按规模收益不变的逻辑, 则企业价值的评估变得十分容易而勿须讨论, 这也与现实不符。因此, 笔者认为在企业价值评估时应遵循收益分阶段增长假设是合理的。所谓收益分阶段增长是指企业的收益增长是不平衡的, 时快时慢, 且在未来某一时刻之后企业的收益呈零增长状态。换言之, 企业的收益增长从时间发展上看分为两种情况:近期的不平衡增长和远期的不平衡增长, 每种情形又可细分为若干类型。这就是收益增长分阶段假设。

(五) 有效市场假设

有效市场是现代财务和金融立论基础之一, 理解这一假设有利于更好地评估企业证券价值。按照最为广泛而公认的定义, 一个有效的市场是这样的市场, 即证券价格反映出所有公开的信息。有效市场假设将市场分为三种形式:弱式有效市场是指所有过去的交易信息, 包括价格和交易量的数据, 都反映在证券目前的市场价格上;半强式有效市场是指所有公开信息都反映到市场价格上, 这种公开的信息包括所有的公司公布的信息, 包括财务报表反映的信息;强式有效市场是指所有的信息都反映在市场价格上, 如果存在内部交易者可以获取额外利润, 表明这样的市场尚未达到强式有效市场。有效市场假设的一个最为重要的推论是, 如果证券价格反映了所有公开的信息, 那么即使精明的投资者也不会击败市场获取超额回报。第二个推论是股票价格的变化是由新的信息所引起的。从定义上说, 新信息的到来一定是随机的。任何未来的信息, 如果其到来之前可以根据当前的数据做出预测, 那就不能称为新信息了。于是, 股票价格的变化也必定是随机的。第三个推论是股票价格对于新信息的反应是及时无偏的。对于评估实践来讲, 有效市场假设有两个重要意义:首先, 有效市场假设意味着在许多场合价值评估可以直接应用证券的市场价格, 市场的判断优于任何个人的判断。其次, 有效市场假设意味着公司证券的价值应该确定在当天的市场价格 (收盘价) 上, 而不是采用最近一段时期的平均价格。证券价格的波动, 包括利率的浮动, 都是新信息到来所产生的效应。新信息到来的频率越高, 证券价格波动越剧烈。只有根据评估日的市场价格评估, 才是当天最为准确的证券价值, 而将以前的价格加以平均意味着利用过时的信息, 未能反映证券当前的准确价值。

参考文献

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[2]Myers, Stwart CDeterminants of Corporate Borrowing[J].Journal of Financial Economics, 1997, (5)

[3]阿斯沃里·达蒙德理:《价值评估》, 北京大学出版社2003年版。

[4]汤姆·科普兰, 蒂姆·科勒, 杰克·默林:《价值评估》, 电子工业出版社2002年版。

[5]布瑞德福特·康纳尔:《公司价值评估》, 华夏出版社2001年版。

[6]罗杰·莫林, 谢丽·杰瑞尔:《公司价值》, 企业管理出版社2002年版。

[7]张家伦:《企业价值评估方法分类及其利弊分析》, 《兰州商学院学报》2007年第4期。

8.企业价值评估方法有关问题研究 篇八

关键词：企业；价值评估；方法

中图分类号：F271

文献标识码：Ａ

文章编号：1003－9031（2007）11－0082－04

企业价值评估是一项综合性的资产评估，是对企业整体经济价值进行判断、估计的过程。自资产评估创立开始，企业价值评估就是其一项主要业务；然而，国内许多评估师对企业价值评估的认识还停留在将企业各项资产累加的阶段。一方面,在理论与操作上和国外还存在较大差距；另一方面，由于我国国情比较特殊，国外许多先进理论还不适宜在我国企业广泛应用。因此，我国评估师要了解各类评估方法的特点，在充分借鉴各种方法优势的基础上选择最适合的一种或几种方法，同时要结合国内外研究情况，基于价值理论的研究成果，不断探索价值评估的创新问题。

