股权结构设计案例

股权结构设计案例（8篇）

1.股权结构设计案例 篇一

股权激励案例

“人力资源”与“人力资本”的本质差异是看它是否持有公司股权。有股权就是资本。那么，不同类型、不同阶段的企业又如何设计自己的股权激励方案呢？案例一：股票期权——高科技公司

某公司是一家在境外注册的从事网络通信产品研究、设计、生产、销售及服务的高科技企业，在注册时就预留了一定数量的股票计划用于股票期权激励。公司预计2006年在境外上市。目前公司处于发展时期，但面临着现金比较紧张的问题，公司能拿出的现金奖励很少，连续几个月没有发放奖金，公司面临人才流失的危机。在这样的背景下，设计了一套面向公司所有员工实施的股票期权计划。

主要内容：

1）授予对象：这次股票期权计划首次授权的对象为2003年6月30日前入职满一年的员工。

2）授予价格：首次授予期权的行权价格为$0.01，被激励员工在行权时只是象征性出资。以后每年授予的价格根据参照每股资产净值确定。

3）授予数量： 拟定股票期权发行最大限额为1460500股，首次发行730250股。期权的授予数额根据公司相关分配方案进行，每年可授予一次。首次授予数额不高于最大限额的50%；第二年授予数额不高于最大限额的30%；第三年授予数额不高于最大限额的20%。

4）行权条件：员工获授期权满一年进入行权期，每年的行权许可比例是：第一年可行权授予总额的25%，以后每年最多可行权授予总额的25%。公司在上市前，暂不能变现出售股票，但员工可在公司股票拟上市而未上市期间内保留或积累期权的行权额度，待公司股票上市之后，即可以变现出售。如果公司3年之后不上市，则要求变现的股票由公司按照行权时的出资额加上以银行贷款利率计算的利息回购。案例分析：

1）激励模式：这是一家典型的高科技企业，公司的成长性较好。最适合高科技企业的股权激励模式就是股票期权。因此选择采用股票期权计划是很合适的。

2）激励对象：对高科技企业而言，人才是根本，在其它条件相似的情况下，企业如果缺乏有效的激励和约束机制，就无法吸引和稳定高素质的人才，也就无法取得竞争优势，实现长期发展的目的。该公司员工90%以上具有大学本科以上学历，其中30%具有硕士以上学位。因此该方案以全体员工为激励对象是一个明智之举，它将公司的长远利益和员工的长远利益有机地结合在一起，有助于公司凝聚和吸引优秀的人才，建立公司长期发展的核心动力。

3）激励作用：该方案的激励作用来自于公司境外上市后的股价升值和行权后在不兑现的情况下持有公司股票享有的所有权利，激励力度比较大，但由于周期较长，对于更需要现金收入的员工来说这种方式就较难起到激励效果。

案例二：员工持股——院所下属企业

某科研院所下属企业于 2000年由研究所出资成立，是一个以冶金及重型机械行业非标设备设计成套及技术贸易为主业的科技型企业，目前在编人员80%以上为具有中高级职称的工程技术人员。公司成立以来，国家没有实质性投入，只是投入品牌和少量资金；通过管理层与员工的不懈努力，公司资产飞速增值。为了解决公司员工的创业贡献与公司目前股权结构不相符合的问题，该公司决定进行股份制改造。该公司先请某机构设计了一份股份制改造方案。该方案依据资本存量改造的思路设计。由于该方案未能解决无形资产估价问题，被该公司的上级主管部门否决。为力求多赢，该

公司重新设计股份制改造方案。依据存量不动，增量改制的思路重新设计股份制改造方案。在新方案中，该公司的注册资本拟由原来50万元增加至人民币500万元；在增资扩股中引入员工持股计划，即其中40%的股份将通过实施员工持股计划由高管层和员工持有，另60%的股份仍由研究所持有。该方案已获上级主管部门批准，目前激励效果初步显现。

主要内容：

1）授予对象：包括公司董事在内的所有在职员工。

2）持股形式：员工持股计划拟在3年内完成，由公司担保从银行贷款给员工持股会，员工持股会用于购买本公司40%的股份后再分配给员工，其中的10%由员工直接出资购买，另外30%由日后每年公司分红归还本息。

3）授予数量：员工持股会的股份分配在全员范围内分3层次进行：第一层次为核心层（董事、总经理），占员工持股会持股总数的50%，其中最高20.44万，最低13.26万；第二层次为技术骨干层，占员工持股会持股总数30%，主要为工龄较长的且具有高级职称者，包括重要部门的部门经理，其中最高9.75万，最低7.42万；第三层次为员工层，占员工持股会持股总数的20%，包括工龄较短或具有中级职称的部门经理、各部门业务员，其中最高4.48万，最低0.63万。

案例分析：

1）激励模式：公司原先规模较小，且属国有研究所下属的科技型全资子公司，职工人数只有30人左右，且多数为中高级职称的技术人员，因此在增资扩股中引入员工持股计划比较适合。一方面可以解决增资扩股的部分资金来源，另一方面可以让员工分享公司的成长价值，以未来公司的利润转化为员工的股份，有利于形成长期激励机制。

2）激励作用：公司在职员工通过拥有公司股权参与企业利润的分享，有助于增强企业对员工的凝聚力，利于形成一种以”利益共享”为基础的企业文化，还有一定的福利作用，体现了国有资产控股公司的特征。

案例三：干股＋实股＋期权——民营科技企业

这是一家由三个自然人出资成立的网络信息技术公司，是华东地区著名的Internet应用平台提供商和基础网络应用服务商。公司发展迅速，年销售额增长率达到500%，公司在几年高速发展过程中，引进了大量的管理、技术优秀人才，也建立了一套工资、奖金收入分配体系。为了适应公司的战略规划和发展，构建和巩固企业的核心团队，需要重新界定和确认企业的产权关系，本企业实施股权激励的目的不是单纯为分配企业目前的财富，而是为了使公司创业者和核心骨干人员共享公司的成长收益，增强公司股权结构的包容性，使企业的核心团队更好地为企业发展出力，更具凝集力和效率。因此，为其设计了一套干股＋实股＋股份期权的多层次长期激励计划。

主要内容：

1）授予对象：高管层和管理、技术骨干共20位。

2）持股形式：

第一部分，持股计划：在增资扩股中由高管层和管理、技术骨干自愿现金出资持股。

第二部分，岗位干股计划：

A、岗位干股设置目的 岗位干股的设置着重考虑被激励对象的历史贡献和现实业绩表现，只要在本计划所规定的岗位就有资格获得岗位干股。

B、岗位干股落实办法 岗位干股的分配依据所激励岗位的重要性和本人的业绩表现，岗位干股于每年年底公司业绩评定之后都进行重新调整和授予，作为名义上的股份记在各经理人员名上，目的是为了获得其分红收益。岗位干股的授予总额为当期资产净值的10%。

第三部分，股份期权计划：

A、股份期权设置目的 股份期权设置着重于公司的未来战略发展，实现关键人员的人力资本价值最大化。

B、股份期权的授予 从原股东目前资产净值中分出10%转让给被激励对象。依据每位经理人员的人力资本量化比例确定获受的股份期权数。如本计划开始实施时一次性授予，可假定为2004年1月1日。以一元一股将公司当期资产净值划分为若干股份，授予价格即为每股一元。行权时经理人员以每股一元的价格购买当时已增值的公司股份。

案例分析：

1）激励模式：这是一个处于高速成长期的民营企业，构建一个稳定的核心团队和留住员工最关键。通过多层次的股权激励方案设计，一方面通过自愿原则实现员工主动参与企业经营管理，分享公司的成长价值；另一方面通过岗位干股设置体现员工对公司的现实贡献；再通过股份期权设计反映公司的战略规划，构建长期稳定的核心团队，获受股份期权的人数最少，只是少数有发展潜力的公司核心人员。这种模式是一种开放的、动态的、既民主又体现公司意愿的设计。

2）激励作用：这个方案既通过干股设置实现了短期激励，又通过现金购股和股份期权实现了长期激励，体现了公司原股东的股权包容性和一种利益共享的企业文化，有较好的激励效果。

案例四：业绩股票——上市公司

这是一家综合类的上市公司，其业绩较为平稳，现金流量也较为充裕。正值公司对内部管理机制和行业及产品业务结构进行大刀阔斧的改革和重组创新，企业结构发生了较大的调整。为了保持业绩稳定和公司在核心人力资源方面的优势。考虑对公司高级管理人员和核心骨干员工实行业绩股票计划，既是对管理层为公司的贡献做出补偿，同时也有利于公司吸引和留住业务骨干，有利于公司管理制度的整体设计及与其它管理制度之间的协调和融合，降低制度安排和运行的成本。

计划内容：

1）授予对象：公司高级管理人员和核心骨干员工。

2）授予条件：根据业绩考核结果实施奖罚。考核合格，公司将提取净利润的2%作为对公司高管的激励基金，购买本公司的流通股票并锁定；达不到考核标准的要给予相应的处罚，并要求受罚人员以现金在6个月之内清偿处罚资金。

案例分析：

1）激励模式：这是一家综合类的上市公司，其业绩较为平稳，现金流量也较为充裕，因此比较适合实行业绩股票计划。

2）激励对象：该方案的激励对象包括公司高级管理人员和核心骨干员工，既是对管理层历史贡献的补偿，又能激励管理层为公司的长期发展及股东利益最大化而努力，有利于公司吸引和留住业务骨干，保持公司在核心人力资源方面的优势。另外，这样的激励范围因为涉及人数不多，使公司的激励成本能得到有效控制。因此激励范围比较合适。

3）激励作用：该公司激励方案确定的激励力度为不大于当年净利润的2%，虽然公司的净利润基数较大，但分摊到每一个被激励对象后与实施业绩股票激励制度的上市公司总体比较是偏低的。如：公司某的净利润为1.334亿元，按规定可提取26

6.8万元的激励基金，激励对象如果按15人计算，平均每人所获长期激励仅为17.8万元。在该公司的主营业务以传统产品为主的时候，由于传统行业的企业对人才的竞争不像高科技企业那么激烈，因此，激励力度偏小对股权激励效果的影响不会太明显。但近年来，该公司已逐步向基础设施公用事业转移，并在原有产业中重点投资发展一些技术含量高、附加值高、市场潜力较大的高科技产品，实现产品的结构调整和高科技创新，而高科技企业对人才的争夺将会比传统企业激烈得多，此时的激励力度应随之调整。

另外，在该方案中，所有的激励基金都被要求转化为流通股，这可以强化长期激励效果，但同时短期激励就无法强化了。因此可以考虑将激励基金部分转化为股票，而部分作为现金奖励留给个人，这样就可以比较方便地调节短期激励和长期激励的力度，使综合的激励力度最大化。