一、企业价值评估方法综述

评估方法问题是企业价值评估的核心问题，它直接影响到价值评估的结果和交易的实施，也构成了企业价值评估的基本框架。国际上常用的企业价值评估方法包括：资产基础法(Asset-based Approach)、市场法(Market-based Approach)和收益法(Income Approach)。[1]随着经济前沿理论的发展，应用数学、统计学等学科知识和工具也被大量地应用到价值评估领域。评估方法已经不断地得到丰富，1930年开始出现传统现金流量折现模型、进阶现金流量折现模型(Enhanced DCE)，1960年出现蒙特卡罗方法(Monte Carlo Analysis)、资本资产定价模型，1970年出现期权评估模型，1980年出现实物期权法(Real Option)等。

下面简单介绍上述方法中最具代表性的几种方法：

（一）资产基础法

资产基础法也称成本法，是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路。这一方法主要包括三种形式，即账面价值法，清算价格法和重置成本法。

1.账面价值法。账面价值是指资产负债表中股东权益价值或净值，主要由投资者投入的资本加企业经营利润构成，计算公式为:

目标企业价值=目标公司的账面净资产

但这仅对于企业的存量资产进行计量，无法反映企业的赢利能力、成长能力和行业特点。为弥补这种缺陷，在实践中往往采用调整系数，对账面价值进行调整，变为:

目标企业价值=目标公司的账面净资产×(1+调整系数)

2.清算价格法。清算价值是指在企业出现财务危机而导致破产或停业清算时，把企业的实物资产逐个分离而单独出售的价值。清算价值法适合于目标企业作为一个整体已经丧失增值能力情况下的价值评估。

3.重置成本法。重置成本是指并购企业自己重新构建一个与目标企业完全相同的企业需要花费的成本。当然，必须要考虑到现存企业的设备贬值情况。计算公式为：

目标企业价值=企业资产目前市场全新的价格-有形折旧额-无形折旧额

（二）市场比较法

市场比较法是指将评估对象与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行比较以确定评估对象价值的评估思路。它是基于类似资产应该具有类似价格的理论推断，其理论依据是“替代原则”。市场法实质就是在市场上找出一个或几个与被评估企业相同或近似的参照企业，在分析、比较两者之间重要指标的基础上，修正、调整企业的市场价值，最后确定被评估企业的价值。运用市场法的评估重点是选择可比企业和确定可比指标。首先在选择可比企业时，通常依靠两个标准：一是行业标准，一是财务标准。其次确定企业价值可比指标时，要遵循一个原则，即可比指标要与企业的价值直接相关。通常选用三个财务指标EBIDT（利息、折旧和税前利润）、无负债净现金流量和销售收入。其中，现金流量和利润是最主要的指标，因为它们直接反映了企业盈利能力，与企业价值直接相关。市场法中最常用的是市盈率法。市盈率是指公司股票的市场价格与其每股净收益之比。用市盈率法来评估企业的价值时只考虑两个因素：企业的每股净收益和市场平均市盈率。公式表示为：

公司每股价值=每股净收益×平均市盈率

市盈率法较为简单，平均市盈率可选择单一公司长期平均市盈率、行业平均市盈率或整个市场的平均市盈率。这种方法比较适合价值型企业，但这是一种粗略的估算法，可以和其他方法结合使用。

（三）现金流量贴现法（DCF）

现金流量贴现法又称拉巴鲍特模型法，是在考虑资金的时间价值和风险的情况下，将发生在不同时点的现金流量按既定的贴现率统一折算为现值再加总求得目标企业价值的方法。运用收益法对企业价值进行评估时，要注意一个必要的前提就是看企业是否具有持续的盈利能力。只有这样，运用收益法评估才有实际意义。计算公式为：

其中:V为目标企业的价值;CF 为企业第t年的自由现金流量的预测值；n为预测期;R 为第t年的贴现率;TV为企业价值的终值。[2]