2.股权结构设计案例 篇二

股权激励的模式应该考虑公司的发展现状, 激励目的和股权激励成本等因素。Bryan、Hwang&Lilien (2000) 通过实证研究的方法得出股权激励的效果与高管的风险承受水平有关的结论。关于激励对象, 徐宁 (2010) 通过描述激励对象的分布特征, 发现行业特性与成长性会影响激励对象的分布。关于授予数量, 葛军 (2007) 从内部人控制的角度研究了股权激励, 发现持股比例对激励效应是有影响的。关于授予价格的研究, 王烨等 (2012) 发现管理层由于拥有公司的控制权, 在股权激励方案制定中可能会有操纵行权价格的行为。

二案例介绍

(一) 背景介绍

随着我国资本市场的完善和发展, 越来越多的公司开始采用股权激励方式。关于上市公司股权激励的办法也在逐渐出台, 这也为我国企业顺利实施股权激励计划创造了良好的法律环境。从2005年股权分置改革、同年《上市公司股权激励管理办法 (试行) 》颁布以来, 我国慢慢进入上市公司高管薪酬的“股权激励时代”。从2005年到2015年末, 这10年中我国境内上市公司公布股权激励预案的公司总数达到了830家。特别是从2011年开始, 境内采取股权激励的上市公司数量呈现井喷的特点。

(二) 华谊兄弟公司介绍

华谊兄弟传媒股份有限公司创立于1994年, 主要从事的业务包括:电影的制作、发行及衍生业务;电视剧的制作、发行及衍生业务;艺人经纪及相关服务业务。2009年9月29日在创业板上市, 向社会公开发行人民币普通股4, 200万股, 发行价每股28.58元。

(三) 华谊兄弟股权激励方案介绍

华谊兄弟于2012年公布的股权激励方案具体内容如表1所示。

(四) 华谊兄弟股权激励后续发展

华谊兄弟股权激励计划实施以来, 公司的营业收入和归属于母公司的净利润水平都显著上升。华谊兄弟财务数据显示, 华谊兄弟股权激励计划发布的第一年, 2012年营业收入比2011年增长了55.36%。增长率由负转正, 除2014年出现增长率下滑, 2012年至2015年都保持着50%左右的高速增长。出现这样明显的变化, 与公司实施股权激励计划息息相关。虽然2014年营业收入增长有大幅度的下滑, 但与文化娱乐行业收入的不稳定和行业的周期性因素有关, 总体呈现上升发展的趋势。通过与行业均值和竞争对手的比较也可知, 华谊兄弟从股权激励方案实施的2012年起, 一直保持着高速的增长。

三案例分析

(一) 激励方案要素分析

1. 激励模式:仅使用股票期权激励, 模式较为单一

华谊兄弟的股权激励模式选择的是股票期权模式。从股票期权的收益性上来讲, 行权价格为股票期权激励计划草案摘要公布前1交易日的公司标的股票收盘价 (14.85元) 和股票期权激励计划草案摘要公布前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价 (14.38元) 中较高者, 如果未来公司不会有较大发展, 股票期权的收益不会很高。但是, 股票期权在行使权力上比较灵活, 激励对象具有选择的主动性, 相比限制性股票而言激励作用相对较弱。目前, 多家上市公司进行股权激励多采用股票期权和限制性股票相结合的方式, 这种混合模式激励作用更大, 被激励者既可以享受高收益, 又可以不用付出成本而保留一部分选择权。

2. 激励对象和授予数量:涵盖公司核心团队

激励方案显示, 股票期权激励对象包括高级管理人员两名, 其余118人为其他管理人员、核心技术人员及业务骨干。受到股权激励的人员占比为16.4%, 主要为事业部各职能部门人员, 部分高层总监。股权激励计划也与公司发展战略吻合, 激励对象基本涵盖了公司核心团队, 有利于建立和健全激励约束机制, 充分发挥高管及员工的工作积极性。

3. 授予价格:严格按照法规制定, 传递股价安全边际信号

华谊兄弟股权激励方案授予价格为14.85元, 因公司2013年以资本公积金转增股本, 转增后公司总股本将增加至120960万股, 并已于2013年10月10日实施完毕。根据公司《股票期权激励计划》的有关规定, 调整后授予未行权股票期权数量为1173.34万份, 调整后的行权价格为7.425元。严格执行了《上市公司股权激励管理办法》的规定。股权激励的行权价是14.85元, 高于前30交易日的平均收盘价 (14.38元) , 在股价上涨时期实施股权激励, 彰显管理层对股票走势的信心, 向市场传递积极的股价安全边际信号。

4. 激励条件:个人业绩考核指标松紧有度, 公司业绩考核指标务实合理

华谊兄弟的业绩考核指标主要是净利润增长率与净资产收益率指标, 均以扣除非经常性损益后的净利润作为计算依据。华谊兄弟2012年股权激励方案解锁期一共分为三个阶段, 此次股权激励的行权条件下, 2012年净利润CAGR为21.6%, 而影视行业的平均增速为30%, 这也说明公司对员工的考核指标是比较务实的。从股权激励方案分析可知, 2013年行权条件为净利润同比增长20%, 期权成本则是2173万元, 即扣除期权成本前的净利润同比增速要达到28.3%, 高于12年的行权条件。华谊兄弟2010-2012年华谊兄弟扣除非经常性损益后的净利润增长率分别为59.51%、36.35%、-14.93%。相比华谊兄弟2012年股权激励方案, 行权条件并不严格, 而且从2011年开始, 文化娱乐行业开始腾飞, 华谊兄弟拥有丰富的品牌、明星、IP资源, 属于文化娱乐行业的龙头企业。因此华谊兄弟2012年股权激励方案行权条件是公司能够实现的范围, 激励条件也非常务实。

(二) 激励方案设计不足之处与改进建议

1. 固定的授予价格失去激励意义, 应引入指数浮动法确定授予价格

华谊兄弟2012年股权激励的行权价格设定是按照大多数公司的惯例, 但是没有考虑到股价的宏观影响因素和行业影响因素, 在未来的政策制定和上市公司股权激励计划选择上, 更多使用相对行权价格是避免股市大涨大跌而造成授予价格失去激励意义的有效手段。

改进建议:引入浮动指数确定股权激励授予价格。根据公式V=P* (R1/R2) 来改进股权激励授予价格。其中, V指行权价格, P指行权价, R1指授予日公司所处行业指数, R2指激励计划公布日公司所处行业指数, 这样确定的行权价格考虑行业整体的表现, 相对于固定行权价格, 操作灵活性更大。

2. 公司考核指标难以反映高管的付出, 应完善考核体系、引入行业指标

华谊兄弟设置的公司业绩考核指标为财务指标。如果仅从指标本身的特点出发, 高管只需要想办法提公司的净利润即可。同时, 两个指标所表达的关于高管的贡献信息也是不充分的, 无法完全反映高管任期内的贡献值。

改进建议:完善考核指标体系, 将反映企业盈利能力、投资报酬率等指标加入考核体系内, 在业绩考核要求中加入相对值与绝对值的混合指标。引入行业指标进行比较, 可以将股权激励方案正式实施时的时间点定为基期, 计算基期净利润增长率和营业收入等指标与行业水平的差值。

四、案例启示

(一) 股权激励要素设计必须科学、合理

股权激励的要素设计在股权激励方案中至关重要, 关乎着股权激励实施的成败。股权激励要素设计不合理可能会造成以下后果:激励不足, 员工没有足够的动力去达到设定的激励条件;激励过度, 相对容易的考核指标达不到激励的效果, 反而会形成股权激励的“福利化”;激励计划的失败, 设置严格的业绩考核条件, 反而给高管形成一种“业绩压力”。

(二) 充分认识市场, 选择合适的股权激励时机

选择股权激励实施时机也很关键, 上市公司在考虑是否应该使用股权激励时, 应该分析所在行业的现状以及企业本身的发展。如果现阶段所在行业发展普遍较好, 公司在这种环境中自然能获得较大的发展, 应该选择股权激励来留住对公司发展有利的核心管理和技术人才。而在行业发展处于下降阶段且未来风险较大时, 选择股权激励就需要有长远的眼光。

参考文献

[1]Bryan.S, Hwang.L, Lilien.S.CEO Stock based Compensation:an Empirical Analysis of IntensityRelative Mix and Economic Determinants[J].Journal of Business, 2000 (73) .

[2]徐宁.上市公司股权激励方式及其倾向性选择——基于中国上市公司的实证研究[J].山西财经大学学报, 2010 (03) .

[3]葛军.股权激励与上市公司绩效关系研究[D].南京农业大学, 2007.

3.股权结构设计案例 篇三

摘要：本文以一则外商投资企业股权转让案例为研究对象，提出了案例中存在的交割期限过长、价格不确定、溢价转让未评估、缴纳所得税等疑点，然后分析了其交割期限不合理的原因，所得税征收征管机关、实到外资重复统计等问题，最后，本文提出了完善相关法规、规范并购行为、出台示范协议文本、明确征管机关等政策建议。

关键词：外资；股权转让；交割期限

外商投资企业股权变更是一类复杂的变更审批事项。笔者在多年的外资审批实务中，对其复杂性深有感触。下面这则案例，引起了笔者深入思考的兴趣。

一、案例简介

某外商投资企业A，由一内资企业B和外方个人股东C合资成立，注册资本500万美元，B出资375万美元，C出资125万美元，注册资本均已缴清。现C与外地一家外商投资性公司D签订股权转让协议，双方认可基准日的转让价格为200万欧元，最终价格根据审批、变更登记后交割日的资产净值调整。交割对价分两期支付，首期支付80％，其余20％在交割日后2年支付（2年间产生的利息一并支付）。

二、案例疑点

该股权转让协议很复杂，长达80多页，似乎很严禁、规范，但仔细审核，还存在几个疑点：

1.交割期限过长

外商投资企业股权转让程序性要求与内资企业相比更严格，可是现行三资企业法律法规、规章中并无明确规定股权交割的最长期限。虽然民商法的原则之一就是法无明文禁止即为合法，当事人意思自治达成的股权转让协议，只要双方认可即合法有效，但笔者认为2年的交割期限过长。

2.转让价格不确定

外资审批实务中，股权转让价格总是明确的。要么是原值，要么根据资产评估报告中的的净资产额与实收资本比例确定溢折价比例，还有一种是“一美元转让”。股权转让价格不确定的案例实属罕见，其合理性值得怀疑。转股批复中要描述其定价方案，需要花费大量的篇幅。

3.溢价转让未评估

中方转股给外方或外方转股给中方，如果是溢价转让，必须审计报告和资产评估报告。本案例由于受让方的特殊双重身份（既是中国法人，其对外投资在法律上又视同外资），实践中没有统一的审批标准，难以把握尺度。A企业2008年度审计报告显示所有者权益为人民币4766万元，实收资本为人民币3913万元。