从上述公式可以看出，采用现金流量折现法需要解决四个关键问题：

1.现金流量CF的预测。现金流量CF=息前税后利润+折旧与摊销-资本性支出-营运资本净增加

2.预测期n的确定。并购方确定的预测期是指企业并购成功直到追加投资的预期报酬率等于资金成本率时的年限。

3.折现率的确定。折现率是投资方提供资本所要求的最低投资报酬率，也代表了企业为获取资金所必须支付的最低价格，即资金成本。折现率应该遵循“配比原则”，即所选用的折现率应与被折现现金流量的风险和类型相对应。

4.终值的确定。企业的终值是预测期终了时目标企业的价值。可以按照“永续增长模型”方法确定，即：

TV=CFn(1+g)/(K-g)

二、企业价值评估方法的比较与选择

从企业价值评估的基本方法本身来看，每一种方法都有其理论基础和完整的评估体系，评估方法本身都是科学合理的。但在评估方法的运用中，每一种评估方法都有其适用的基本前提条件。在企业评估方法的选择上，不仅要考虑评估方法与评估目的、评估对象、评估时的市场条件，以及由此所决定的资产评估的价值类型相适应，还要充分考虑各种评估方法基本前提条件。

（一）资产基础法

资产基础法是最简单和直观易懂的方法,它建立在历史成本的基础上，只注重企业资产的现实价值，不考虑资产价格的变动及企业的未来发展，是一种静态的评估方法。该方法适用范围有限，主要用于目标企业不再继续经营的情况。在持续经营假设前提下，一般不能单独采用成本法对企业的整体价值进行评估。因为运用资产基础评估企业价值是通过分别估测构成企业的所有可确指资产的价值，并将各类可确指资产的价值加总而形成企业的整体价值，这种方法无法把握一个持续经营企业价值的整体性，也很难衡量企业不可确指的无形资产。因此，该方法比较适用于评估企业的非持续经营价值（如清算价值），而对于企业持续经营价值的评估应该是在其他评估方法条件不具备的情况下采用。由于该方法对不同种类的资产需要使用不同的分析方法，计算较繁琐，而不同企业、同一企业不同时期因所采用的会计政策不同，可能使得账面价值失去客观性。鉴于这些缺陷，在企业价值评估中，这一方法并不被广泛采用。但是，在企业出现经营困难时，它可以提供一个评估价值的底线。

（二）市场比较法

市场比较法通过参照市场对相似的或可比的资产进行定价来估计目标企业的价值。由于需要企业市场价值作为参照物，所以市场比较法较多地依赖效率良好、发育完善的市场，它比现金流量折现法更有可能反映市场的感觉，而且比现金流量折现法需要更少的信息。但是，该方法的运用要基于“市场在总体上是正确的”这样一个基本假定，市场法能否被选择和运用，关键看是否具备以下前提条件:一是有一个充分发育、活跃的资本市场。这是市场法的最基本前提。只有资本市场充分发育活跃，才会有大量交易活动，才能搜集评估所需要的资料。二是在上述资本市场中存在足够数量的与评估对象相同或相似的参考企业或者在资本市场上存在着足够的交易案例。只有这样才能选择到与被评估对象具有较强可比性的参照物。三是能够搜集并获得参考企业或交易案例的市场信息、财务信息及其他相关资料。通过这些资料可以分析确定各种价值比率或经济指标，以此判断被评估企业的价值。四是可以确信依据的信息资料具有代表性和合理性，且在评估基准日是有效的。该方法在国外成熟证券市场上标购公开上市公司时应用得较多，但在我国尚未成熟的资本市场中还不宜广泛应用。

（三）收益法

运用收益法进行评估需具备三个基本前提:一是投资者在投资某个企业时所支付的价格不会超过该企业未来预期收益折算成的现值。作为投资者，其投资企业的目的是为获得收益，如果企业未来收益折现值之和小于其支付的交易价格，就不具有投资价值。二是能够对被评估企业未来收益进行合理预测。对企业未来收益进行预测不仅要能够分析判断未来收益的变化趋势，更重要的是能够将未来收益量化出来，这是收益折现的关键。三是能够对与企业未来收益的风险程度相对应的收益率进行合理估算。从理论上讲，企业未来收益的大小与其所面临的风险成正比，企业承担的风险越大获得的收益就越高，风险的大小决定未来预期收益的高低，而收益法中的折现率从本质上就是企业期望的收益率，能否合理估算折现率是收益法的基本前提。

根据《企业价值评估指导意见（试行）》的规定，企业价值评估方法有收益法、市场法和成本法，并由注册资产评估师根据具体情况选择一种或多种资产评估方法。同时，“以持续经营为前提对企业进行评估时，成本法一般不应当作为唯一使用的评估方法。”在市场法较难应用于企业价值评估的情况下，收益法成为企业价值评估的重要方法。由于不同的理念形成了不同的企业价值评估方法，而各种方法的存在有其必然的道理。它们相互联系，又相互印证。为此，我们既可以根据不同的目标，选用不同的价值评估方法，也可以对同一评估项目选用不同的方法进行互证和纠偏。

（四）传统价值评估方法的局限性

在经济金融化、全球化和以信息技术为核心的高新技术迅速发展的形势下，企业价值评估的应用空间得到了极大的拓展，同时，评估技术也受到了严峻的挑战，传统的评估方法的局限性越来越明显，主要表现在：

第一，过分重视取得和维持短期财务结果，助长了企业管理层急功近利思想和短期投机行为，使得评估结果不能为企业和企业的相关利益者提供充分的行动导向功能。

第二，评估结果反映的是企业历史和现在的情况，而企业价值却要求反映现有经营行为对未来价值的影响，即蕴涵对未来价值的预期成分。因而传统评估思路不能对企业实行事前、事中和事后各阶段的适时评价。

第三，企业经营环境的不确定性、市场的瞬息万变以及经营活动的复杂性，使得价值评估中不可计量的、不确定的因素越来越多，经营行为和企业价值的关系也越来越复杂，单纯的财务指标评价显然对此捉襟见肘，比如对企业拥有的无形资产(尤其是知识资本)、创新、质量与服务等方面，传统评估思路显得力不从心。

第四，某些评估方法假设的前提条件不合于我国目前资本市场现状。如市场比较法的运用要基于“市场在总体上是正确的”这一假定，否则该方法将失灵，显然我国资本市场现状不适合这一前提条件。再如运用可比交易分析法要求选择与目标企业相类似公司的最近并购价格作为参照，在实际中能否找到经营情况、财务绩效、资产规模和行业性质相类似的公司成为了关键。

总之，传统的财务评估方法，按照价值标准，已不能对企业价值进行过程适时评估、无形业绩评估、导向性评估等，从而使价值评估原本的意义大打折扣。这就需要我们在原有的理论和方法上进行创新，找出适应时代发展要求的价值评估方法。

三、评估方法的创新——实物期权法

（一）实物期权法的内涵

期权是基于一定资产的衍生债券，期权所有者拥有在未来某一特定日期以特定的价格购买或卖出一定数量资产的权利，看涨期权是购买资产的权利，即买入期权；看跌期权是卖出资产的权利，即卖出期权。

期权定价的理论是由美国芝加哥大学的Black教授与Scholes教授，在1973年的美国《政治经济学杂志》上发表一篇名为“期权定价与公司负债”的论文以及同年美国哈佛大学的Merton教授在另一刊物《贝尔经济与管理科学杂志》上发表的另一篇关于期权定价的论文“期权的理性定价理论”这两篇论文奠定的。这从而也确立了期权定价模型的理论基础。由于Black、Scholes、Merton的创造性工作，理论界与实业界逐步将金融期权的思想和方法移植到企业经营中来，并开创了一项新的领域——实物期权（real option）。