4.股权转让所得纳税

外方投资者个人股权转让所得，按《中华人民共和国个人所得税法》须缴纳20％的个人所得税，以支付所得的单位或者个人为扣缴义务人。其中外籍个人从外商投资企业取得的股息、红利所得，暂免征个人所得税。由于本案例中扣缴义务人D所在地与A企业所在地分属不同的省份，怎样合理纳税也是个问题。

三、案例分析与思考

1.过长交割期限不合理

交割期限是本案例的焦点所在。D公司法律顾问认为，A公司系外商投资企业，《关于外国投资者并购境内企业的规定》（以下简称《并购规定》）所指境内企业界定为境内非外商投资企业，其股权转让适用《股权变更规定》，而不是《并购规定》，D公司作为股权受让方，无需在变更营业执照签发之日起3个月（特殊情况经审批机关批准后，1年）内向转让股权的股东支付全部对价。

笔者认为，本案例中，长达2年的交割期限设定不合理，存在不确定因素和一定的风险性。审批实践中，外商投资企业股权交割期限一般在6个月以内。民事活动应当遵循自愿、公平、等价有偿、诚实信用的原则。交割日支付对价的80％，股权转让就标志着全部完成，D公司就可以充分主张股东权利，享有25％的利润分配权吗？这对中方股东B显失公平，也违反了等价原则。

《并购规定》第55条第2款：“外国投资者购买境内外商投资企业股东的股权或认购境内外商投资企业增资的，适用现行外商投资企业法律、行政法规和外商投资企业投资者股权变更的相关规定，其中没有规定的，参照本规定办理。”

关键是如何理解“参照本规定办理”，《并购规定》对外商投资企业股权变更作出了更严格的要求。首先，外国投资者收购外商投资企业中方股东的股权，其后果等同于外资并购；其次，此前的实践不能代表《并购规定》颁布后的具体要求。因此，《并购规定》中的“其中没有规定的”不仅包括《股权变更若干规定》未予规范的情况，还应包括《股权变更若干规定》虽作规定但内容不如《并购规定》详尽的相关条款。具体来说，“其中没有规定的，参照本规定办理”主要包括以下情形：一是《股权变更若干规定》未要求评估，但《并购规定》要求评估的相关条款。二是《股权变更若干规定》对受让方支付对价的时限未作要求，但《并购规定》要求的相关内容。三是《股权变更若干规定》未涉及的反垄断审查申报和审查的相关要求。四是《并购规定》防止当事人通过境内设立的外商投资企业规避返程投资审批的相关内容。

根据这一权威解释，本案例交割期限有违法理，理应作出修改。

同理，溢价转让也应该提交资产评估报告，同时明确交易价格。

2.所得税征管机关的确定

本案例属“外方转外方”，但受让方系外商投资性公司，在国内还有相应的主管税务机关。如果受让方为境外企业，作为扣款义务人，它在我国没有主管税务机关，应该向哪级税务机关申报代扣代缴的所得税？这就容易形成所得税征管的真空区。实际业务中，主管税务机关对于“外方转外方”的股权转让所得，不予出具完税证明。

3.实到外资重复统计

设想本案例股权转让完成后，D公司继续向B公司购买A公司26％的股权，从而控股A公司，转让价格是原值的2倍。那么，溢价部分的130万美元能否列入实到外资的统计？对于并购内资企业股权溢价的，外资审批管理系统中已经可以列入实到外资的统计。对于假设的这个问题，D公司购买了外商投资企业中方股东的股权，达到控股的目的，从理论上分析也符合并购的特征，所以也应该列入实到外资的统计。但这又产生了实到外资重复统计的问题，因为外商投资性公司注册资本验资后，其实到外资已经在注册地商务部门统计过一次。外商投资性公司发生并购业务或类似并购的业务（类似本假设的情形），目标公司所在地商务部门又将并购对价（若是外商投资企业，则为溢价金额）列入实到外资，必然形成全国实到外资统计的重复。

四、政策建议

针对本案例存在和引发的问题，笔者提出如下建议：

1.完善《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》

该规定1997年生效，迄今沿用，内容不够全面，股权变更程序不尽合理，个别条款严重滞后。例如，2001年修订的《中外合资经营企业法实施条例》中，已经删除了注册资本转让需要参加董事会会议的董事一致通过的条款，而《股权变更规定》并没有相应地进行修改，仍然要求股权变更需要经过企业董事会的同意。按上位法优先于下位法、新法优先于旧法的原则，应当适用《中外合资经营企业法实施条例》的规定。审批业务中，决大部分审批人员都忽视了这个问题，简单地适用《股权变更规定》，申报材料必须包括董事会同意股权转让的决议。

建议除并购项目最长交割期限1年外，其它股权转让项目明确交割期限最长6个月。程序上，明确对价支付完毕后的内部登记日为股权变动标志，再进行外部登记。允许外部登记日超过审批机关批准之日30天以上的，批准证书继续有效，不必重新换发。

2.规范外商投资性公司的并购行为

我国目前还没有专门的法律法规来规制外商投资性公司的并购行为。外商投资性公司的并购能够有效地推动我国经济结构的调整；能够提高我国资源配置的效率。1995年4月《关于外商投资举办投资性公司的暂行规定》颁布以来，我国的政策赋予外商投资性公司的经营权利日益扩大，业务限制越来越少。但是，其并购行为也会带来严重的问题，容易造成垄断，损害境内企业的利益。现在迫切需要重新审视、完善外商投资性公司的法律体系，减少并购行为带来的不利影响。

上文已经分析过投资性公司并购引起的实到外资重复统计的问题。笔者认为，因投资性公司并购引起的实到外资（非注册资本）不应该列入实到外资统计，否则就是重复统计。而且，投资性公司对外投资的出资方式，应限制在原注册资本额度内，其在国内产生的人民币利润不应成为对外投资的出资。理由是，投资性公司实力雄厚，相比普通外商投资企业，更容易通过转移定价等方式，产生高额垄断利润。

3.加强培训，规范股权转让协议文本。

加强对审批管理人员业务培训力度，完善审批流程，规范审批行为，切实依法履行好外资审批管理职责，在外资审批管理工作中深入贯彻落实科学发展观。

笔者在其他审批案例中发现，股权交割期限长达2年4个月。为了防止此类案例的再次发生，建议研究出台股权转让协议的指导性文本，由本领域资深专家、学者起草，充分考虑各种情况，出台全国统一的文本。其中必须明确股权转让完成的标志。

4.明确主管税务机关

建议将外资股权转让所得税的主管税务机关明确为外商投资企业的当地主管税务机关。在税源形成地缴纳所得税，当地税务机关可以获得分成收入，更具合理性。可行性方面看，外商投资企业股权发生变化时，税务主管部门要求在股权变化后一个月内做税务变更登记，提交股权转让完税证明。实行属地化监管、征收可以有效地避免跨区域征收引起的征税成本增加。

参考文献：

[1]王方方：外商投资企业投资者股权转让若干问题的思考[J].广东广播电视大学学报，2008，17(6)：-67-69，102.

[2]贺伟跃 于广亮：论外商投资企业股权转让过程中股东地位的嬗变[J].上海市经济管理干部学院学报，2004，2(1)：-59-64.

[3]叶军：外商投资企业投资者股权变更若干问题的思考[J].河南省政法管理干部学院学报，2003，18(2)：-137-142.

[4]尹春海：有限责任公司股权转让法律问题刍议[J].温州大学学报，2009，22(1)：-37-42.

[5]刘松青 文明刚：外商投资企业外资股权转让所得税问题分析[J].会计之友，2007(07S)：-80-81.

[6]王勇：外商投资性公司并购产生之问题及法律对策[J].江淮论坛，2007(3)：-58-62.

4.股权投资成功案例 篇四

近日，中国股市疯狂了，创业板首批上市，好象是一次空前的造富运动，一夜之间竟然打造了106个亿万富翁，这不能不说是中国股市的一个奇迹!

我们就以关注度最高的华谊兄弟为例，看看那些明星的身价。华谊兄弟公司股东共75名自然人，实际控制人为王忠军和王忠磊兄弟，两人合计持有45.88%的股权。其中，董事长王忠军持有4390.8万股，按28.58元发行价计算，这些股票市价12.55亿元，总经理王忠磊持股1389.6万股，市值为3.97亿元。第三股东马云持股1382.4万股，市值3.95亿元，第四股东江南春持股590.4万股，市值1.69亿元;鲁伟鼎、虞锋等人的账面价值也超过了亿元。

那些明星导演和演员虽然持股数没有公司老板多，但身价也不低。比如，著名导演冯小刚持有288万股，按发行价计算的市值为8231万元;另一位著名导演张纪中持股216万股，身价将达到6173万元。演员中黄晓明持有180万股，市值为5144.4万元，李冰冰和张涵予等均持有36万股，身价达到1028万元。假设下周上市后股价到50元，那么，两位导演身价过亿，冯小刚持股市值将达到1.44亿元，张纪中持股市值为1.08亿元。演员中，黄晓明持股市值可以达到9000万元，李冰冰和张涵予的持股市值1800万元。资本市场的造富功能的确了得。

面对这么多的富翁，人们不免质疑这些人的钱哪里来的。其实，从招股书上的公司演变过程看，很多公司刚创业的时候，规模并不大，注册资金相当少。就是说，这些创业股东一开始的投入不见得很大。

比如，金亚科技(300028)是1999年成立的，当时公司注册资本仅220万元，由周旭忠等3名自然人出资设立，其中只有22万元是货币资金，其余均是以原材料及设备作价出资。随后，周旭忠通过受让、未分配利润转增等，拥有2415万元股权。到2004年，周旭忠以2415万元将这些股权转让给周旭辉，周旭辉由此成为第一大股东和董事长、总经理。随后，公司不断增资，到2007年9月，公司整体变更为股份有限公司，以账面净资产折股设立，周旭辉的持股数由此变成3999.6万股。到今年发行股票之前，公司的股本已经由1999年的220万股变成11000万股。

其他公司也有类似经历，最早创业者的投入不一定很大。在公司发展中，通过引进新的股东、未分配利润转增等方法增加注册资金，也增加了创业者的持股数量。就说华谊兄弟，也是到2006年后才引进马云、江南春等资本市场实力人物，影视明星是2007年后才持股的。当时，冯小刚持股151.48万股，成本为每股1元，后来通过利润分红转增股本变成288万股;张纪中原持股113.61万股，通过转增变成216万股;李冰冰原持股18.93万股转增变成36万股。2008年2月，华谊兄弟再次大面积增资扩股，相当多的演员成为股东，包括黄晓明的180万股、张涵予的36万股，都是此时获得，每股价格涨到3元，但和一年后28.58元发行价相比，当时价格是便宜的。

这些公司发展演变过程中，无论是股份转让还是增资，价格都很低。但是，到了资本市场，价格就全然不同。目前28家创业板公司平均发行价格超过25元，那些创业者的股份增值幅度在20倍左右。有趣的是，这些公司如果不上市，几元价格很多人也未必要。而到股市上，别看发行价几十元，争抢者却蜂拥而入。28只创业板股票的发行，超额认购数量都要上百倍。我们不得不感叹资本市场的神奇魔力。

资本市场的神奇魔力，就是对一家企业的价值重估。这种资源配置功能、价值发现功能，客观上也起到造富作用，使得一批企业家成为亿万富翁，这种财富效应可以激励更多企业家进行创业、开拓。而且，创业板也让我们认识到知识就是财富不是一句空话，因为的确有学者凭借自己的知识而跻身富翁行列，蒲忠杰就是典型。

现年46岁的蒲忠杰可谓学术型创业者。拥有研究生学历和博士学位的他历任北京钢铁研究总院高级工程师、美国佛罗里达国际大学研究助理、美国WP医疗科技公司技术副总经理。他曾参与设计50余项专利，并发表15篇科研文章。乐普医疗1999年成立的时候，蒲忠杰夫妇的美国WP公司以两项专有技术和生产技术评估，作价378万元出资入股。现在，蒲忠杰夫妻二人合计持有乐普医疗约9142.885万股，按29元发行价计，约合市值26.5亿元.

创业板的造富效应不是坏事，可以鼓励更多的人进行创业，鼓励更多的专家学者将他们的知识造福人类。

我们不必妒忌这些富翁企业家，看到他们享受资本市场高溢价，获得从创业到成功的财富倍增同时，也要看到他们艰难的创业过程。只有更多的人愿意创业，愿意开拓，努力把企业做好，那么，中国的经济才能更好地发展，创业者才能从中获得高回报。

中国多一点富翁不是坏事，只要他们的钱是合法的。实际上，在目前的主板市场、中小板市场，类似创业板的富翁已经有了很多，毫无疑问，将来会更多。当这样的富翁越来越多，大家见怪不怪，也就不会天天计算他们的财富了。事实上，也有很多人错过了在资本市场获得高回报的机会，李冰冰最近就后悔股票买得少了，李冰冰原先只买了18.93万股华谊兄弟股份，显然是当初她可以多买而没有买，她自己表示对金融不敏感。

争议颇多的学者余秋雨据了解，2001年12月，当时还是上海六百的徐家汇商城决定解散职工持股权，并计划将其持有的24.5%股权转让出去。最终，这些股权转让给了上海祥龙物业、徐汇副食品公司、上海六百的31位公司管理人员和业务骨干以及余秋雨等4位外部自然人。

其中，余秋雨以每股2.9239元的价格购入82.5万股，共出资为241.22万元，购入了上海徐家汇商城股份有限公司1.5%的股份。而经过近8年的股本转增，如今余秋雨的持股数量为518.6445万股。参照8年前原始投入，其现在的每股成本仅0.413元。业内人士估计，以中小板零售行业公司上市首日平均涨幅130%计算，徐家汇首日价格有望逼近30元，而余秋雨所持股市值增值将超过60倍，并有望突破亿元大关。历时8年的价值投资让余秋雨“大丰收”了。

这些实例，不知道其他人如何看?对我至少有如下启示：

第一：非凡的收获来自非凡的胆识。

投资资本市场需要冒险精神，因为创业期间的投资风险是很大的，能够上市的毕竟是少数。倘若不能上市，就无法获得资本市场的高溢价、高回报;如果遇到创业公司最终失败，投资有可能血本无归。所以应该给自己思想上准备两条路!(这是潜意识中的赌)

第二：非凡的收获来自非凡的观念。

原始资本是“蛋”，经过孵化才成“鸡”的，“鸡”长大再生“蛋”，你的资本才增长，变大。所以在适当的季节放进合适的“孵化器”是很重要的，你不肯放,1个鸡蛋永远变不成2个。曾听说许多乡下老人为防盗，把纸币藏于墙缝，不是生霉烂掉、就是被老鼠咬乱的例子。也就是人们常说的金钱的特性：不增值便缩水!

第三：非凡的收获来自非凡的耐心。

先不说关于余秋雨沸沸扬扬的各种舆论，也不管他通过什么途径得到那种原始股票，就从他投入241万后，8年时间不动声色、从容淡定的态度我也很佩服他，事实证明他是大赢家，不仅文学、而且财富!定力和耐心也是获取财富的重要素质.

股权投资成功案例

(百度上市——成就二百多名百万富翁、五十位千万富翁、八个亿万富翁!

蒙牛上市——成就五个亿万富翁、十多个千万富翁、几十个百万富翁诞生!

中国股神——段永平(步步高原老板)

0.8美元认购的网易，最后100多美元抛出，段永平称自己作为企业家的生命已经结束，再也不做实体。段永平这几年在美国做投资赚的钱比他在国内做企业10年赚的还多。

注：网易发行价17美元，较内部认购价高21.25倍，上市后100美元，比内部认购价高125倍。

体坛股神——姚明

据香港《大公报》和东方卫视报道，新股合众思壮在深交所中小板挂牌上市，这家因姚明持股而一举闻名的科技公司甫一上市就受到资金热烈追捧，开盘涨幅即超过100%，收盘大涨147.3%，报91.50元，为今年以来上市新股首日涨幅的冠军。这令姚明所持该公司67.5万股的账面价值，亦在28个月内从37.5万元飙升至6176.25万元，升幅高达164.7倍。

巨人网络——史玉柱

2006年7月26号史玉柱前往开曼群岛注册巨人网络公司。2007年11月1日，巨人网络集团有限公司成功登陆美国纽约证券交易所，市值达到42亿美元，成为在美国发行规模最大的中国民营企业，创企业上市速度最快的案例。史玉柱的身家突破500亿元。共造就了21个亿万富翁，186个百万和千万富翁。1位是巨人的高管，186位是在巨人网络上市前认购了巨人的内部股的老百姓.

红杉资本——沈南鹏

4年，买原始股权四次，卖股四次，用100万美元，赚了80亿美元，收益8000倍

今天ESL美国石油能源股就把一直掌握在少数人手中的财富钥匙放到了您的面前，您准备好了吗???此举是互联网近二十年来从未出现过的、针对我们老百姓的“巨大商机”! 朋友，望您能高瞻远瞩。。。我们期待着您的携手。。。期待与您一起交流探讨这个特大的商机!

人无股权不大富! 原始股，是大众开启财富大门唯一的钥匙!

成功的案例2：

原始股权的投资可以带来很大的经济回报，当然，前提是你投资的这家公司后续能盈利能上市!这也是我们经济学中所说的投资一级市场，与一级半市场(上市公司定向增发，投资已经上市的公司)相比，一级市场投资尽调考察难度系数大、风险高、投资周期长、未来不可测因素多、如果投资成功回报率会很高，因此一级半市场的投资周期(一般12个月)、成熟度、安全稳定性会比较有优势!为了让大家对一级市场更加了解，举了些成功的案例：

下面让我们分析几个就发生在我们身边、大家都知道的一些成功商业案例，来说明什么是股权投资。而股权投资又是当今中国最赚钱的生意。

1

阿里巴巴当年1元原始股，

现在变成161422元!

2007年11月6日，阿里巴巴集团的B2B子公司正式在港交所挂牌。总市值超过200亿美元!最引人注目的是其独特的内部财富分配格局，阿里巴巴4900名员工竟持有B2B子公司4.435亿股。

2014年9月21日，阿里巴巴上市不仅造就了马云这个华人首富，还造就了几十位亿万富翁、上千位千万富翁、上万名百万富翁，这是一场真正的天下财富盛宴。阿里巴巴上市前注册资本为1000万元人民币，阿里巴巴集团于美国时间9月19日纽约证券交易所上市，确定发行价为每股68美元,首日大幅上涨38.07%收于93.89美元，现股价102.94美元，股本仅为25.13亿美元，市值达到2586.90亿美元，收益率达百倍以上。相当于当年上市前1元原始股，现在变成161422元。

2

腾讯当年1元原始股，

现在变成14400元!

2004年6月16日，腾讯上市，造就了5位亿万富翁、7位千万富翁和几百位百万富翁。

腾讯上市前公司注册资本6500万元人民币，2004年6月腾讯在香港挂牌上市，股票上市票面价值3.7港元发行;第二年，腾讯控股开始发力飙升，当年底，其股价便收在了8.30港元附近，年涨幅达78.49%;到2009年时，腾讯控股以237%的年涨幅成功攀上了100港元大关，为香港股市所瞩目。

2012年2月，该股已站在了200港元之上，此后新高不断。2014年3月该股股价一举突破600港元大关，2014年5月将一股拆为五股，现单股股价为136港元，总市值达到1500多亿美元。相当于当年上市前投资1元原始股，现在变成14400元。

3

百度当年1元原始股，

现在变成1780元!

2005年8月5日，百度上市，当天创造了8位亿万富翁(包括李彦宏、刘建国、徐勇、梁冬、朱洪波等)、50位千万富翁、240位百万富翁。所有的股东一夜无眠，彻夜庆贺。百度一位前台小姐的手机被打爆，因为她也随着百度上市成了百万富翁，这在常人眼里几乎是不可能的事情，但却发生了!!

百度上市前注册资本为4520万美元，2005年8月5日，百度成功登陆纳斯达克，股价从发行价27美元起步，一路飙升，开盘价66美元，收于122.54美元，上涨95.54美元。

首日股价涨幅更是达到353.85%，现股价为227.53美元，增长上百倍，百度现市值近800亿美元。相当于当年上市前投资1元原始股，现在变成1780元。

4

格力电器当年1元原始股，

现在变成1651元!

珠海格力电器股份有限公司于1996年11月18日在深圳证券交易所挂牌交易，当时总股本为7,500万元，每股净资产为6.18元，如今股价达到41.19元，总市值达到1238.94亿。相当于当年上市前投资1元原始股，现在变成1651.92元。

5

贵州茅台当年1元原始股，

现在变成1095元!

贵州茅台酒股份有限公司于2001年8月27日在上海证券交易所上市，每股发行价31.390元，上市首日开盘价34.51元，上市时注册资本为人民币18500万元，现今股价177.47元，总市值达到2026.7亿，相当于当年上市前1元原始股，现在变成1095.5元。

6

东阿阿胶当年1元原始股，

现在变成416元!

1996年07月29日“东阿阿胶”A股股票在深圳挂牌上市，当时注册资本为6238万元，股票发行价格为每股5.28元，如今股票价格达到39.48，市值更是达到258.08亿元。相当于上市前1元原始股，现在变成416元。

7

海尔电器当年1元原始股，

现在变成367元!

青岛海尔于1993年11月19日在上海证券交易所挂牌交易，每股股实际发行价为7.38元，而今股票价格为20.13元，青岛海尔上市前注册资本1.5亿，现今市值为550.93亿元。相当于当年上市前投资1元原始股，现在变成367元。

8

五粮液当年1元原始股，

现在变成234元!