（二）实物期权法的创新之处

实物期权法是一种创新性的评估方法。事实上，期权定价的理论可以很好地应用于企业价值评估之中，它重点考虑了选择权或不同的投资机会所创造的价值。在传统的贴现现金流量法不太适用或很难使用时，它可以独辟蹊径达到理想的结果。即使是在上述传统评估方法适用的情况下，期权定价估价法也为我们提供了一个很有价值的独特视角。现代金融期权理论的诞生为价值分析中许多不确定因素的评估提供了丰富的应用天地。企业价值取决于企业未来的现金流量，而未来现金流量源于未来的一个或多个投资业务。运用期权定价理论，可以把企业业务的每一个投资机会看作一种买权，分别计算其价值并加总，然后按现金流量折现方法计算各资产现有部分的价值，最后将业务期权价值与现有部分的价值相加即为企业总价值。在期权定价模型中，最适合企业价值评估的是Black-Scholes模型，简称B-S模型。模型中买入期权的价值形式如下：

C:买入期权的价值；

S:指定资产的当前价；

K:期权的执行价格或履行价格；

r:与期权寿命相当的无风险利率；

:指定资产的标准差；

t:期权到期的时间。

公式C右边第一项SN(d )为期望的资产价值，第二项Ke N(d )为资产的期望成本，即企业价值为期望价值与期望成本之差。[3]

（三）实物期权法的优点及在我国当前应用的局限性

期权价值评估法考虑了目标企业所具有的各种机会与经营灵活性的价值，弥补了传统价值评估方法的缺陷，能使并购方根据风险来选择机会、创造经营的灵活性，风险越大，企业拥有的机会与灵活性的价值就越高。但在实务中很少单独采用该方法得到最终结果，往往是在运用其他方法定价的基础上考虑并购期权的价值后，加以调整得出评估值。

将实物期权理论应用于企业价值评估并不是对传统的企业价值评估方法的否定，而是对传统评估方法的补充和完善。从理论上讲，实物期权理论可以应用于企业并购、网络公司分析、高科技战略投资分析中的企业价值评估等方面。但目前实物期权理论在我国企业价值评估中的应用还存在一定的局限性：其一，实物期权的应用有其特殊的前提条件，如完善的市场竞争环境、发达的金融市场以及完善的金融市场信息服务、完善的企业治理机制和科学的决策机制、具有战略视野的高水平的企业管理者等。而对我国的企业来讲，无论是宏观环境还是微观环境，目前都不完全具备上述条件。其二，实物期权的概念在我国是一个比较新的概念，很多企业的决策者不熟悉甚至一无所知，用实物期权估算出的企业价值往往让他们难以接受。其三，用实物期权对企业价值进行评估时涉及企业价值的市场认可问题。事实上目前市场对实物期权所体现出的企业的灵活性和未来成长机会的价值还不能认可，对这种价值衡量方式还难以接受。有待于经济与市场的发展及投资者观念的转变。其四，在理论界和实务界至今尚未形成适合我国企业实际情况的通用的实物期权定价模型。简单套用B1ack-Scholes模型会使企业价值偏离实际。因此，找到一个适合我国企业实际的实物期权定价模型是亟待解决的问题。

虽然实物期权理论在我国企业价值评估中的应用还受到一定的制约，但实物期权理论在企业价值评估中的运用可以在定性分析企业价值上为管理者提供一种有益的思路，包括对企业投资项目的决策和企业战略的规划等。同时也为投资者提供了一种分析企业(尤其是高新技术企业)隐含价值的方法。以帮助投资者识别出有增长潜力的企业。随着我国社会主义市场经济的逐步完善和实物期权理论的发展，对企业价值进行评估的需求会越来越多，实物期权方法在企业价值评估中的运用在我国一定会有更广阔的空间。

参考文献：

[1] 韩冀东，张平淡，张艳妍.企业价值的核心能力评估[J].企业天地，2005，（2）.

[2][3] 胡景红.企业价值评估方法比较研究[J].经济管理论坛，2005，（24）.