宜宾五粮液股份有限公司于1998年3月27日五粮液在深圳证券交易所正式挂牌发行，每股发行价为14.77元当时注册资本36,250万元，现股价22.49元，总市值达到850亿元，相当于当年上市前1元原始股，现在变成234.4元。

这样的例子在当今中国可以说数不胜数。每天通过电视、报刊、互联网的传播涌现到我们面前。我们不禁感叹，资本市场倍增的魅力如此之巨大。

在我们传统行业里需要几十年甚至几代人创造的财富，在资本市场中经常一夜之间美梦成真。

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5.新三板股权激励案例分析 篇五

根据《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》（以下简称“《业务规则》”）第4.1.6条，“挂牌公司可以实施股权激励，具体办法另行规定。”虽然截至目前全国股转系统暂未有具体的股权激励管理办法出台，但已有30家左右（不完全统计）的挂牌企业拟实施或正在实施股权激励计划。

本文主要对新三板挂牌企业实施股权激励计划情况予以梳理，并提出自己的部分思考。

一、全国股转系统相关规定

根据《业务规则》第2.6条，“申请挂牌公司在其股票挂牌前实施限制性股票或股票期权等股权激励计划且尚未行权完毕的，应当在公开转让说明书中披露股权激励计划等情况。”

根据全国股转系统《常见问题解答》之“24、股权激励是否可以开展？”，“挂牌公司可以通过定向发行向公司员工进行股权激励。挂牌公司的董事、监事、高级管理人员和核心员工可以参与认购本公司定向发行的股票，也可以转让所持有的本公司股票。挂牌公司向特定对象发行股票，股东人数累计可以超过200人，但每次定向发行除公司股东之外的其他投资者合计不得超过35人。因此，挂牌公司通过定向发行进行股权激励应当符合上述规定。需要说明的是，按照规则全国股份转让系统允许存在股权激励未行权完毕的公司申请挂牌。”

根据《非上市公众公司监督管理办法》第三十九条，公司可以向除原股东之外的董事、监事、高级管理人员、核心员工及符合投资者适当性管理规定的其他投资者等合计不超过35名对象发行股份。

二、挂牌企业股权激励计划开展情况

据不完全统计，目前在挂牌前实施股权激励计划且已成功挂牌的仅为仁会生物（830931）一家。仁会生物于2014年1月完成整体变更、2014年2月股东大会审议通过股权激励计划方案、2014年8月正式挂牌交易。在《公开转让说明书》中，仁会生物详细阐述了股权激励计划。

目前，挂牌后实施股权激励计划的新三板企业约30家，其中部分企业是通过定向发行方式直接实施，部分企业是参照A股上市公司股权激励相关法规制定具体方案。下面，根据上述不同情况分别予以分析。

（一）直接通过定向发行方式实施

直接通过定向发行方式，意即挂牌企业直接向公司董事、监事、高级管理人员及其他核心员工等不超过35人或上述人员成立的合伙企业直接发行股份，在经过董事会决议通过、股东大会决议通过、股转公司备案、登记结算公司登记等程序后即算完成。

正在实施股权激励挂牌企业中，盛世大联（831566）、博广热能（831507）、云南文化（831239）等均采取定向发行方式。

严格意义上说，采取定向发行方式实施股权激励仅是一个常规的定向发行过程，方案设计简单、完成时间较短，但在发行价格方面可能具有一定的折扣。如盛世大联2015年4月公告的《股权激励股票发行方案》中发行价格为2元/股，而其在2015年3月完成的定向发行中发行价格为10元/股。

（二）参照A股上市公司股权激励相关法规制定具体方案

参照A股上市公司股权激励相关法规制定具体方案，意即通过限制性股票、股票期权等方式实施，并设置了相对完整的实施条款，以期达到长期激励的目的。

下面结合A股上市公司股权激励方案设计中的常见要素，简单汇总挂牌企业实施情况：

实施要素

A股上市公司

挂牌企业

备注

实施方式

限制性股票、股票期权、股票增值权

以股票期权为主，限制性股票和股票增值权较少

如：夏阳检测（831228）、百华悦邦（831008）同时采取限制性股票和股票期权

激励对象

董事、高级管理人员、核心技术人员和其他员工，上市公司监事不得成为股权激励对象

董事、高级管理人员、监事、核心技术人员和其他员工

挂牌企业监事无限制性要求

激励对象不能同时参加两个或以上上市公司的股权激励计划

个别挂牌企业予以明确限制

如：金易通（430170）等

持股5%以上的主要股东或实际控制人原则上不得成为激励对象。除非经股东大会表决通过，且股东大会对该事项进行投票表决时，关联股东须回避表决。

持股5%以上的主要股东或实际控制人的配偶及直系近亲属若符合成为激励对象的条件，可以成为激励对象，但其所获授权益应关注是否与其所任职务相匹配。同时股东大会对该事项进行投票表决时，关联股东须回避表决。

个别挂牌企业予以明确限制

如：金易通（430170）等

下列人员不得成为激励对象：

（1）最近3年内被证券交易所公开谴责或宣布为不适当人选的；

（2）最近3年内因重大违法违规行为被中国证监会予以行政处罚的；

（3）具有《中华人民共和国公司法》规定的不得担任公司董事、监事、高级管理人员情形的。

大部分挂牌企业设置了类似限制性条款

如：壹加壹（831609）、凯立德（430618）、金易通（430170）等

股票来源

（1）向激励对象发行股份；（2）回购本公司股份；（3）法律、行政法规允许的其他方式

以发行股份为主

如：壹加壹（831609）、凯立德（430618）、金易通（430170）等

股东不得直接向激励对象赠予（或转让）股份。股东拟提供股份的，应当先将股份赠予（或转让）上市公司，并视为上市公司以零价格（或特定价格）向这部分股东定向回购股份。

部分挂牌企业股东直接向激励对象转让股份

如：财安金融（430656）、新宁股份（831220）等

限制性股票特别规定

如果标的股票的来源是存量，即从二级市场购入股票，则按照《公司法》关于回购股票的相关规定执行；

如果标的股票的来源是增量，即通过定向增发方式取得股票，其实质属于定向发行，则参照现行《上市公司证券发行管理办法》中有关定向增发的定价原则和锁定期要求确定价格和锁定期，同时考虑股权激励的激励效应。

（1）发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的50%；

（2）自股票授予日起十二个月内不得转让，激励对象为控股股东、实际控制人的，自股票授予日起三十六个月内不得转让。

大部分挂牌企业发行价格基于公司所处行业、经营管理团队建设、公司成长性、市盈率、每股净资产等多种因素，并与认购人沟通后最终确定

如：夏阳检测（831228）、百华悦邦（831008）等

上市公司以股票市价为基准确定限制性股票授予价格的，在下列期间内不得向激励对象授予股票：

（1）定期报告公布前30日；

（2）重大交易或重大事项决定过程中至该事项公告后2个交易日；

（3）其他可能影响股价的重大事件发生之日起至公告后2个交易日。

大部分挂牌企业设置了类似限制性条款

如：金巴赫（831773）、合全药业（832159）等

股票期权特别规定

上市公司在授予激励对象股票期权时，应当确定行权价格或行权价格的确定方法。行权价格不应低于下列价格较高者：

（1）股权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价；

（2）股权激励计划草案摘要公布前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价。

大部分挂牌企业发行价格基于公司所处行业、经营管理团队建设、公司成长性、市盈率、每股净资产等多种因素，并与认购人沟通后最终确定

如：夏阳检测（831228）、百华悦邦（831008）等

激励对象获授的股票期权不得转让、用于担保或偿还债务。

股票期权授权日与获授股票期权首次可以行权日之间的间隔不得少于1年。股票期权的有效期从授权日计算不得超过10年。

大部分挂牌企业设置了类似限制性条款

如：壹加壹（831609）、凯立德（430618）、金易通（430170）等

其他限制性规定

上市公司具有下列情形之一的，不得实行股权激励计划：

（1）最近一个会计财务会计报告被注册会计师出具否定意见或者无法表示意见的审计报告；

（2）最近一年内因重大违法违规行为被中国证监会予以行政处罚；

（3）中国证监会认定的其他情形。

大部分挂牌企业设置了类似限制性条款

如：壹加壹（831609）、凯立德（430618）、金易通（430170）等

上市公司不得为激励对象依股权激励计划获取有关权益提供贷款以及其他任何形式的财务资助，包括为其贷款提供担保。

大部分挂牌企业设置了类似限制性条款

如：盛世大联（831566）、壹加壹（831609）等

会计处理方式

根据《企业会计准则第11

号——股份支付》和《企业会计准则第22

号——金融工具确认和计量》的规定进行会计处理

个别挂牌企业明确会计处理方式

如：金巴赫（831773）、壹加壹（831609）等

三、相关问题的思考

通过上述案例总结，可以发现新三板挂牌企业在实施股权激励方面具有较大的灵活性，既可以在申请挂牌前实施，也可以在挂牌成功后实施；既可以通过定向发行方式直接实施，也可以参照A股上市公司股权激励相关法规制定具体方案。

下面的分析和思考，侧重和A股上市公司进行比较得出：

（一）合伙企业作为股权激励计划实施载体的灵活性

根据全国股转系统《常见问题解答》之“24、股权激励是否可以开展？”，“挂牌公司可以通过定向发行向公司员工进行股权激励。挂牌公司的董事、监事、高级管理人员和核心员工可以参与认购本公司定向发行的股票，也可以转让所持有的本公司股票。挂牌公司向特定对象发行股票，股东人数累计可以超过200人，但每次定向发行除公司股东之外的其他投资者合计不得超过35人”。

据此，可能会有几个问题：（1）如果挂牌企业直接通过定向发行方式实施股权激励且股权激励对象超过35人，该如何实施？（2）如果第一次股权激励对象不超过35人，多次实施股权激励后公司股东人数超过200人，在以后的定向发行过程中将事先通过证监会核准，是否会降低融资效率？（3）目前全国股转系统还没有具体的股权激励管理办法和配套规则，如采取限制性股票方式且向股权激励对象直接授予股票，当以后出现未达到解锁条件或已达到解锁条件但未申请解锁情形时，多次的回购注销行为是否会增加挂牌企业不必要的成本？（4）目前符合条件的境内股份公司均可申请挂牌，如挂牌企业拟向外籍员工实施股权激励，则按照我国现有法律法规外籍员工直接持股应存在一定难度。

基于以上几点，如挂牌企业以合伙企业作为股权激励计划实施载体，可有效避免上述情形的出现：合伙企业可以单独作为一个认购主体；即使多次实施股权激励，出现股东超过200人的概率较小，并能保持挂牌企业股东的稳定性和清晰性；在合伙企业合伙人层面，股权激励对象可以通过成为有限合伙人实现股权激励、向普通合伙人转让出资份额

实现（形式上）股票回购注销、向合伙企业申请卖出出资份额对应股份实现减持；此外，外籍员工成为合伙人也不存在法律障碍。

因此，挂牌企业在实施股权激励时，可以选择合伙企业作为实施载体。在目前实施股权激励的挂牌企业中，分豆教育（831850）、纳晶科技（830933）、云南文化（831239）、合全药业（832159）等均以合伙企业作为股权激励计划实施载体。

（二）发行价格设置的灵活性

目前，挂牌企业设置发行价格时具有较大的灵活性，多数挂牌企业会基于公司所处行业、经营管理团队建设、公司成长性、市盈率、每股净资产、前次定增价格等多种因素最终确定发行价格。如：夏阳检测（831228）、百华悦邦（831008）等。

同时，也有个别挂牌企业采取类似A股股权激励定价方式。如凯立德（430618）设计方案时即明确为“本激励计划授予的股票期权行权价格为：不低于董事会通过本激励计划前二十个交易日收盘价的平均价，即不低于35.39元/股”，国科海博（430629）设计方案时即明确为“本次发行价格为激励计划首次公告前20个交易日公司股票均价（前20个交易日的交易总额/前20个交易日的交易总量）6.57元/股的50%，即3.29元/股”。

受新三板交易制度影响，目前挂牌企业成交价格还不能实现最大程度公允，设置发行价格的灵活性也有其必然性。但如采取做市交易后，随着交投日益活跃、价格日益公允，相信采取类似A股股权激励定价方式的挂牌企业会日益增加。值得说明的是，凯立德和国科海博均采取做市交易方式。

（三）股票来源方式的多样性

不同于A股上市公司，挂牌企业既可以通过定向发行解决股票来源，也可以通过股东股权转让方式。

如：（1）财安金融（430656）：上海时福投资合伙企业（有限合伙）通过全国股转系统将所持有财安金融500,000股转让给上海财浩投资合伙企业（有限合伙），用于股权激励；（2）新宁股份（831220）：在满足激励计划规定的授予条件下，由激励对象受让实际控制人所持新宁投资（挂牌企业股东）股权，并通过新宁投资进而间接持有公司股份；（3）易销科技（831114）：针对目前已经是公司股东的激励对象，公司允许其按照6元/股的激励价格通过对公司增资的方式增持公司股份；大股东薛俊承诺将在上述股权激励方案基础上，向合计不超过公司22位高管和核心人员以股权激励的价格（1元/股）转让不超过13.4万股。

挂牌企业在控股股东持股比例较高的情况下，可考虑采取股东股权转让方式解决股票来源。

（四）转板时股权激励的处理

中

国证监会《首次公开发行股票并上市管理办法》及《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》均要求：发行人的注册资本已足额缴纳，发起人或者股东用作出资的资产的财产权转移手续已办理完毕，发行人的主要资产不存在重大权属纠纷；发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股

份不存在重大权属纠纷。

目前新三板挂牌企业转板无制度暂未出台，如挂牌企业申请在上交所或深交所上市，必须向中国证监会重新申报并排队。如正在实施股权激励的挂牌企业有意转板，该如何解决可能存在的股权不清晰或避免潜在股权纠纷呢？

在挂牌企业中，壹加壹（831609）、金巴赫（831773）在设计股权激励方案时均明确：公司董事会可根据实际需要（如转板上市等）或有关法律规范性文件的要求，视激励对象实际绩效情况提出加速行权方案经股东大会审议通过后，激励对象不得对该方案提出异议。

在目前转板制度并未出台的情况下，上述处理方式不失为一种有效的解决方法，可供参考。

（五）股权激励会计处理问题和税收问题

根据《国家税务总局关于我国居民企业实行股权激励计划有关企业所得税处理问题的公告》（国家税务总局公告2012年第18号，以下简称“18号公告”），“我国境外上市的居民企业和非上市公司，凡比照《上市公司股权激励管理办法（试行）》的规定建立职工股权激励计划，且在企业会计处理上，也按我国会计准则的有关规定处理的，其股权激励计划有关企业所得税处理问题，可以按照上述规定执行”。

根据18号公告，如挂牌企业参照《上市公司股权激励管理办法（试行）》实施股权激励，可以按照《企业会计准则第11号——股份支付》和《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》等会计准则的规定进行会计处理。如是，挂牌企业股权激励的支出可在企业所得税前扣除。

6.非上市公司股权激励案例分析 篇六

案例：

H网络公司(以下简称H公司)于2000年底决定建立长期激励机制，实行股票增值权激励方案。H公司创建于1999年，注册资金为1000万元，合计1000万股，2000年底税前利润为800万元，净资产为2000万元，每股净资产为2元，预计每股净资产年增长率为100%。为实现公司长期战略规划，公司董事会决定接受某咨询公司的建议，自2001年开始实施股票增值权计划。具体实施办法概括为：

定人：包括董事、高层管理人员在内的5人核心层被授予股票增值权。

定价：按照2000每股净资产确定行权价格。

定量：按照总股本的10%，即100万股授予。

定时：采取滚动授予，即每年授予的方式；规定认股权的有效期为五年，股权增值权授予后满一年即可获得首期行权权力，行权权力将分三年获得，比例分别为3：3：4。

请问以上股票增值权方案是否能够充分满足企业发展的要求？还有哪些不足？ 分析：

企业在提高一个国家的国际竞争力、推进经济结构转化中起着重要的作用。而中小企业实施股权激励制度不仅可以降低企业代理成本、提高公司业绩，更重要的是通过股权激励，聚集一批优秀的人才，不断进行技术创新，实现持续、快速、稳定发展。

一、该方案更富现实性和操作性

比较其他实行股票增值权的公司，H公司的激励方案主要有以下特点：

1、方案使用每股净资产的增加值来激励其高层管理人员及董事，由于使用的是虚拟股票的概念，轻易解决了股票期权激励机制中的股票来源问题，绕开了当前我国法律、政策上的诸多障碍。这种方案无需报财政部、证监会等机构的审批，只要经股东大会通过即可实施，具体操作起来方便、快捷。

2、方案把公司的董事也考虑了进去，按照国外惯例，董事一般都直接拥有公司的股份，作为出资方和委托人参与企业治理，一般不参与期权激励计划。而在中国内地，大多数董事都仅仅作为国有出资方的代表，而个人并不拥有企业的股份，实质上，他们作为代理方出现在治理结构中，是比较符合我国实际国情的。

3、减少了公司高级管理人员的短视行为。该方案由于分三年来执行，每年只能执行其中的一部分，高层管理人员只有在增加股东财富的前提下才可同时获得收益，从而与股东形成了利益共同体。这种资本剩余索取权驱动高层管理人员不断努力提高公司业绩，最终达到股东和高层管理人员双赢的局面。

4、稳定并吸引优秀人才。该方案通过每年滚动授予的方式，一方面激励公司现有高层管理人员勤勉工作，另一方面也可吸引外来优秀人才加盟。通过滚动授予，该方案成功解决了其他企业由于一次性授予而不能给后进的高层管理人员以激励的局限性。

二、该方案长远规划略显不足

但该方案同时也存在着几点不足及不尽完善之处：

1、该方案是用每股净资产的增值作为激励来源来绕开法律政策上的障碍，其不足之处亦非常明显：每股净资产的增幅在初始可能会达到如100%甚至更高的比例，但是后期却难以预测，可能难以产生较大的激励作用；另外，资产评估的主观因素较大，容易虚增资产。

2、该方案没有和资本市场结合起来，仅仅是一种资产性的激励，没有充分利用资本市场的有效性和回报放大作用，方案的制定思路略显狭隘。

3、该股票增值权激励方案的执行没有设立薪酬委员会，从国内目前已经实施的几个股权激励方案来看，其方案都是由薪酬委员会来提出的。由薪酬委员会提出股权激励方案，已成为上市公司实施股权激励的一种趋势。虽然该网络公司并非上市公司，但是从规范的公司治理角度来看，由薪酬委员会来提出股权激励方案更显公正、更显客观、也显得更为合适。

对中小企业如何实施股权激励，解决其股东与经营者之间的委托--代理问题，最高效地利用优秀人才，提高企业整体运营效率，是当前我国中小企业中亟待解决的问题。H公司实行增值权计划，是我国较早利用公司净资产增值来激励高层管理人员的方案，是建立激励约束机制的一个尝试。在中小企业中实施切实有效的激励约束机制，对完善企业治理结构、实现股东与经营者的目标趋同、降低代理成本、控制经营者的道德风险具有十分重要的现实意义。该方案虽然存在着一些缺陷与不足，但其积极意义是可以肯定的。

三、股权激励带来的启示

通过H公司这个实际案例，准备实行股权激励的中小企业应当得到一些深刻的启示，以积极的行动顺应股权激励在我国的发展趋势。

在国家未开设创业板之前，针对我国目前资本市场现状，中小企业应侧重实施股份期权、股票增值权等变通的股票期权激励方式。股权激励的初始对象应该侧重核心层激励，核心层的人员素质将决定企业的命运。由于中小企业一般都资金紧缺，因而不可能承担巨大的财务压力对较大范围的员工进行激励，随着企业的不断发展，可以考虑激励范围的逐步扩大，比如包括技术骨干等。

在国家开设创业板之后，中小企业应积极申请上市，并侧重实施股票期权计划。股票期权与股份期权、股票增值权应做到天然过渡，并将股票期权计划作为公司股权激励的趋势。其授予对象也应从高层管理人员开始，逐步扩大受益范围。

中小企业实施股权激励难点更多的并不在于法律、财务等技术性、制度性的问题，更多的是观念、认识的问题。我们相信随着国家政策、法规的进一步明确和系统化，以及社会生活和市场经济的改革发展，这些难题均将迎刃而解。非上市创业企业股权激励的政策建议

企业一般都有一个从小到大的发展过程。本报告所指的创业型企业是指还处于创业初期，但成长较快、已有一定规模、有可能成为大公司的企业。受《公司法》、《证券法》和上市规则的约束，创业只有发展到一定规模才能满足上市要求成为上市公司；此外，公司是否上市还取决于公司本身的战略和市场环境。所以，大量非上市公司，特别是创业型、科技型公司如何进行激励制度的安排在当前是非常有意义的一个课题。

尽管国家及地方已出台了鼓励科技创业企业实行股权激励的基本政策，许多创业型科技企业在内部也对实施股权激励做了很多有益的探索，但仍然有很多问题尚未很好解决。

（一）企业层面的问题

1.已上市公司

已上市的科技型企业的股权激励方面的问题与一般的上市公司的问题一样，这些企业需要抓住两个关键，一是了解国家的政策法规动向，看是否有可能由于政策调整推出股权激励措施；二是采取变通办法，但要尽可能规范，以便将来的调整。

国家有关上市公司股权激励的政策及上市公司的有关思考，不仅与上市公司有关，还会影响非上市公司的方案设计。

2.非上市企业

非上市企业搞好股权激励主要应解决好三个问题。

一是创业期人员及骨干人员股份的确定问题。要从历史贡献和当期贡献两个方面解决这个问题。处理好这个问题需要企业主要人员客观大度，既要算帐，又要提倡看大局，争取在条件成熟的情况下尽快明确。联想、用友就是因为这些问题处理得较好，因此无论发生什么变动，都不会“乱军心”。

二是要从发展的角度合理设计股权激励方案。外国公司搞的绩效单位、虚拟股票期权，中国企业的期权方案都是可以借鉴的做法。此外要重视定岗、考核等基础工作，基础未搞好，股权激励方案的作用会打折扣，甚至产生负作用。

三是注意方案的前瞻性和可调整性。因为5年后公司可能上市，战略会有大调整。

为更好地设计股权激励方案，创业公司发展到一定阶段应注意请咨询机构或顾问指导。

（二）政策层面的问题

在政府政策层面上，首先要解决好三类政策问题。

一是现行政策对以客户信息开发、产品供应链管理或特许经营为特征的新创公司的发展缺乏支持扶持。例如网络商店和网络书店进行企业登记时，要求必须有柜台和展示面积。国家有关部门明令税收优惠政策只适用“硬科技”机构，而不适用源自社会科学研究机构的“软科学”机构。当越来越多的IT大公司增加业务的知识和服务咨询含量时，当人们日益看重诸如安盛、德勤这样的公司的知识服务业务时，源于传统体制的现行政策往往已成为新型创业公司发展的障碍。

二是高管人员的价值评估的的问题。现在关于技术作价入股已有一些政策规定，但对高管人员专业技能作价入股的问题（即管理股的价值问题），没有有关的规定。不解决这些问题，有关的公司登记、权益保障问题就无法解决。

7.创新型企业股权激励模式案例分析 篇七

一、股权激励主要模式

据统计, 2006—2008年, 实施股权激励的上市公司共有166家, 其中创新型企业有27家, 股权激励模式主要以股票期权 (18家) 和限制性股票 (9家) 为主, 除此之外, 少数上市公司还综合使用了虚拟股票、股票增值权等激励模式。

股票期权是公司授予激励对象的一种权利, 激励对象可以在规定的时期内以事先确定的价格购买一定数量的本公司流通股票, 也可以放弃这种权利。在行权价格既定的情况下, 未来股价升幅越大, 股票期权持有者的预期收益就越大, 经营者尤其是持有股票期权的经营者就越有动力把上市公司做好, 公司业绩提升的幅度就越大。用于股权激励的股票期权是一种“看涨期权”, 适应于成长型企业, 因为成长期企业的股票未来上升空间巨大, 能够给股票持有者带来较高的预期收益。

限制性股票指上市公司按照预先确定的条件授予激励对象一定数量的本公司股票, 激励对象只有工作年限或业绩目标符合股权激励计划规定条件才可出售限制性股票并从中获益。限制性股票的激励动力来自于股票内在价值与授予价格间的差额, 处于成熟稳定期的上市公司, 其股票价值相对比较稳定, 股价缺乏大幅成长的空间, 可通过调整限制性股票的授予价格来调节激励计划的预期收益, 达到激励计划的目的。

二、股票期权应用案例分析

金发科技股份有限公司 (以下简称“金发科技”) 成立于1993年, 是一家主营高性能改性塑料研发、生产和销售的高科技上市公司。2006年7月, 金发科技被国家科技部、国务院国资委和中华全国总工会三部门确认为首批国家级创新型企业。经过十多年的发展, 金发科技解决了基本生存问题, 开始进入稳定的高速发展时期, 企业实力增强, 技术风险降低, 利润增长速度较快。为了应对激烈的市场竞争, 金发科技对人才的要求越来越高, 特别是高管、营销、财务、金融和科研方面的人才。

2006年9月1日, 金发科技有针对性地实施了股票期权激励计划, 每份股票期权 (共3 185万股) 拥有在授予日起3年内的可行权日以行权价格和行权条件购买1股金发科技股票的权利。激励对象主要包括公司董事、监事、高管、管理骨干、核心技术人员, 涉及行权人数102人。行权条件是根据公司《股票期权激励计划实施考核办法》, 激励对象行权的前一年度, 其绩效考核合格;本年度净利润年增长率较上年达到20%, 行权的前一年度扣除非经常性损益后的净资产收益率不低于18%。激励对象首次行权不得超过获授股票期权的20%, 剩余获授股票期权, 激励对象可以在首次行权的90日后、股票期权的有效期内选择分次行权, 但自授权年度后的第1个完整会计年度的累计行权比例不得超过获授份额的30%, 第2个完整会计年度的累计行权比例不得超过获授份额的60%。

金发科技的股权激励采取了定向增发方式发放股票, 保证了大股东的相对控制权, 有利于公司的稳定发展。激励对象包含董事在内, 可促进董事对公司的监督力度。股票期权从2007年开始分3年行权完毕, 能够在一定程度上减少激励对象短视行为, 驱动管理层和核心技术人员不断努力, 促进公司业绩稳步增长。

事实证明, 金发科技的股权激励方案对企业业绩提升的确起到了积极的推动作用, 公司各方面资源进一步优化, 公司盈利能力得到了进一步提升。2006年、2007年、2008年的行权指标净利润增长率和扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率见下表。

注:此2006年实际数计算期为从2006年1月1日至2006年12月31日。

2007年3月20日, 金发科技实施2006年度利润分配及资本公积转增股本方案, 股票期权对应的标的股票相应由3 185万股调整为6 370万股。2007年, 金发科技的股票期权计划通过行权条件, 但2007年行使的权益总额为0, 至2007年末累计已授出且已行使的权益总额为0, 累计已授出但尚未行使的权益总额6 370万份。

2008年, 金发科技由于原材料价格发生波动、年初南方冰雪灾害等原因使利润下降, 其股票期权计划未能通过行权条件。公司股票期权激励计划全体激励对象分别于2008年3月24日及2008年6月26日两次行权, 至2008年年末累计已行使的权益总额3 822万份, 各激励对象均以自身获授股票期权数量的58%参加行权, 行权价格为6.23元/股。

公司2006年实施了股票期权计划, 对公司经营者起到了长期激励的作用, 有效的避免了经营者的短期行为, 激发了核心技术人员的工作动力, 提高了公司的技术研发及创新能力, 其2009年研发的一新产品被评为广东省重点新产品, 某项制备方法获得了国家知识产权局授权发明专利。

三、限制性股票应用案例分析

中兴通讯股份有限公司 (以下简称“中兴通讯”) 是中国最大的通信设备制造业上市公司、中国政府重点扶持的520户重点企业之一。2006年, 中兴通讯被国家科技部、国务院国资委和中华全国总工会三部门确定为国家级创新型企业。一直以来, 中兴通讯实施以人为本的人才战略, 建立了一套引进、培训、使用、激励人才的机制, 目前已拥有完备的科技人员队伍和科研开发体系, 较高的知名度和市场占有率, 现金流比较充裕。

从2006年起, 中兴通讯企业开始考虑如何扩大规模, 寻找新的利润增长点, 既要不断研发新技术、新产品, 又要避免落入各种“新技术陷阱”。企业规模的扩大意味着人员规模的扩张, 激励的范围也相应扩大, 企业应充分调动全体员工的积极性和创造性, 使员工的潜力得到最大限度的发挥。为此, 中兴通讯从2006年开始采用了限制性股票的方式开展股权激励, 激励对象包括高管人员及关键岗位员工。该限制性股票激励计划的有效期为5年, 其中前2年是禁售期, 后3年为解锁期。在解锁期内, 若达到股权激励计划规定的解锁条件, 激励对象可分三次申请解锁:解锁期分别为禁售期满后的第1、2、3年, 解锁数量依次为不超过获授标的股票总数的20%、35%和100%。中兴通讯股权激励计划的解锁条件是各年加权平均净资产收益率不低于10% (以扣除非经常性损益前和扣除非经常性损益后计算的低值为准) , 如果该指标不能达标, 当年无法申请解锁且日后不能补回。除此之外, 无论是公司还是激励对象, 一旦出现财务报告被出具否定意见或有违法违规行为, 那么将失去授予或解锁资格, 这无形中也形成了对公司和员工行为的约束。

中兴通讯2007年和2008年的加权平均净资产收益率分别为10.94%和12.36%, 达到了解锁条件。首次解锁的股票共计14 559 708股。截止到2009年7月2日, 中兴通讯第一期股权激励计划第一次授予的激励对象人数为3 274人 (包括19名公司董事和高级管理人员) , 其中60%以上是公司研发人员。对研发人员的激励起到了稳定研发队伍的作用, 对公司的3G业务的业绩起到了一定的保障作用。2009年上半年, 中兴通讯在全球无线特别是3G市场上的份额获得提升, 公司继续保持稳步增长趋势。

中兴通讯的限制性股票激励模式建立了与公司业绩紧密挂钩的激励机制, 完善了整体薪酬结构体系, 为业绩长期持续发展奠定了人力资源的竞争优势, 有助于将公司骨干员工与流通股东利益进一步结合起来, 稳定公司骨干员工尤其是研发队伍, 推动公司提高经营业绩。

摘要：在对国内企业应用的主要股权激励模式进行简单介绍的基础上, 结合金发科技和中兴通讯两个创新型企业进行了股票期权和限制性股票这两种主要股权激励模式的案例分析, 分析结果表明恰当应用股权激励有利于创新型企业完善激励机制、稳定人力资源、提升经营业绩。

关键词：创新型企业,股票期权,限制性股票

参考文献

[1].费城.我国高新技术企业的股权激励[J].中国集体经济.2008 (15) :57-58

8.企业永续经营,如何设计股权 篇八

中国自改革开放以来，出现了不少白手兴家的传奇故事，然而，对那些成功的企业创办人来说，接下来的难题是如何使辛苦建立的企业王国在自己退休后能持续发展。股权设置，则是永续经营的重大课题。

王永庆怎样做到

“永不分家”、“永续经营”

被誉为台湾“经营之神”的台塑集团创办人王永庆于2008年10月辞世，享年92岁。他没有留下遗言，但留下了一个庞大的企业王国及巨额遗产。出生于贫苦农村家庭的王永庆，童年生活非常艰辛，他凭着坚强的意志，于1954年与弟弟王永在创办台塑集团。兄弟二人合作无间，跨过了创业初期的重重障碍，带领台塑经过50多年的发展与扩张，成为如今台湾地区最大的工业集团、第二大的民营企业，并且是世界最大的石化生产商之一，在台湾地区控股10家上市公司，包括4家核心企业，俗称“台塑四宝”。

王永庆生前并没有立下遗嘱，以他细密周全的性格，此举乍看令人不解：难道他没有想过家产及企业股权传承的问题? 王永庆共有3房妻室、12名子女，三房之间关系疏离，第二代成员分散各地，家族内斗的危机四伏，要顺利接班相当困难，但王永庆在世时却屡屡强调“永不分家”、“永续经营”。而在过去几年世代交替的传承过程中，台塑集团不但持续发展，旗下上市公司股价还稳健上扬（图1）。与多数家族企业在传承过程中的价值消散相比，台塑实属异数。然而这绝非侥幸，而是创办人王永庆对企业传承精心规划的成果。

除了悉心栽培子女成材、设立职业经理人与家族成员共治的七人决策小组外，他还设计了一套有助于“永不分家”与“永续经营”的股权体系。早于1976年，王永庆以捐赠台塑股权的方式，以父亲之名成立长庚纪念医院。长庚医院是“台塑四宝”的主要股东，由于“台塑四宝”彼此交叉持股，并以金字塔结构控股其他下属企业（图2），王永庆成功地将王氏家族对台塑集团的控制权集中于长庚医院内。

长庚医院作为财团法人公益基金（Charitable Foundation），依台湾地区法律，其董事会由家族成员、社会贤达和医院专业人士组成，各占1/3席位。要想获得台塑集团的董事席位，必须获得长庚医院理事会中2/3以上家族或非家族理事的同意。但由于理事会中的社会贤达一般与王永庆家族有密切的关系（表1），还有那些对企业经营不熟识的医院专业人士也多数倾向支持医院的捐赠者，因此，王氏家族后人虽然无一有显著的集团股权，但透过长庚医院的法人股权与理事会的支持，对台塑有稳固的管理及控制权。

长庚医院理事会也负有选贤与能的职能。家族成员争权难免，但无人能在缺乏理事会绝对多数支持下获选为决策小组成员，或成为集团旗下企业的领导。除了长庚医院，王永庆还设立了公益信托（Charitable Trust）来处理财产，避免子女在继承中因争产而影响“永不分家”与“永续经营”的目标。

王永庆去世后，台塑集团虽然失去了精神领袖与经营领航员，但营运和业务没有受影响，也没有任何高管离职。家族成员虽然繁多，争产内斗却不算严重。王永庆与台塑集团的案例非常值得其他家族企业借鉴。

利丰与东亚银行:

家族股权分散的困境

要像王永庆那样进行“永续经营”的股权设置，必须先决定企业的最优治理模式。班纳德孙-范氏模型可以协助我们解答两个针对于此的基本问题，从而作出判断：一是企业应否由家族成员继续管理；二是企业应否由家族继续控股（图3）。

第一个问题的答案取决于企业是否有重要的特殊资产而使家族成员成为最适合的传承者；而企业所有权是否集中于家族，则取决于企业所在地与行业的体制局限，例如市场管制、税制、产权保护力度、官员质量等。体制路障越大，所有权越应集中于家族，借以巩固家族经营权，并使家族对企业的成败有更大的担当。但是企业所有权的集中，往往有许多困难，需付出代价。而家族企业所有权的集中更显困难，因为家族本身往往成为股权集中的路障。家族成员的人数、健康情况、和谐程度、主观意识等，都影响家族对企业的股权集中度以及家族经理人对企业的控制与经营效率。

一旦体制环境与资产性质决定了企业应由家族所有，企业股权设计的要点就是预期未来可能的路障，并设法避开它们，减低它們对企业“永续经营”的威胁。例如家族因世代交替成员日益繁多，可能导致股权过度分散，家族成员股东，特别是参与企业经营家族成员间的纷争便容易严重干扰企业的经营发展，家族股权稀释后也容易使企业成为外部投资者狙击的对象，我们看看利丰集团和东亚银行两个案例。

冯氏家族股权分散，利丰集团无奈退市整顿。已有100年历史的利丰集团（Li and Fung），由冯柏燎和李道明于1906年在广州创立，并于1937年将业务移至香港，主要从事消费品贸易。后来李道明退休，将全部的利丰股权卖给冯氏家族。随着冯柏燎的逝世，家族第二代的冯慕英、冯丽华、冯汉柱等接手利丰业务，在他们的领导下，利丰成为香港最大出口商之一。在上世纪70年代初，冯氏家族的第三代继承人冯国经和冯国纶自美国留学回港加入利丰，并在1973年成功将利丰股票于港交所上市。要实施专业的管理方式，兄弟两人认为利丰必须现代化，然而往内一看，过百名员工中几乎没人拥有大学学历，尤有甚之，员工受贿情况严重。冯氏兄弟想改革，不但在员工中遭遇严峻阻力，在家族中亦缺乏支持，障碍重重。冯氏家族到了第三代，股权已经分散到35位堂兄弟姊妹手中，家族成员间的矛盾日趋严重，争拗不断。家族成员中，也有部分已无心于企业生意，转投法律界、教育界及文艺界发展。由于冯国经和冯国纶当时没有关键的股权，难以对企业作出必要的改革及整顿，因此二人下定决心，在80年代末将企业股票退市，向其他的家族成员收购股权，将股权集中于兄弟二人手中后，再将企业于90年代初上市，家族事业才得以发展至今，成为消费品物流供应链的全球龙头企业。

李氏家族股权稀释，东亚银行遭遇阻击。东亚银行（The Bank of East Asia）为香港历史最悠久的华资银行，由简东浦、李冠春、周寿臣和冯平山等华商于1918年成立。上世纪30年代，东亚银行的股份开始在香港股市买卖。自1984年李国宝的堂叔父李福和接替简悦强后，东亚主席一职一直由李氏家族出掌。年届70岁的李国宝现为东亚主席兼行政总裁，他退休后是否由其两名公子李民桥（现任东亚总经理兼企业银行主管）及李民斌（现任东亚总经理兼财富管理主管）继任还未敲定。李氏家族在东亚的股权非常分散，董事成员持股合计不足9%，李国宝的持股量亦只有2.9%，成为被狙击目标不足为奇。2009年，持有马来西亚丰隆集团的富豪郭令灿透过旗下于香港上市的国浩集团连番增持东亚股权至8.1%，与单一大股东西班牙CRITERIA银行只差1.3%。控股权争夺战还未正式展开，东亚便宣布向关系深厚的CRITERIA及三井住友银行配售新股，三井住友持有东亚的股权由1.9%增至 4.05%，CRITERIA的持股量则由 9.81%跃升至 14.99%，大幅抛离第二大股东国浩被摊薄后7.34%的持股水平（表2）。李氏家族利用定向配股的安排，最终成功抵御国浩的狙击。

香港利丰集团与东亚银行在家族股权分配给日益众多的家族成员而被稀释后的困境与为脱困所付出的重大代价，说明了股权设计是家族企业长期巩固经营权的重点。家族股权世代相传，必须有一套可以被长期遵守且执行的股权分配制度，否则，家族很难避免股权在传承中逐渐分散而导致的斗争困境。王永庆与台塑集团的案例提供了一些线索： 财团法人、信托基金、金字塔与交叉持股都是可供选择的股权机制。

纽约时报的经验:

如何兼顾控股与集资的需求

家族股权被稀释的另一个常见原因，是因资金的需求必须向外集资。这在资本密集型企业中是常有的问题，传媒业中的纽约时报集团即是如此。

纽约时报（The New York Times）由亨利·J·雷蒙德和乔治·琼斯于1851年创立，到1896年由阿道夫·奥克斯买下接办，之后一直由奥克斯家族经营。1935年奥克斯去世，其女婿索尔兹伯格接过时报发行人的大印后，将业务进行了扩张。由于技术设备的更新需要大量资金，奥克斯家族决定向外部投资者进行股权融资。为了避免丧失时报的控制权，奥克斯家族设置了双重股权（Dual-Class Shares）及家族信托基金机制，以降低在集资中股权被摊薄的影响。奥克斯家族虽然只有约两成纽约时报的股权，但绝对控制时报的经营权，原因是奥克斯家族所设立的信托基金握有九成纽约时报B类股，这些B类股有较A类股高的投票权，使得奥克斯家族在时报董事会中握有七成的席位；并且，家族信托基金内的股权在基金设置时按阿道夫·奥克斯的遗愿，规定在其妻子与所有子女谢世前不得转让出售。由于这一转售限制，纽约时报的控股及经营权在过去百年间紧扣于奥克斯家族手中。

家族控股对纽约时报的最大意义是，家族得以长期坚持时报新聞报道与评论的立场、风格与质量。在过去近百年间，纽约时报的记者得到超过30次普利策新闻奖，2010年又在上年独揽5个奖项之后，再次斩获国内新闻报道、解释性新闻和调查性报道3项大奖。

股票折价:

复杂控股结构的代价

企业家虽然可以透过股权设计集中对企业的控制，传承企业的特殊资产，发挥其优势，兼顾融资的需求，带给家族、投资人及其他企业相关者较好的回报，不过，每种股权设置都有不容忽视的代价。

笔者之一与郎咸平教授等合作者于2002年在美国《财务学期刊》（Journal of Finance）上发表的对东亚3000家家族企业股权结构的研究，率先发现股权金字塔、交叉持股或双重股权等复杂的控股结构通常伴随股票折价，说明企业股权融资的成本较高。投资人对这类股票打折扣，因为这些控股结构将企业经营权集中于家族大股东，而投资人预期大股东在与他们有利益冲突时可能以家族利益优先，甚而不惜损害投资人利益。股票折价的程度与家族股权中的控制权和现金流量权（股利权）的分离程度成正比（图4）。例如，家族以金字塔控股方式拥有20%的股权，代表家族有20%的相应现金流量权，但是金字塔式控股，可将家族对企业的控制权推高过20%，假如家族的控制权被推高至60%，那么控制权与现金流权之间的差距就是40%。在此情况下，此企业的股票折价（以企业市值与账面值比计）高达近50%。

但是，金字塔控股、交叉持股与双重股权这些控股方式，对于企业家在有限的资金下集中股权非常有效果。企业家必须权衡这些控股方式的利弊，作出最佳的股权设置决策。

中国内地的民营企业大部分股权集中于创业企业家个人，将来控制股权如何设计交接是很重要的问题。均瑶集团在创办人因病逝世前将控制股权均分为三，赠与创办人的儿子与两位亲兄弟，这预示将来股权继续在家族内分散甚而售予外人的可能。与此推论一致的观察是，均瑶已聘用非家族经理人管理企业，走向标准化而非特殊化的企业方向。福建的福耀玻璃创办人曹德旺，欲将个人控股股份转移至公益信托基金，这意味着创办人有让家族永续经营的心愿。这些已发生或即将发生的企业股权安排，是否因应企业特殊资产、家族情况与体制局限所作的最佳设计，仍有待深入研究观察。